布鲁斯·科夫纳或许是当今世界银行间货币市场以及期货市场上最大的交易者。仅1987年这一年，科夫纳就为他个人以及其基金的投资人盈利超过3亿美元。在过去的十年里，科夫纳的年均复合收益率达到了87%，非同凡响。打个比方，如果1978年年初交给科夫纳2000美元进行投资、交易，那么十年后这笔本金将增长为100万美元。

尽管科夫纳的业绩记录好得令人难以置信，其交易规模也非常巨大，但他却力图保持低调，这种深藏不露令人吃惊。他坚持拒绝所有采访请求，以此来用心维护个人的隐私。“你也许想知道为什么我会破例接受你的采访。”他对我说道。实际上我确实想知道此中原因，只是不想提出这个问题而已。我猜想他是出于对我的信任才会接受我的采访。七年前，我俩略有交集，有所往来，那时我们都在商品期货公司工作，他是公司主要的交易员之一，而我是公司的分析师。

科夫纳接着对我说，“看上去我无法回避公众宣传，而且我的经历总是被歪曲和神化。我认为你对我的这次采访至少能留下一份准确无误的记载。”

仅凭直觉，科夫纳并不符合手握价值数十亿美元头寸的交易员所具有的典型形象。他的敏锐、睿智以及闲散的做派常使陌生人误以为他是一位教授，而不是一位纵横外汇、期货市场的从事高杠杆交易且交易金额巨大的交易者。

从哈佛大学毕业后，科夫纳先后在哈佛和宾夕法尼亚大学教授政治科学的课程。虽然他喜欢教书育人，但对象牙塔里的生活提不起兴趣，无法燃起内心的热情。正如他所说的，“我不喜欢在早晨总是面对空白的稿纸，然后苦思冥想，挖空心思去写出一些东西。”

20世纪70年代早期，为最终参与政治竞选、谋得公职，科夫纳投身许多政治运动。但因缺乏资金的援助、支持，或是因为想先在委员会工作，然后再通过提升晋级来登上政治舞台，他放弃了政治之路。在此期间，科夫纳也在许多州和联邦机构里担任顾问的职务。

到了20世纪70年代中期，依然在寻找职业方向的科夫纳将目光转向了金融市场。他具有经济学和政治科学的双重教育背景，因此他认为合适的教育背景可让他在金融市场如虎添翼，而且他认为通过分析世界政治、经济形势，从而做出交易的研判，对他来说，是件引人入胜的事情。在大约一年的时间里，科夫纳全身心地分析和研究市场，沉浸在与之相关的经济理论中。他遍览能够得到的相关书籍和资料。

科夫纳潜心研究利率方面的理论。正如他所说的：“我已爱上收益率曲线。”科夫纳在对利率市场进行研究的同时，参与了利率期货市场的早年交易。当时利率期货市场相对简单，还不成熟，并且会产生持续时间很长的价格扭曲现象。当时这种价格扭曲现象要是放到现在的话，会很快被套利交易消除。当时的利率期货市场正如科夫纳所阐述的，“这个市场对花旗银行或所罗门兄弟来说，还是无足轻重的，但对我已足够重要。”

科夫纳发现市场有一个与价差有关的异常现象，价差就是期货不同交割月份合约间的价格差异。某一期货品种会有不同交割月份的期货合约（比如3月、6月、9月以及12月，交易所一般根据商品供求的特点来确定交割月份）。考虑当时所处的经济周期，根据利率的相关理论，可以做出如下预测：交割月份距今较近的合约价格（比如3月合约的交易价格）应高于其后相邻合约的价格（比如6月合约的交易价格），因为前者的收益率要低于后者的收益率，所以前者的交易价格要高于后者的交易价格。虽然交割月份邻近的两个合约，两者的合约价格确实可能反映出这种关系，但科夫纳发现交割月份距今较远的两个相邻合约，开始交易时的价差接近于零。他初次交易就是做多距今较远的某一月份的利率期货合约，同时做空距今更远的利率期货合约，因为可以预期这两个合约经过一段时间后，其交割时间距离现在的时间会变近，而两者之间的价差会逐步变大。

科夫纳的首次交易完全按照教科书上的理论，并且科夫纳对当一个交易者开始着迷。科夫纳的第二次交易也是“市场内价差”交易 。在第二次交易中，科夫纳做多近期的铜期货合约，并同时做空较远期的铜期货合约，因为他预期供应紧张会使近期合约的价格上涨幅度相对大于远期合约的价格上涨幅度。虽然他的判断、想法最终证明是正确的，但他建仓太早，导致第二次交易以输钱告终。经过这两次交易，科夫纳账面上还是盈利的，他3000美元的初始本金已增长为4000美元。

科夫纳的第三次交易让他真正入行，大展身手。1977年早期，大豆市场上的供应出现明显的短缺。这是需求力量驱动的市场。大豆每周的压榨数量都远高于预期，数量之大无人敢信。 我观察大豆期货7月合约和大豆期货9月合约间的价差 ，由于看起来我们将面临大豆的短缺，大豆将会上涨，大豆期货属于多头市场，所以我认为先交割的7月合约较后交割的9月合约的溢价将进一步扩大。当时两合约的价差在一窄幅盘整区间，7月合约较9月合约溢价近60美分。我认为我可以简单地把止损点设在这一盘整区间的下面一点，止损点大概就在7月合约较9月合约溢价45美分的位置。那时我还没有认识到价差是如何易于波动和变化。我开始进行价差交易，即在做多大豆期货7月合约的同时，做空大豆期货9月合约。我建仓时，两合约的价差是近60美分。接着两者的价差开始扩大到70美分，于是我又进行了一次价差交易，再次在两合约上同时建仓，一多一空（但因为采用“金字塔式的建仓方法”，所以建仓规模要小于第一次价差交易的建仓规模）。随着价差的扩大，我继续采用“金字塔式的建仓方法”来建仓。

你当时建立的头寸规模有多大？

改换经纪公司后，我最终所建的最大头寸规模大约是15张合约。刚开始的时候，我在一家小型经纪人公司进行交易。那家公司的老板是一位老手场内交易员，他每天仔细察看当天发生的交易，并且能辨认出我正在做的交易。我当时建立的头寸规模最高达到10或15张合约。只做单边投机的，每张期货合约的保证金是2000美元，而做套利交易的，每张期货合约的保证金只有400美元。

老板对我说，“你进行套利交易建立的头寸和单向做多建立的头寸所面临的风险是一样的。我打算将你套利交易的保证金，从每张合约400美元提高到每张合约2000美元”（套利交易的保证金要低于单纯投机，单向做多或单向做空交易的保证金，这是基于以下假设而做出的：单纯做多的头寸或单纯做空的头寸和套利交易的头寸相比，投机交易的波动性和风险都要大很多。原因在于，套利交易中持有的多头头寸和空头头寸至少部分风险可以互相冲抵。然而在现货紧缺的情况下，不同农产品期货合约间的套利，比如做多大豆期货7月合约，并同时做空大豆期货11月合约，其交易的波动性和风险几乎等同于单纯做多或单纯做空的投机交易）。

他显然是对你持有头寸所面临的风险十分担心。

是的。他担心我进行的是套利交易，每张期货合约的保证金只有400美元，但我交易操作却像单纯做多的投机交易。

实际上，他并不是杞人忧天、信口胡说。

他的话是对的，但当时我听后却勃然大怒。因此我把交易账户转到另一家期货经纪公司，这家公司的名字就先不提了，原因你以后会明白的。

你当时发火是因为你觉得他做事不公，还是出于别的原因？

我相信我并没有认为他做事不公，但当时我认定他是我达成目标的阻碍。我把交易账户转到一家大型经纪人公司，那里为我提供了一位经纪人，此人能力极差，非常不称职。但是市场持续上涨，我持续加仓，我在2月25日进行了（转移账户后的）首次套利交易，截至4月12日我交易账户的资金已达3.5万美元。

只要市场上涨，你就会加仓，还是你事先就有某些交易计划？

我有交易计划的，我等到市场上涨到一定高度，然后价格发生回撤，当回撤幅度达到某一具体金额，我就会加仓。我的“金字塔式的建仓方法”不会出问题的。

市场开始进入连续涨停阶段。4月13日，市场价格创下历史新高。市场顿时人声鼎沸，狂热躁动。我的经纪人在家打电话给我，在电话里他说，“大豆期货的价格将会一飞冲天。大豆期货7月合约看起来还会涨停下去，那么11月合约肯定会跟上来的。你这个傻瓜，手里还持有11月合约的空头头寸，让我替你清空11月合约的空头头寸吧，当市场接下来几天继续涨停，你就能多赚点钱。”我听后表示同意，于是我们清空了11月合约的空头头寸。

11月合约的空头头寸全部清光光了？

全部清光光了（说到这儿，他放声大笑）。

这是一时冲动的交易决定吗？

不是一时冲动，是我那时愚蠢至极。清仓后过了15分钟，我的那位经纪人打电话给我，从声音听上去，他已发狂失态。他对我说，“不知道该怎么跟你说，但市场要跌停了！我不知道是否能帮你清仓出场。”我听后极度震惊。我对他吼道：“帮我清仓离场！”市场价格直奔跌停而去，我在比跌停价略高一点的地方清仓离场。

你是在跌停板全部清仓离场的吗？

跌停板与其上方略高一点的价位所形成的价格区间就是我清仓离场的价格区域。我可以告诉你这次交易损失的大小。当我清光11月合约的空头头寸，手里只留下7月合约的多头头寸时，此时我账户市值是4.5万美元。到我全部清仓的那一天，我账户只剩下2.2万美元。我陷入极度的震惊。我不能想象我竟然是如此愚蠢，尽管对市场的研究、分析已有多年，但我对市场的认识和理解还是那样的糟糕。一连几天我茶饭不香、寝食难安。当时我想到了转行，不想再把交易作为我的职业。

但你的交易账户上还有2.2万美元啊，要是和你最初3000美元的本金相比，凡事从长远的角度来看的话，你仍然是相当出色的。

一点不错，我还是出色的，但是……

是这愚蠢的错误还是你得而复失的资金使你在感情上遭受如此伤痛？

这和金钱上的损失完全无关。我想是我认识到市场真是个“大火坑”，里面充满风险。自那以后，我又把3000美元的本金做回了4.5万美元，在此期间没有再遭受感情上的伤痛，没有重蹈覆辙。

在你账户资金回升的途中，你是否会认为“这很简单嘛”？

这是很简单的。

你当时可曾想过，市场最终可能与你的想法、判断背道而驰？

没有想过。但很清楚的是，当时我在仓皇之间决定清空套利交易中所建立的空头头寸（即11月合约的空单）是完全漠视风险的表现。我认为最让我揪心、困扰的是，我意识到自己丧失了自认为具有的理性。在那一刻，我认识到市场拿走你钱的速度和它给你钱的速度真的是一样快。那次交易让我印象深刻。实际上，我还是很幸运的，当我在跌停板附近清空7月合约的多头头寸后账户至少还有2.2万美元。

我认为，你那天迅速的行动可能使你免遭灭顶之灾。

确实如此。那天以后，市场更是直线下跌，下跌的速度和此前上涨的速度一样快。如果此前我没有犯下如此愚蠢的错误，那么在市场下跌途中我可能同样会犯错。

这次套利交易最后的市况怎样？

大豆期货7月合约的价格彻底崩溃，一路跌到我最初建立多头头寸的价格下面。

尽管这不是灾难性的交易决策，它毕竟没让你彻底破产出局，但由于你在7月合约见顶下跌、接近跌停的时候清仓离场，你还是回吐了部分利润。

说得对，但对我而言，这次交易称得上是“走向破产”的交易。这次交易让我几近破产，并且从心理角度而言，我觉得这次交易已让我破产，破产时的心理感受，我已充分体会。

这是你最痛不欲生的一次交易吗？

是的，这点毋庸置疑。

即使你在清仓离场时实际上还是赚到钱的，你也觉得这是最痛苦的一次交易？

这次交易结束时，我赚了近6倍（相对最初的本金3000美元而言）。当然那时我是极为愚蠢地进行杠杆交易，根本不懂持仓头寸所面临的风险。

当你的经纪人打电话告诉你市场要跌停了，你决定清空7月合约所有的多头头寸，这是出于恐慌还是出于风险控制的直觉和本能？

究竟出于何种原因，我无法确定。对于交易纪律，我自认为懂得很多，在那一刻，“交易纪律”的许多内容在我脑海中浮现。我决定全部清仓可能就是这个原因。直到今天，当某事使我的情绪失衡，让我对周围世界的感知出现迷茫和困惑时，我会清空与此事相关的所有头寸。

你有最近发生的例子吗？

1987年10月19日的股市崩盘。我在10月19日和20日清空了所有头寸，因为我觉得世界上发生了某些我所不能理解的事。交易的首要法则可能有许多，我认为的首要法则就是，不要莫名其妙地亏大钱，当你感到搞不懂、弄不清的时候，那就离场，不懂就不做。

现在让我们回到你进行大豆期货交易以后的那段时期。你再次开始交易是在什么时候？

大约一个月以后吧。此后经过几个月的交易，我账户上的资金又重新回到4万美元左右。大概就在那时，我看到一份招聘广告，是商品期货公司招聘交易助理，于是我前去应聘。迈克尔·马库斯以其惯有的独特风格对我进行了面试。几周后，马库斯让我到公司来，他对我说：“我有一个好消息，但也有一个坏消息。坏消息就是我们不会聘你为交易助理，好消息就是我们聘你为交易员。”

这家商品期货公司给你多少钱用于交易？

3.5万美元。

在交易中，你同时也投入自己的钱吗？

是的，这是令我高兴的一件事。这家商品期货公司的政策允许你在交易公司账户的同时，交易自己的私人账户，并且马库斯和我都是非常积极主动的交易者，交易很活跃、频繁。

你受到马库斯的影响吗？

是的，影响重大。马库斯教会我一件事，此事异常重要（此时访谈暂停）。

（访谈又继续进行）刚才你说的话是很棒的开场白，接下来重点、实质部分是什么呢？

他教导我说，“你能够赚到100万美元。”他对我悉心指导，告诉我：只要尽己所能，一切远大的目标皆可实现。你真正能做的事往往最容易被错过、被忽视。如果你持有头寸并且恪守交易纪律，你就真的能赚到100万美元。

听起来好像他是在给你信心？

是的。他也教给我另一绝对关键的要点：必须乐于经常犯错。犯错其实并不可怕，并不是一种错。做出你最佳的判断，如果错了，再做下一次最佳的判断，如果再错了，那就做出第三次最佳的判断。这样做的话，你的资金就能翻倍了。

你是当今世界最成功的交易者之一，只有极少数的交易者才能与你相提并论，是什么令你与众不同、出类拔萃？

对于某些交易者能够做到而其他交易者做不到的原因，我不相信有人能够确定。对我自己而言，之所以能有今天，我能想到两大要素。首先，我能预见世界发生的变化，洞察有别于当前的格局和形势，并且真的相信未来如我所测。我能预判到大豆期货的价格翻倍，美元会跌到1美元兑换100日元。其次，在压力下我能保持理性，并且恪守交易纪律。

交易技能是能教会的吗？

只是有限的一部分能够教会。多年来，我尝试培训了近30个人，但其中只有四五个人成了优秀的交易者。

那你培训的另外25个人怎么样了？

他们离开交易行业了，其中的原因和个人的智力水平无关。

将那些成功的受训者和大多数失败的受训者进行比较，你发现两者在个性特征上有何不同？

成功的受训者意志坚强、性格独立，懂得物极必反，在其他人不愿持仓的时候，他们能够持仓。他们都懂得自律和约束，所以持仓头寸的规模适当。一个贪婪的交易者持有头寸的规模通常会太大，我认识的某些极具灵气才干的交易者，他们从不设法留存所赚的钱，全部用来建仓。一位商品期货公司的交易员，我不想提他的名字，在我印象中此人是极具才华的交易员，他产生的交易想法精妙绝伦，其选择的交易市场通常准确无误。从智力上而言，他对市场的认识要超过我，然而我留住了钱，而他却没有留住。

他在哪里犯了错？

头寸规模上。他交易头寸的规模太大了。我交易一张期货合约，他交易十张。每年在两个不同的市场，他投入的资金都会翻倍，但最终取得的结果依然平平。

在进行交易决策时，你一直采用基本面分析吗？

我几乎总是从市场角度进行交易，我不会简单按照技术分析所提供的信息来交易。我大量使用技术分析，并且技术分析确实很棒，但除非我搞懂市场价格变动的原因，否则我不会建仓、持有。

那就是说，实际上你建立、持有的每笔头寸背后都有基本面作为支持？

我认为你的说法很公允。但我会加入技术分析，因为技术分析通常能使基本面的情况变得更明晰透彻。我给你举个例子。在过去六个月中，对于加元对美元汇率的上升，我有充足的论据，能很好地论证；对于加元对美元汇率的下跌，我也有充足的论据，也能很好地论证。我搞不清楚哪一方的论据和论证是正确的。如果你用枪顶住我的脑袋，逼我选出该汇率变动的方向，我可能会说“下跌”。

然而接下来，美国和加拿大之间的贸易协议发布了，这将改变整个基本面。实际上，在该协议协商并签订完成前的几天，市场就向上突破了。此刻，我可以气定神闲地说，“评估加元对美元汇率的一项重要因素发生了改变，市场已经做出投票。”

在美加贸易协议签署、发布前，我认为加元对美元汇率已在山顶，但我不能确定汇率是将继续上涨还是将下跌。当市场发生变动时，我已做好跟进的准备，因为我们将两大重要因素结合在一起，所以能及时跟进，这两大重要因素就是基本面的重要改变（虽然基本面的改变将使市场走向何方，是利多还是利空，以我的才智，并不足以完全知晓）和技术分析中价格的向上突破。

你的意思是说，当美加贸易协议签署、发布时，以你的才智，并不清楚该协议将使市场走向何方吗？因为美加贸易协议所增加的贸易中，加拿大的贸易要多于美国的贸易，由此推断这项协议将利多加元对美元的汇率，难道这不符合逻辑吗？

当时我不是这么推断的。我只是简单地认为，贸易协议的签订消除了贸易壁垒，允许从美国进口，这将使加拿大降息，从而造成加元贬值。有一些分析师仍旧坚持这种观点。我的看法是，有许多博学多识、消息灵通的交易者，他们知道的远比我多。我不过是把各种分析要素融合在一起，进行综合分析。他们知道市场会往哪儿走，他们会做多加元对美元的汇率，他们会在市场上投票。

归纳这一例子的启示，那就是基本面发生重要变动时，市场一开始选择的方向通常是长期趋势开启的良好征兆，是这样吗？

正如你所言。因为市场上有人比你知道得多（知道得早），会先你一步，所以市场价格通常会提前做出反应。苏联有一帮人就是很好的交易者。

苏联这些成功的交易者分布在哪些市场上？

外汇期货市场，部分谷物期货市场。

怎样知道这些苏联人正在做什么？

这些苏联人通过商业银行和交易商来进行交易，并且你在别的地方也能有所耳闻。

一个连本国经济都搞不好的国家还能盛产出色的交易者，这在我看来是相当矛盾的一件事。

是有点说不通。但你向交易圈里的人打听后就会发现，这些苏联交易者确实很出色。

这些苏联人为什么能成为出色的交易者或者说他们是怎样成为出色的交易者的？

说句玩笑话，他们可能偷读了我们的一些邮件。苏联（以及其他国家的政府）时不时会提前得到信息。为什么他们能提前得到呢？因为他们在世界各地都设有一流的情报部门。苏联（及其他有些国家）的情报部门具有窃听商业通讯、获取商业机密的能力，这点人尽皆知。这就是为什么大型商品期货交易公司在进行极为机密的电话联系时，都要使用扰频器。

我的观点是，有上千种难以理解、不为人知的市场机制和因素在主导市场，在新闻、消息正式公布之前，在坐在办公桌旁的小交易员收到消息前，这些机制、因素已对市场发挥了作用，产生了影响。能对市场产生直接冲击的只有一件事，那就是巨额的买单或巨额的卖单。

难道技术分析全无理性可言，一切都是凭资金说话吗？

我认为，技术分析有许多地方是正确的，但也有许多地方近乎妖魔。

这是很有趣的论述。请问技术分析中哪些是正道，哪些是妖术？

有一些技术分析师，他们宣称运用技术分析可以预知未来的价格走势，这些人对技术分析夸大其词、肆意渲染。技术分析可以追溯过去，但无法预知未来。在采用技术分析得出结论时，你不得不投入和运用自己的智慧，通过一些交易员过去的交易活动来假设另一些交易员未来的交易活动。

对我来说，技术分析就像体温表。那些使用基本面分析，从不打算关注技术图表的人，就像一位不打算给病人量体温的医生。这种做法当然是极其愚蠢的。如果你是市场中一位负责的参与者，你总是想知道市场处在哪个阶段，市场是热火朝天、兴奋激昂，还是冷冷清清、一片萧条。你想知道你所能知道的关于市场的一切事情，只有这样你才能提升自己的交易优势。

技术分析反映了全部市场参与者的投票情况，即所有人的选择、意向与决定，而且能捕捉不同寻常的价格行为。由技术分析的自身特点可知，任何新的图表模式背后必有不同寻常的东西。对我而言，研究价格运动的细节至关重要，它可以帮我弄清自己是否能遍察市场中每一个参与者是怎样投票的。我通过研究、分析技术图表，能对市场中存在的不均衡状态以及潜在的变化有所警觉，所以研读技术图表绝对关键。

有时你看到技术图表后会情不自禁地自言自语道，“我以前也看到过这种价格形态，这是价格上涨的前兆。”此时即便在基本面上没有任何看涨的理由，你也会根据技术图表进行交易吗？

是的，我有时会这么做的。我只想补充一点：价格如果突破原来的盘整区间，许多人会困惑不解、感到意外，我作为一个在许多市场进行交易、身经百战的交易者，对此不会感到吃惊，早就习以为常了。

这是暗指你通常在价格发生突破后才做跟进？

是的，确实如此。

但市场通常容易发生假突破，对此你要多说一点。

价格在突破前，盘整时间越久，盘整区域越稳固，当价格突破时，就越没人能够理解其中缘由，此时跟进交易通常风险报酬比良好。

《华尔街日报》某天刊登的文章提供了炒作的题材，即所谓的“故事”，所以促成价格在当天突破，这样的突破怎么样？

两者关联非常少。物理学上的海森堡的原理（即著名的“测不准原理”）可以用来类比金融市场。在金融市场上，某些东西越是被密切注视，其原来的输赢概率在其发展过程中越是会改变。如果《华尔街日报》某天刊载文章说“棉花供应有潜在的短缺”，而棉花期货的价格在长久盘整后在当天发生突破，这种突破所得到的支持是非常薄弱的，突破成功的概率非常小。反之，如果某天棉花期货的价格在毫无消息的情况下发生突破，之前也经过长期盘整，每个人都认为该价格没有突破的理由，并且突破发生得很突然，那么价格突破的背后非常可能暗藏重要的原因，突破成功的概率很高。

你的意思是，市场中对价格运动的解释越少，价格运动的有效性、可信度越高？

对，我是这么认为的。某种价格运动模式、价格形态越是被投机客关注，那么其发出的价格运动的信号越可能是虚假的。一个市场越是不被投机客关注，投机活动越少，那么技术分析中价格突破信号的有效性、可信度越高。

如今计算机化的趋势跟踪交易系统，其使用率大幅提高，这是否会提高技术分析中虚假信号产生的频率？

我认为会的。我们必须看到这样一个事实：市场上有数十亿美元的资金在采用计算机化的趋势跟踪交易系统进行交易，而这些系统所采用的移动平均线或其他简单的趋势确认方法有助于大量虚假信号的产生。我自己就研发出一套类似的交易系统，因此我能确定其他交易系统在什么时候会发出交易行动的信号。如果拿“价格的运动是因为数十亿美元使用交易系统的大资金入场”与“价格的突破是因为苏联人在买入”做个比较，后者的因果联系和可信度要远高于前者，后者更值得关注。

你会在价格脱离盘整向上突破时进场做多，要是其后价格朝不利于你的方向运动（即价格回落），重回之前的盘整区间，你怎样知道你该清仓离场？这只是价格的小幅回撤，还是你错误判断造成的糟糕交易，你如何进行区分？

无论我在何时进场建仓，我都会有事先设好的止损价。这是我可以高枕无忧的唯一方法。在进场前，我就知道我该在哪里离场。交易头寸的规模由止损设置来决定，而止损的设置以技术分析为基础。例如，如果市场价格正处于盘整区间，你把止损位设在盘整区间内，那是毫无意义的，因为你很可能因为价格的上下震荡而被震出场。我总是把我的止损位设在某些技术关卡的外面，即设在盘整区间外（如果做空，把止损位设在盘整区间的上方，即高过阻力位的地方；如果做多，把止损位设在盘整区间的下方，即低于支撑位的地方）。

其他许多人可能使用同样的止损位，这样市场价格会被牵引、拉向这个止损点，你难道没碰到过这个问题？

我从没考虑过这个问题。通过技术分析来研判市场，在这方面我研究已久，据我所知，如果你的交易判断是正确的，技术分析中的一些关卡位置是不会被触及的。我不会把止损价设在场内交易员能够轻易、方便进出的地方。有时我会把止损点放在明显的、技术分析中人所尽知的关键价位上，但前提是我认为该价位离现价足够远或很难被轻易触及。

举一个实例，最近某个周五的下午，债券价格以迅雷不及掩耳的速度向下突破了延伸型的盘整区间（比一般价格盘整区间更为宽阔）。据我所知，这一突破完全出人意料，令市场人士吃惊，所以我可以从容笃定地做空债券，并把止损价设在之前盘整区间的顶部。这样做是基于以下前提假设：如果我的做空交易是正确的，债券的价格就不可能重新涨回到盘整区间的顶部。如果价格重新上涨，并穿越原来的盘整区间，达到盘整区间的顶部（即我的止损位），那就是我做空的判断出错，我就止损出场。这样设置止损，可以让我拿着所建的空头头寸安然入睡。

谈到止损，我猜想，因为你交易头寸庞大的原因，你的止损总是心理止损，或是说不必等到跌破技术止损位再止损。

我们这么说吧：如果我的止损设置得很好，我就能生活得有条不紊、井然有序、高枕无忧。我设置的止损位永远不会和场内交易员的止损位一样，但并不是“心理止损”，而是设置具体的止损价位。

是什么最终让你知道你主要头寸的交易是错误的？你的止损点会限制你开始时的损失，但如果你仍然坚信支持你做出交易决定的基本面分析是正确的，我猜想你会再做尝试，不肯止损离场。如果你是在市场价格运动的大方向上判断出错，难道你将坚持下去，接受一系列的损失？到什么价位、到什么时候你会承认原来的交易决定是错误的，并且认输离场？

首先，亏钱本身就会让我放慢脚步，所以我会降低交易的头寸，进行减仓。其次，在你所描述的情况下，技术走势图上的变化会让我再做思考，三思而行。比如，如果我看空美元，但在技术走势上，价格已向上突破重要的中期高点，我就不得不重新审视和评估自己原来的观点。

前面你曾谈到，你已研发出自己的趋势跟踪交易系统，根据该系统发出的指示，你可以知道采用这种趋势跟踪交易系统进行交易的大资金在哪里出没，何时准备对市场产生影响。你管理的资金中有多大比例是用你自己的趋势跟踪交易系统进行交易的？

我管理的资金中大约有5%是用我自己的趋势跟踪交易系统进行交易。

你对你交易系统的信心只有这么一点？我猜那5%的资金是亏钱的吧，所以所占的比例才这么少。

总体而言，我的交易系统是赚钱的，但我的交易系统具有波动性大的特点，这个问题事关风险控制，所以我不喜欢用交易系统进行交易。但系统交易能让我的交易更为多样化，此非人力可及，所以我还是使用系统交易的，但只是少量。

你认为，研发出像优秀交易者一样的交易系统是否可能？

我认为这是不可能的。因为“像优秀交易者一样的交易系统”必须具有高度发达的学习功能和特性，只有在信息具有清晰明确的层次结构和有先例可循的情况下，电脑才是善于“学习”的。例如，医疗诊断的电脑专家系统应用良好，因为诊断和医治的法则是非常明确清晰的。在交易中要形成一套电脑专家系统所面临的问题是，交易游戏和投资游戏的“规则”是不断改变的。我曾与电脑专家系统的研发者并肩工作过一段时间，最后我们得出这样的结论：运用电脑专家系统的方法，交易是糟糕的候选对象，是不合适的应用领域，因为交易决策包含太多学科的知识，而用以阐释信息的规则又是不断变化的。

和你早年的交易规模相比，现在你的交易规模已非常大，你交易起来会越来越困难吗？

适合我的交易规模、具有充足流动性的市场实在太少了。

你当前总共管理多少资金？

超过6.5亿美元。

我猜想，其中的一半是来自于资产的增值？

说得很对，仅去年的盈利就已达3亿美元左右。

在哪些市场，由于流动性不足，你的交易确实遇到了麻烦？

比如铜的期货市场，我很喜欢，但那里的流动性通常很差。在铜的期货市场，我的交易规模非常庞大，就像百兽中的大象一样。

哪种交易规模能够在市场上进退自如，不会遇到问题？以铜的期货市场为例。

我认为，一天里你能进退自如地交易500～800张的期货合约，如果稍比这多的话，就会不太方便了。但铜的期货市场上，当前每天的成交量也仅有7000～10000张的期货合约，并且其中许多是进行实物交割的套期保值交易或者是价差交易。与此相反，在长期国债期货市场上，你交易进出5000张期货合约不会碰到任何问题；你在银行间货币市场同样能交易进出很大的头寸规模（这两个市场的流动性非常充裕）。

你是否能在不具有充裕流动性的市场上进行交易，比如咖啡豆期货，在这种市场上有时能形成巨大的趋势？

是的，我去年就在咖啡豆期货市场上进行交易，并且赚了数百万美元。我管理着6亿美元，如果从利润里拿出200万美元，准备投入咖啡豆期货的交易，这真的是小菜一碟、不足挂齿的事。但实际上会对我产生负面的影响，因为我在咖啡豆期货上势必要投入时间、花费精力，这样会分散我对外汇市场的关注，那里才是我交易的重中之重。

好像你的交易规模已达到阻碍你交易绩效的程度。因为你自己就非常富有，你是否曾经考虑过，只用你的自有资金进行交易，这样就能避免资金管理上的头疼问题？

是的，我考虑过，但我不能只用自有资金进行交易，这有许多原因。虽然我已把大量的个人资金投入我所管理的基金，但是“管理客户的资金”就好比“买入看涨期权” ，因为我在客户（即基金的投资人）中名声、口碑的好坏对我而言极为重要，所以我不会信口开河地去拉客户。然而必须承认，买入看涨期权比建立输赢对等的头寸要好很多。

在实际操作中，你管理的资金是否存在最高限额？

在大多数商品期货市场进行交易时，肯定是有的。然而在外汇市场、利率期货市场以及少数商品期货市场上，虽有最高限额的存在，但这一最高限额是非常高的。对于我所管理的基金，今后其资金规模的增长，我会进行非常仔细的规划。

当你在流动性不是非常充裕的市场下单委托，换句话说，不是在长期国债期货市场或主要的外汇市场下单委托，你发现你规模庞大的委托订单会引发市场波动吗？

会的，但我绝不会刻意用大单来操控市场的。

谈到这点，我不由想到一个问题，我们常常听闻大资金试图推高市场或者打压市场的说法，这种做法可行吗？

我认为这种做法不可行。这种做法可以在短期内奏效，利用庞大的资金来主导市场价格，但最终会导致严重的错误。因为这种做法通常会令人狂妄自大，从而使交易者完全脱离市场的基本面和技术面来进行炒作。据我所知，那些对自身能力过分高估而又企图利用自己庞大的资金在市场上呼风唤雨、横行霸道的交易员，最终都会犯“交易频繁过度、重仓孤注一掷”的错误，并由此走向失败。

你能举一个例子吗？不必透露具体名字。

最近的例子就是英国某交易机构试图通过垄断来操控原油市场，最后招来大麻烦，亏损累累。起初，他们进行操控还是成功的，但其后就无法控制市场了，原油价格一下跌了4美元。

最终他们的结局怎样？

他们输掉了大约4000万美元，整个机构因此陷入了泥潭。

如今，你所管理的资金比世界上其他任何交易者管理的资金都要多。在你遭受亏损打击的时候，你如何平复自己的情绪，保持轻松的心情？

情绪对交易的影响和造成的重压是巨大的，我在某一天就损失了数百万美元，如果你整个人都陷于这些亏损中而不能自拔，那你就无法交易了。

如此说来，交易亏损已完全不再影响你的情绪，不会对你造成任何干扰？

现在唯一能令我心烦意乱的事就是糟糕的资金管理。有时我遭受的亏损会异常巨大，但是只要运用的交易技术是正确的、出色的，即便最终交易结果是亏损的，我对输钱的过程也不会难以忍受，不会耿耿于怀。前面和你讲过的，做多大豆期货7月合约，同时做空大豆期货11月合约的套利交易中，我愚蠢地清光了空头头寸，只留下多头头寸，这才是令我胆颤心惊的事，我从那次交易中学到了风险控制的许多东西。但交易的过程本就是有赚有亏，每天有进有出，遭受亏损当属家常便饭，不会使我心烦意乱的。

你有交易亏损的年份吗？

有的，1981年我亏损了16%。

1981年的亏损是由于你的犯错，还是市场本身原因所致？

两者兼而有之。我的主要问题在于，这是我所经历的第一个商品期货的大熊市，大熊市的特性和牛市的特性截然不同。

市场此前一直是牛市，处于长期上涨趋势，所以令人志得意满、放松警惕，你犯错是这个原因吗？

并不是这个原因。问题在于熊市的主要特征就是在急速猛烈的下跌后会出现快速的反弹，而我总是做空太晚（即在建立空头头寸后，价格却止跌快速反弹，继而出现盘整走势），接着我会被迫止损出场，其后证明我止损出场的位置处于价格宽幅盘整区间。身处熊市，你不得不利用快速的价格反弹，利用价格短暂的逆趋势运动来建仓。

你在1981年还犯了哪些错误？

这一年我的资金管理很糟糕。我做了太多彼此正相关的交易。

1981年你的信心完全动摇了吗？你又要重新来过了吗？

我重起炉灶并设计了多套风险管理系统。我密切关注我所有持仓头寸的相关性。从那刻起，我每天都要衡量所有持仓头寸在市场中面临的全部风险。

你做外汇交易时，是在银行间货币市场还是在外汇期货市场？

除了通过芝加哥国际货币市场 （International Monetary Market，IMM）进行套利交易，我只在银行间货币市场进行外汇交易。银行间货币市场流动性异常良好，而交易成本非常低，而且又是24小时全天交易，我们真的是一天24小时都要交易，所以该市场对我们很重要。

你在外汇交易上投入多少比例的资金？

平均下来，我们持仓组合中50%～60%的头寸来自外汇交易。

除了芝加哥国际货币市场当前活跃交易的五大币种，你还交易其他货币吗？

我们交易任何流动性好的货币。实际上，我们交易所有的欧洲货币（包括斯堪的纳维亚地区的国家，如挪威、瑞典、丹麦、冰岛等国），所有亚洲的主要货币以及中东国家的货币。“交叉盘”可能是最重要的交易工具，你在芝加哥国际货币市场不能进行，而我们在银行间货币市场可以进行。 因为在芝加哥国际货币市场交易的外汇期货合约有固定的合约规模，所以在那里不能进行交叉盘交易。

但是你在芝加哥国际货币市场上，可以通过调整两种外汇期货合约的数量比率，使这两种外汇期货头寸的美元值达到相等，这样就能做交叉盘了。

但是在银行间货币市场做交叉盘更为精确和直接。比如，在银行间货币市场，德国马克/英镑以及德国马克/日元的交叉盘都是高度活跃、热门的交易品种。

我猜想，当你做德国马克/日元的交叉盘时，两种货币都是采用美元标价的，而不是用这两种货币中的任意一种来进行标价。

说得很对。你可以简单地说成：买入值1亿美元的德国马克，并且卖出值1亿美元的日元。在银行间货币市场，世界上所有货币的汇率全部以美元来标价。

有意外消息传出或经济统计数据发布，但都与市场预期相悖，在这种情况下会导致外汇市场上的汇价做出快速反应，银行间货币市场与外汇期货市场相比，其价格反应是否更为平和、舒缓，还是由于套利交易的存在，使这两个市场的价格反应紧密联系、保持一致？

能在这两个市场间很好地进行套利，但套利的机会转瞬即逝，套利交易的速度要非常快，才能赚到些钱。这两个市场的价格反应会稍有不符，但差别不大。

是否在银行间货币市场上，价格对于这类事件很少做出激烈、极端的反应？

是的，因为在外汇期货市场上发生这类事件会导致期货市场上的自营交易商撤退离场，从而引发止损盘。银行间货币市场上撤退离场的是套利交易者，他们的对手盘是银行。

银行在银行间货币市场上从事商业活动或对冲，面对面投机交易的比例各是多少？

美国联邦储备委员会对此做过研究，但我手上并没有数据，不过银行间货币市场基本上是对冲交易的市场。银行和少数像我一样的玩家，都是以投机交易为主。

外汇期货市场无法涵盖世界上大部分货币的交易，是否有一定原因？

外汇期货市场在许多重要方面有所限制，无能为力。首先在外汇期货市场进行对冲有具体美元金额和日期的要求。例如，我4月12日需要对冲360万美元，银行间货币市场上可以马上办到，但在外汇期货市场上有具体交割日期和固定的合约规模，所以无法精确对冲。

所以实际上，外汇交易市场绝对无法与银行间货币市场竞争，因为银行间货币市场可以为任何客户提供对冲？

确实如此。另外，银行间货币市场上的对冲交易是基于各家普通商业银行间的相互关系。所以，对冲交易者常常会表明和告知他用以锁定利润的银行利息收入，并据此（向各家商业银行）进行借款。

你进行基本面分析所用的一套方法，可否谈一下？对于合理、正确的市场价格应该是多少，你是如何确定的？

我假定市场上任意某一天的价格就是正确的价格，然后我尝试找出什么将使该价格发生改变。

杰出交易员的工作之一就是构建出可供选择的、预期会发生的各种设想。我力图在内心构建多种不同的情景，这些情景展现了世界将会是怎样，并等着它们中的一个能得到确认，变为现实。保持每次只对一个情景进行测试、验证。经验证，这些情景中的大多数都是错误的，也就是说该情景中只有一些要素能证明是正确的。但是最终你会出乎意料地找到某一情景，其十个要素中有九个都是正确、有效的。该情景于是就变为你对现实世界的如实描绘。

我来给你举个例子。1987年10月19日股市崩盘后的周五，那天晚上我难以入睡，这对我来说很不正常。但我确信那晚并非我一个交易者难以入眠，许多交易者都醒着呢。股市崩盘那周发生的所有一切将对美元走势产生何种影响，对此我苦苦思索了整整一周。我预想了今后世界局势各种不同的情景，并逐一验证，其中有一种情景是令人不寒而栗、充满苦痛的，那就是金融世界即将走向末日，全球经济行将崩溃。

如果是那种情景的话，从全球政治角度而言，美元将成为全球资金最为安全的避风港，因此美元必将大幅升值。实际上，在股市崩盘那周的星期四，由于大量资金从别的地方回流，美元已大幅走高。在接下来的三天里，令人极为困惑不解——美元开始徘徊震荡，不再上涨，到该周交易结束时，美元已开始再次下跌。

这时（周五晚）我把所有一切都拼合在脑中。对我来说，此时一切变得一目了然、豁然开朗：由于全球范围的金融危机，各方都需要有刺激经济的行动，但日本央行和德国联邦银行不愿采取强有力的通胀手段来刺激经济。因为这样会扩大美国的贸易逆差，所以对美国财政部长贝克而言，只有开闸放水，放任美元贬值这一条路可走了，这是解决问题的唯一方法。刺激全球经济的角色必须有人来扮演，而那个扮演者就是美利坚合众国。

结果，美元开始下跌，进行抵抗、捍卫美元的强势有损其他央行的利益。我确信，这是财政部长贝克当时唯一能做的事。

等你意识到美元要跌的时候，已是周五晚上，这时再采取行动是否为时已晚？

是的，晚了点。那周周末，我神经高度紧绷，异常紧张，因为我意识到下周美元会大幅低开。我只能苦等周日晚上远东市场的开盘。

你在“非美国”交易时段里也进行大量交易吗？

是的。首先，无论我走到哪里，不管是在我家，还是在我乡间别墅，我都会监控市场的行情。其次，我有一名员工，他全天24小时在岗。

万一市场有重大事件发生，你授权该员工向你即刻通报吗？

确实是这样。首先我们交易的每一种货币都有电话通报的授权范围和等级。比如，某一货币如果突破我们事先确定的价格区间，我的员工就会根据授权进行电话通报。

你在深更半夜接到这类电话的频率是怎样的？

我有一位助理交易员，我允许他每年打两次电话到我家，把我弄醒进行通报。这是在说笑，但是真的不需要太频繁。无论市场在何时热闹鼎沸、交易火爆，我始终知道市场的走向和动态。我家里装满了显示交易行情的显示器和直拨电话。另外，我助理的工作就是接听和回复电话，他一晚可能接到三四个电话。

你是说你把夜晚交易的决策都授权委托给下属了？

我们对于交易的每一种货币都会构建预期会发生的各种设想，每周至少进行一次。我们确定每种货币预期的价格波动区间，以及价格如果突破该区间，我们该怎么做。

所以你的助手知道如果货币X达到135……（问题还没讲完，科夫纳就抢着回答）

那时他应该知道买入还是卖出。这些交易决策事先早已准备好了。但是如果某国总理辞职或是有重大的、意料之外的、引发币值重新评估的因素产生，又或是一些使我们当前所做设想无效的事情发生，我会授命我的助理，让他们立刻打电话告知我。

有在深夜结束一天的交易吗？

有的，而且许多时候都是这样。

你显然不能一天24小时都交易吧。你怎样安排你的时间，如何平衡你的工作和你的私人生活？

我通常力图把我的交易时间限制在上午8点和下午6点或7点之间。远东交易市场非常重要，如果外汇市场非常活跃的话，我将在远东市场（远东指东亚和东南亚的国家和地区）进行交易。那里晚上8点开盘，东京市场上午时段的交易一直要持续到晚上12点。如果市场处于巨幅波动期，我将会上床睡上几个小时，起床后赶上下一次市场的开盘。这非常有趣和刺激。

看价格如波涛起伏，从一个国家的市场延续到另一个国家的市场，令你感到有趣和刺激吗？

绝对是哦。当你真正置身其中，报价的屏幕能将你牢牢吸引，令你目不转睛。报价的市场在不断地转换，一个市场收盘后，另一个市场就开盘了，你所看的交易市场越来越多。遍布全球各地的每一个外汇市场，我都可以进行远程交易，通过报价的屏幕来了解即时的外汇行情。这是非常有趣和刺激的游戏。所有时间段里都有交易盈利的机会。暂且把“交易”搁一边，我从事外汇交易除了交易盈利的目的，还有其他许多原因，其中的一个原因就是，对全球范围的政治、经济事件进行分析，令人格外着迷，特别引人入胜。

你的描述方式使整个交易过程听上去就像持续不断的一场游戏，而不是一种工作。你真是这么看待交易的？

我觉得交易不是工作，除了亏损的时候（此时他笑了起来）。对我而言，对市场进行分析就像面对一张巨大的、多维的棋盘进行思考，其中的乐趣全都来自于智力上的挑战。例如，尝试列出新西兰财政部长所面临的问题以及他可以怎样解决这些问题。许多人觉得听上去有点荒谬可笑、不可思议，但对于我而言，这是很普通、很正常的事。这里有个人（即新西兰财政部长）正管理着一个小国，并且确实面临一堆问题。他不得不考虑怎样应对澳大利亚、美国以及令他抓狂的工会。我的工作就是帮他答疑解惑，出谋划策，帮他决定接下来该怎么做，以及预判他的行动会产生哪些出乎他本人或市场意料的结果。对我来说，这一过程本身就其乐无穷。

对遍布全球所有不同的交易市场进行跟踪，我想你一定阅读了大量经济方面的报纸、杂志和书籍。你会关注市场顾问的各类文章吗？

我每天都会读“权威报告”（guru report）。

哪些人能跻身“权威”之列？

有大量读者、粉丝的市场通讯作者都能名列其中。大众喜欢的有普莱切特（Prechter）、茨威格（Zweig）、戴维斯（Davis）以及埃力亚德斯（Eliades）等。

你会把这些权威报告的观点当作市场的反向指标吗？

当市场趋势明显、价格做大幅方向性运动时，我不想当太聪明的人，此时我会顺势而为，我的看法不会与市场普遍看法背道而驰，一部分权威报告的观点也包含在市场普遍看法中，当然这些观点是正确的。我真正寻找的是市场尚未达成共识、还未形成一致看法的时点（即市场趋势不明的时候），此时如果有许多人将会犯错，这是我喜闻乐见的一件事。

所以，如果你看到权威名单中的大多数人都是看多的，而此时市场却不涨，而你又有看空的基本面理由，你会觉得此时进行做空交易的胜算很高吗？

是的，胜算会非常高。

你认为人们仅靠追随权威进行交易，能够盈利吗？

或许能吧，但是以我的印象，要想赚钱，你必须满怀信心地持有头寸。当你追随其他人进行交易，持仓的时候很难具有信心。然而，确实有一些很好的权威。比如，在股票市场上，我喜欢马丁·茨威格，他的风险控制非常出色。他不像其他权威，他不认为自己能预测未来；他只是观察市场发生的一切，并且理性客观地下注交易。

你同时谈到风险控制的重要性和持仓信心的必要性，那么你在交易中通常承担的风险有多大？

首先，在单笔交易中，我努力做到风险不超过我持仓组合市值的1%。其次，我会分析各笔交易的相关性，从而降低持仓的风险。我们每天都采用计算机来分析各持仓头寸间的相关性。通过亏损、苦涩的交易经历，我已明白持仓头寸间错误的相关性是交易出现严重问题的根源。如果你有八个彼此高度正相关的头寸，那么就相当于你只交易其中的一个头寸，但该头寸的规模要扩大八倍，因为这八个头寸彼此高度正相关，所以无法通过分散来抵冲风险，八个形同一个。

这就是说，如果你同时看多德国马克和瑞士法郎，你喜欢哪个，就在哪个上面建立全部的多头头寸，是这样吗？

是的，绝对正确。但更为重要的交易理念是，如果你在一个市场上建立多头头寸，则要在另一个正相关的市场上建立空头头寸。例如，虽然我净空美元（即美元的空头头寸多过美元的多头头寸），我还是立刻做多日元和做空德国马克，在我所有的交易中，如果我做多某些品种，一定同时做空另一些品种。

像德国马克/日元这样的交叉汇率与单个货币的基本汇率相比，前者的变动速度慢吗？

并不一定。新近的一个例子是，英镑/德国马克的交叉汇率整整一年在2.96～3.00的价格区间反复盘整，终于在一个月前产生突破。在突破当天，汇价挑战盘整区间的顶部（3.00一线）约20次。英格兰银行一直在3.00一线严防死守，不断沽压，但最终投降放弃。当交叉汇率上穿3.01，整个市场竟不再有成交。实际上，直到交叉汇率达到3.0350，此前一直没有成交。突破后汇价上涨足有1%（即3.0350减去3.00后再除以3.00），但却空无一笔成交。

对于银行间货币市场，这是很罕见、不寻常的事吗？

非常罕见，极为不同寻常，它表明每一个人都盯着3.00一线。一旦每个人都意识到英格兰银行已放弃对3.00一线的防守，不再介入市场，那么没有人愿意充当卖家。

这一类型的突破，既猛烈又迅速，是否比通常类型的突破更可靠、更可信？

是的，要可靠、可信得多。

虽然你内心对这种突破充满疑虑和困惑，但你也觉得其可靠性高？

当时我对这种突破极其疑虑和困惑。但你要知道，你内心越是感到疑虑和困惑，越是较好的交易机会。在上面这个例子中，汇价在3.04和3.02之间来回震荡，交易了几小时以后，便一飞冲天，直接冲上3.11。

交叉汇率与基本汇率相比，也就是交叉盘与直盘（用美元来做多或做空其他货币）相比，其为外汇市场提供更好的交易机会，你是否这样认为？

是这样的，因为很少有人关注交叉汇率。一般的规律是，越不为人关注的地方，越有好的交易机会。

你的交易方式综合了基本面分析和技术分析。但是，如果我对你说，布鲁斯，我们打算将你放到一间小屋，要么给你全部所需的基本面信息，要么给你想要的技术图表和所需的技术分析工具，只能二选一，你会选哪一个？

这就像问一个医生，你替病人治病时，是靠主观诊断来监控病情，还是通过记录表格来监控病情，其实这两样医生都需要，缺一不可。但硬要做比较的话，基本面分析现在更为重要。20世纪70年代，只用技术分析也能赚到钱，那时技术分析中的“假突破”非常少。现在，几乎每一个人都是图表分析专家，有数目庞大的技术交易系统。正是这些改变使通过技术分析赚钱变得愈发困难了。

你认为趋势跟踪交易系统会因数量的庞大以及大多数系统所用方法的相似而最终走向自我毁灭吗？

我认为会的。唯有处在高通胀时期才能够挽救这些技术交易系统，只有在那时简单的趋势跟踪方法才能依然奏效，然而是否我们要保持稳定、温和的通胀率，这点在我看来已毫无疑问，各种技术交易系统将自相残杀，走向灭亡。

现在我们把话题转到股票市场。你认为，股指期货市场上的价格表现与其他市场的价格表现会有所不同吗？如果有所不同，是怎样的不同？

股指期货的价格有更多短期逆势的运动。市场在走高后，总想回下来。商品期货市场上的价格会受到现货供需关系的影响；如果现货真出现短缺，则对应的期货价格将会保持上涨趋势。

如果股指期货市场的价格走势含有许多小级别的价格回撤，而且又会急动突变，那有什么技术分析的方法可以奏效？

或许有吧，但市场始终在变化。我发现超长期的决策系统可以捕捉期指市场较大级别的价格运动，但你需要把止损设得非常宽。

所以，你在股指期货市场上不得不把交易周期拉得很长以过滤市场噪音？

我比大多数交易者的交易周期要长得多，因为我的交易策略中包含安全度过价格大幅回撤的时期。我提供一个可供选择的方法，我所认识的一位交易者，他在股指期货市场交易得很好，他采用的方法就是看股市把大多数交易者伤害得怎样。对他来说，这招看上去很管用。

对于这个方法，他是如何量化的呢？

他看市场上悲伤者的人数有多少，但主要还是凭内心的感觉。

有些评论家把1987年10月的股市崩盘归咎于程序化交易，对此你的个人看法是什么？

我认为这里含有两大不同的因素。首先，当时过度高企的股价使股票市场易于下跌，而升息及其他基本面的原因扣动了下跌的扳机。其次，养老基金采用所谓的“投资组合保险”（参见附录A）策略，这一策略加大了市场抛售，从而使股市下跌得到了强化。

我们所谈的“投资组合保险”和套利型的程序化交易难道是截然相反的两样东西？

是的，两者并不相同。如果没有“套利型程序化交易”的存在，也就无法实行“投资组合保险”的策略，所以可以这么说，“套利型程序化交易”是“投资组合保险”相关问题的根源，而非加剧相关问题的推手。

所以套利型程序化交易对股市下跌所应承担的责任，其所犯的罪责只在于它让“投资组合保险”的实施变为可能，是这样吗？

是的。如果你看过布雷迪（Brady）的报告，你就会明白，“投资组合保险”的执行人在几小时内的抛售金额就达数十亿美元，市场实在无力承接。“投资组合保险”是一种可怕的想法，它的所谓“保险”只是徒有其表，空有其名。实际上，它金额巨大的止损订单，市场上无人可比。如果没有“投资组合保险”的抛售，股票市场仍然会急剧下跌，但这种下跌不会像我们所经历的500点暴跌（即1987年的股市崩盘，“投资组合保险”参与抛售的）那样严重。

你是否认为杰出的交易者具有某种特殊的天分？

从某种意义上说，确实如此。因为交易是少数赢家通吃的“零和游戏”，由于这一特点，注定只有极少数人才能成为优秀的交易者。

要想取得交易的成功，天生禀赋和后天的刻苦努力哪个更重要？

如果你不刻苦努力的话，那就绝对不会成功，肯定成不了杰出的交易者。

交易者凭借天生的直觉轻而易举地取得成功，这种情况有没有？

有的话，也只是一时的成功。在交易中，有许多“一年的奇迹”，短暂的辉煌，昙花一现式的成功。某个人强烈感觉到白糖期货的价格会到达40美分，或者感觉铜期货各合约间的价差会显著扩大，以及某个人的直觉、想法得到了验证，这些都是司空见惯的事。例如，最近我听说某交易员在过去一年里通过铜期货的价差交易赚到了2700万美元，但接着就亏光了。

对于交易新手，你有何建议？

第一，我想提出的就是风险管理，这点是很好理解的。降低交易规模、降低头寸规模、降低持仓规模是我的第二条建议。无论你认为你的持仓头寸该是多少，至少要砍去一半。就我和交易新手打交道的经验来说，新手的交易规模是其合理交易规模的3～5倍，实在是太大了。他们在单笔交易中承担的风险应该是账户净资产的1%～2%，而他们实际承担的风险却是5%～10%。

交易新手除了交易规模太大的毛病，还会犯哪些典型的错误？

他们把市场给拟人化了。最常见的错误是把市场视为自己强硬的对手、仇人。市场当然是完全客观、不具感情的，不会在乎交易者是赚还是亏。无论何时，当某位交易者说“我希望”或“我期待”时，此时他已陷入有害的思维模式，因为他已不关注“诊断”市场的过程，而是沉浸在主观臆断和一厢情愿中。

***

在与科夫纳的交谈中，我被他广博且精深的分析能力所震撼。我依然无法想象他是怎样挤出时间来追踪和分析那么多国家错综复杂的经济面，而且以一己之力将各种不同的分析整合在一起，形成自己总的分析体系。显然，科夫纳将“世界范围的基本面分析”和“技术分析”融为一体的综合能力是独一无二的，是普通交易者可望而不可即的。然而在科夫纳的交易方法中，有些关键要素与普通交易者有直接的联系，能让普通的交易者也获益匪浅。

科夫纳把风险管理列为成功交易的关键，他在下单交易前总是先设好离场点。他也强调：必须基于整体组合来评估风险，而不是仅仅考虑单笔交易的风险。如果某位交易者持仓的各品种彼此高度正相关，那么上述这点就绝对至关重要了，因为该交易者全部持仓品种（整体组合）实际所面临的风险一定比他自己意识到的风险要大很多。这位交易者只考虑单个持仓品种的风险，没有考虑整体组合的风险，各持仓品种间高度正相关只会叠加风险，而无法分散风险。

科夫纳对设置止损点的论述令我印象异常深刻，“我设置的止损点离现价足够远或很难被轻易触及。”采用这种方式设置止损，如果交易决策证明是正确的，科夫纳有实现盈利最大化的可能，不会因为轻易止损而错失其后的盈利机会，与此同时他也恪守严格的资金管理纪律。这一方法背后的交易理念是：当设置较宽的止损，最好将事先确定的、你所能承担的单笔交易最大风险（具体的美元金额）分摊到该笔交易中的每张期货合约上，而该笔交易的期货合约数量应当相应减少（即如果止损加宽，单张期货合约承担的风险随之增大，可以减少交易的期货合约数量，从而使该笔交易的风险保持不变）。这恰好与普通交易者所采用的止损方法截然相反。普通交易者试图限制单张期货合约遭受的损失，但单笔交易的期货合约数量却尽可能多，这种方法通常会导致的结果是，许多本来能够盈利的交易在价格按预期方向运动前就止损离场了，从而错失其后的盈利机会。正确、合理的止损方法是，把你的止损点设在某一价位，如果交易价格触及或跌破该价位，那就理所当然地表明该笔交易的决策是错误的，你就必须马上止损出场，而不是按照你在单张期货合约上最多愿意亏多少钱来设置止损点。如果设置“在技术分析中具有指示意义的、在操作上具有指导意义的”止损点使单张期货合约承担的风险变得令你难以欣然接受（因为该笔交易可能遭受的损失和承担的风险也会随之变大），那么可以交易较少的合约数量。即单张合约承担的风险增大，可以减少该笔交易的合约数量，使该笔交易承担的风险保持不变。

科夫纳最严重的交易错误，用他自己的话来说，就是“走向破产的交易”，这类错误都源于一时冲动的交易决策。凭我自己多年的交易经验，对于任何一个级别的交易者，“冲动交易”都是致命伤，都是交易亏损的最大祸首。无论采用何种交易方法，一旦选定交易策略，交易者就应当恪守他的交易计划，要避免做出冲动的交易决策（例如，因为听从朋友的操作建议而进行无计划的交易；又比如，价格朝不利于自己的方向运动，但尚未跌破止损位，就因一时的冲动而急于止损清仓）。

最后要说的是，科夫纳眼中的交易高手按照他的说法，应当是“内心强大、思想独立，当市场处于极端的时候（比如极度狂热或极度恐惧的时候）能够反其道而行之”，此外恪守交易纪律，不怕犯错并且乐于认错，这些都是交易赢家所共有的重要特征。 pXx8g53jKKKP7xjBLCCI0DXqd7ORTBb2RfH951uZY01p+ll76XrHjI19K7NVUX0i