前言

2015年8月，贵州茅台的股价下跌至166.2元，当月收盘价195.37元；2017年7月，贵州茅台的股价最高上涨至485元，期间每股派息12.96元。

2015年8月，云南白药的股价下跌至58.36元，当月收盘价69.37元；2017年7月，云南白药的股价最高上涨至97.39元，期间每股派息0.6元。

2015年8月，格力电器的股价下跌至16.06元，当月收盘价18.45元；2017年7月，格力电器的股价最高上涨至41.75元，期间每股派息3.3元。

2015年8月，恒瑞医药的股价下跌至38.50元，当月收盘价44.40元；2017年7月，恒瑞医药的股价最高上涨至60.4元，期间每10股送4股，每股派息0.24元。

如果向后复权，这些股票的股价都已经超过了2015年的最高点，而有些股票却一直在下跌。

打开上述4家企业在2015年8月公布的2015年中报，你会发现，2015年前两个季度的经营状况，与2015年之前的没有太大的变化，甚至有些还更好。那么我们是否能就此断定，股价下跌，与企业本身的经营状况没有关系？

本杰明·格雷厄姆说：“从短期来看，股市是一台投票机；从长期来看，股市是一台称重仪。”什么是投票机？也就是所谓“外人”用世俗的眼光来衡量别人，他们用钱来投票，决定谁会更好、谁会更糟。可事实上，谁会更好、谁会更糟，并不是由投票来决定的，而是由企业内在的经营状况来决定的。

所以投票，只是短期行为，而长期行为，则要给企业“称重”。一个人的体重，是由投票决定的吗？即使所有人投票说他只有25千克、15千克，甚至10千克，但他真实的重量可能有100千克。所以投票并不能决定企业的真正价值，只有给企业“称重”，才能了解它的真实价值。

外部分析的渠道只有财务报表，那么在价值投资中，读懂财务报表就显得尤为重要。上述4只股票，财务报表显示没有太大的变化。因此股价下跌，恰好是为我们提供了机会——所有人恐惧时，我们贪婪，其应用恰在此时；相反，有些企业可能只是穿了鲜亮的衣服，显得很光鲜而已。

既然是价值“投资”，就要与企业共同成长，相当于与企业一起创业，那么我们也就成了企业的一份子，只是个人能力各有不同。你会因为外人的投票，价高或价低，而将自己一手创造的企业卖掉吗？企业真实情况怎么样，只有“创业人”自己知道。

而“创业人”最在乎的是什么？是净资产收益率。作为股东，作为老板，最关心的不是股价，股价只是别人对自己的看法，他们的看法有那么重要吗？所以“创业人”只关心自身的成长，那就是净资产收益率。它代表着“创业人”投入了多少钱，每年企业为“创业人”赚了多少钱，这才是实打实的盈利。

或者有人会说，净资产收益率很高，但股价不高，那不还是没赚到钱吗？当然我们最终将盈利变现，还是要归结到股价上，可是你别忘了，“从长期看，股市是一台称重仪”，时间总会给你一个交代，它有多重，就会回报你多少。

那些善于投票的人，情绪波动很大，当他们看好你时，不吝惜给你更高的价格；当他们看衰你时，也会不留情面地踏上一只脚。沃伦·巴菲特说：“我们的成功，取决于其他人“愚蠢”的程度。”什么是“愚蠢”？就是那些人不会控制自己的情绪，所以我们要运用那些喜欢投票的人的情绪。

读懂财务报表是关键，财务报表中的净资产收益率更是关键中的关键。本书的作用就是让大家能从这些错综复杂的数据中，找到它的底层逻辑。

山不在高，有仙则名。水不在深，有龙则灵。指标不在多，管用就行。财务指标多达几十个，甚至稍加变型，可以衍化出上百个。这些指标都有重大意义吗？并不是。实际上，很多指标没有太大的意义。

例如，资产负债率=总负债/总资产，而产权比率=负债/净资产。如果你了解“总资产=总负债+净资产”这个恒等式，就会明白产权比率不过是从资产负债率演变而来的。如果你理解了资产负债率的含义，就不必将产权比率放在同等重要的位置。本书精选了10余个账务指标，每一个指标的作用，都会不同程度地指向净资产收益率。放弃那些华而不实的指标，以免使人眼花缭乱。

净资产收益率是衡量企业最重要的指标，它就像一棵大树的树干，屹立在那里。首先进行杜邦分析，分别考查企业的盈利能力、营运能力和偿债风险。这三大因素的分析，覆盖了资产负债表和利润表绝大部分的内容。最后再考查企业的现金流情况。如果这4个方面都令人满意，第2章讲解了不同的买入方法，以供实战参考。

既然净资产收益率是最重要的，那么我们只看净资产收益率行不行呢？当然不行，因为驱动净资产收益率的因素至少有3个，而这3个因素向下分支，还有其他基础数据。在这些数据中，会有很多的陷阱等着我们，所以每一只股票，都要追根溯源、顺藤摸瓜，找到最根本的驱动逻辑。

举一个例子，北方某药企，2014年以前的净资产收益率不断下滑，但自2014年开始净资产收益率突然升高，各大财经媒体纷纷发声，表示该药企最艰难的时期已经过去了，2014年后迎来了拐点，并且2015年和2016年的净资产收益率确实一年比一年高。但你看它的股价走势，却是一年比一年低，这其中的原因是什么呢？

如果我们看财务报表的数据就可以发现，代表盈利能力的销售净利率的不断上涨，是驱动净资产收益率不断攀升的主要因素，这能说明它的盈利能力真的提升了吗？我们再找出净利润和营业收入的数据（销售净利率=净利润/营业收入），发现净利润和营业收入都在不断地下滑，只是分母的下滑速度高于分子的下滑速度，导致了销售净利率的上涨，给了我们一种盈利能力上涨的假象。

再看它的三大费用数据，发现其正常年份的销售费用为20亿元左右，而2016年的销售费用仅为7亿元，销售费用从2014年就开始不断削减，我们不禁要问，销售费用的骤减，不会影响经营吗？看来它所谓盈利能力的提高，只不过是削减销售费用导致的。而管理费用却每年保持为18亿元左右，相比2011年，管理费用增加了1亿元。

如果管理层有诚意，应当维持销售费用不变，而削减管理费用才对，可它却反其道而行。那么它最艰难的时期过去了吗？我们可以判断：它最艰难的时期不仅还没有过去，甚至可能更艰难的时期还没有到来。

所以学习分析财务报表，不仅能让我们筛选出优质资产，还能让我们在光鲜的数据后面，避开某些企业利用数字挖的“大坑”。刘顺仁教授说，“财务报表就像一本故事书，这是我的启蒙教材，我开始把财务报表当成故事书来读。确实有很多有意思的细节，但当我试图自己去投资时，我发现仅仅是作为故事来读还不够，这更像是一种侦破工作，所有的线索就是三大报表上的那些密密麻麻的数字。”

当我们学会了分析财务报表后，这些数字就不会显得纷乱如麻了，反而是井井有条，每一组数字都会告诉你一个秘密。当我教会一个朋友如何利用财务报表分析筛选股票后，他觉得玩转这些数字，使他看起来很“酷”。我希望读到这本书的朋友们，不但在研读数字时很“酷”，而且你的账户余额随着时间推移，也变得越来越“酷”。

在本书最后两章，我列举了对部分养老概念股和二胎概念股的净资产收益率以及现金流状况等内容的分析过程，以增强实战性。

本书中的实例，采用的是中国证券监督管理委员会公开披露的数据，根据笔者的投资经验进行分析，仅代表作者自己的产场，并不针对特定的公司。在书中有些不适合投资的公司，也只是根据历史数据得出的结论，并不代表这些公司未来都不适合投资。如京东方A，在2018年之前的五六年，财务数据都很差，但是经过多年的积累，现在已经成为液晶屏厂商的领导者，股价也一飞冲天，因此读者要有自己的独立判断能力。

本人水平有限，但希望利用多年的投资经验，为大家提供一些利用财务报表分析筛选股票的捷径，找到更好的学习方法。如果本书有谬误之处，请指正，谢谢。