第一节
阳光私募基金收益分析

2011年A股市场，和2010年的结构性行情市场表现不同，2010年大放异彩的中小板、创业板股票成为了重灾区，跌幅远大于主板指数，而这些又恰是私募的投资参与度较高的方向。数据显示，2011年沪深300指数下跌25.01%，上证综指下跌21.68%，运作满一年的801只管理型阳光私募产品平均业绩-17.8%，跑赢指数，但不完胜。

一、管理型产品绝对收益分析

截至2011年12月31日，全年沪深300指数下跌25.01%，中小盘股代表中证500全年下跌33.83%，2011年的熊市中阳光私募超过95%的产品收益为负，仅38只产品取得正收益。寒冬的表现不仅仅在于发行规模的萎缩和发行难度的上升，在业绩方面更显得寒气逼人。综合考量2011年中国阳光私募的业绩表现，结构化产品无论从平均业绩还是最佳业绩的角度上都跑赢管理型产品，2011年新发产品也有不俗表现。

1. 整体业绩概述

作为中国阳光私募的绝对主流产品，管理型阳光私募在2011年可谓历经沧桑，折戟沉沙。数据显示，运作满一年的801只管理型阳光私募产品2011年平均收益-17.8%，跑赢沪深300指数，但与获取绝对收益的宗旨相悖甚远。不仅如此，和2010年统计不同，由于长期市场走势低迷，导致6个月、12个月以及24个月统计区间内，管理型阳光私募都未取得平均正收益，虽以一定优势领先指数，但仍让人为之叹惋。

相比之下，在2009至2011年3年区间内，管理型阳光私募仍然在长期保持着业绩优势，在指数上涨26.91%的情况下，运作满三年的管理型产品平均业绩37.46%，获得绝对收益，且大幅跑赢指数。和2010年结果一样，在长跑中，阳光私募产品保持着领先。

综合比较各个时段管理型阳光私募获取正收益的比例，和2010年已然大不同，除了近3年的数据外，其余统计时段均未超过50%，且近半年、近一年仅个位数比例的产品获取正收益。今年的统计中，我们加入了近四年的数据分析，在2008年至2011年间，有34.58%的产品获得了正收益（共108只管理型产品运作满4年），期间沪深300指数下跌56.15%，即从中长期来看，阳光私募产品获取绝对收益的能力还是值得肯定的。

2. 各时段收益分布

业绩，曾是让阳光私募战无不胜，在各类理财产品中劈开荆棘之路的利器，但如之前所述，短期来看，中国阳光私募进入了举步维艰的时期。近半年和近一年超9成产品亏损，市场环境无望加上客户大量赎回更是雪上加霜。在一年期中，有接近4成产品收益在-10%到-20%之间，而全年收益低于沪深300指数收益的有190只产品，占比23.72%。

从更长些的时间观察阳光私募的业绩表现，我们看到了不同的结果。2009年小牛市，2010年结构性机会，都让敏感的私募管理人抓到了机会。近三年有85.43%的产品获得了正收益，且运作满三年的管理型产品平均收益为37.64%，大幅跑赢同期沪深300指数，显示出了较好的在中长期中获取绝对收益的能力。即使2008年市场大跌难有业绩表现，在运作满四年的108只产品中，依然有34.26%的产品获得了正收益。

3.2011年新发产品业绩综述

截至2011年12月31日，全年新发阳光私募产品727只（包含已结束产品），其中管理型410只，结构化产品317只。整体来看，2011结构化产品表现要优于管理型，但由于信息披露不全，且大部分结构化产品的止损线较高，在行情不好时，很多产品触及止损线清仓，这些原因都使得结构化产品的平均业绩在一定程度上优于管理型。考虑综合因素，我们依然以管理型产品为主考察2011年新发产品的业绩表现。

由于不能统一业绩比较的起始日期，我们在这里只关注年末产品的净值情况。如图表2-9所示，有业绩公布的378只管理型私募产品中，8.47%的产品取得了正收益，略好于整体。平均来看，378只产品平均收益-12.8%，35.98%的产品收益分布集中在-10%～0%。

2011年一季度是全年最好的时光，在4月迎来小阳春以后市场即一路下滑，而刚成立的产品一般在仓位和标的选择方面都较为小心，对风控尤为重视，这也是新产品业绩略微好于整体的原因之一。

图表2-10显示的在2011年首次发行产品的投资顾问旗下产品的业绩表现，相比所有新品而言，这类产品操作应该更为谨慎。在有业绩可循的98只管理型产品中，平均业绩-13.62%，并未跑赢全部新产品，且有10.2%的产品亏损在-30%以上，其中，2011年重出江湖的赵笑云新产品“笑看风云一号”，成立时间不幸几乎为全年至高点，截至2011年12月30日，“笑看风云一号”净值为0.6017，位列首发新品投顾旗下产品业绩末位。

二、结构化产品绝对收益分析

截至2011年末，共有436只结构化产品在运作期，鉴于结构化产品一般以一年或者一年半为存续期，因此我们只讨论近半年及一年的结构化产品业绩。如图表2-11，观察近半年不同收益区间结构化产品与管理型产品的分布可见，结构化产品在近半年的业绩表现上较管理型整体右偏，尤其在较高收益区间更有明显优势，8.36%的结构化产品在近半年获取了绝对收益，大幅领先管理型产品。

而在一年期考察中，虽然优势不明显，但结构化产品无论从平均业绩还是最佳业绩的角度上都跑赢管理型产品。有一年业绩可循的186只结构化产品中，6.99%的产品取得了正收益，平均业绩-11.97%，“方得稳健行（续）”以全年46.52%的业绩坐镇结构化产品第一名，且大幅领先管理型业绩冠军“呈瑞一期”。综合来看，在亏损较大收益区间内结构化产品的比例要远低于管理型产品。

结构化产品是有成本的投资，因此结构化产品的投资管理人在运作产品时会更加注重投资的安全以及获取绝对收益的比例。2011年取得绝对收益的结构化产品共有13只，其中“方得稳健行（续）"2011年全年业绩46.52%，这只产品于2011年1月5日成立，虽上半年净值也有小幅下滑，但6月以后一路稳健上扬，并在11月中旬后几乎没有操作，这也是“方得稳健行（续）”能够保持住优秀业绩的关键之处。

此外，不得不提到另一只结构化产品“紫石一期”，成立于2010年12月31日，2011年12月9日“紫石一期”提前结束，清盘时年度收益35.99%，位列结构化产品业绩探花。“紫石一期”自成立以来即以较大优势领先其他结构化及管理型产品，8月曾经达到最高净值1.6321，与“方得稳健行（续）”异曲同工之处在于，“紫石一期”在11月上旬也及时清仓，并于2011年12月初提前结束产品，带着优异的成绩完美谢幕，成为2011年阳光私募产品中的一道亮丽风景。

虽然有一年业绩可循的186只结构化产品的平均业绩为-11.97%，超越了管理型产品的表现，但是由于保证收益的产品结构，加上各类费用，-11.97%的收益率意味着平均每个投资顾问要为接近20%的亏损买单，加之平时公司的运营费用、人力成本，2011年的结构化产品可谓苦不堪言。

三、相对收益综合分析

经历了7年的跌宕起伏，中国的阳光私募已经成为国内资产管理不可或缺的重要配置之一。2011年市场不振已经致使阳光私募丢盔弃甲，各类固定收益类产品的红火发展更让国内阳光私募背腹受敌，本小节我们将阳光私募与沪深300指数、公募基金、券商集合理财产品的收益情况进行比较，具体分析阳光私募相对于其他类理财产品的主要特点和优势。

1. 与沪深300指数比较

2008年，沪深300指数以5349.76点开盘，2011年末，以2345.74点收盘，四年间，市场经历了08年暴跌，09年小牛市，2010年结构性机会，以及2011年震荡式下跌。四年，指数下跌了56.4%，阳光私募平均收益-10.08%，平均超额收益46.32%。

综合看近半年、一年、二年、三年及四年与指数的比较，在每个统计阶段阳光私募整体均能以较大优势跑赢指数，但除了近三年取得正收益外，其他时间段均未能为客户创造绝对正收益。从面世至今，阳光私募一直以仓位灵活、不受最低仓位限制而优越于其他基金产品，但其在获取绝对收益的道路上，仍然有很长的路要走。

图表2-15为2011年各月度阳光私募平均收益和沪深300指数走势的比较。沪深300线的一路下探也让私募们一路心凉到年尾，全年仅3个月份沪深300指数收红，管理型私募有7个月业绩跑赢指数。

2011年年报中提到，数据显示，阳光私募并非高风险高收益类型产品，其更为显著的特点是牛市小涨，熊市抗跌。在2011年的月度数据中我们可以更为清晰地观察到这一点，在指数见红的3个月份里，阳光私募并未能跑赢指数，只是小幅跟涨，在指数大跌的5月、9月以及11月、12月中，阳光私募跌幅均小于指数。7月表现尤为突出，在指数跌幅-2.37%的情况下，取得了2.04%的正收益。

2. 与其他理财产品比较

从股票型公募基金的收益情况看，2011年平均跌幅超过23%，混合型基金跌幅超过20%，不仅无一取得平均正收益，且排名混合型和股票型公募基金第一的“交银优势行业”全年收益-0.74%，跌幅最大的有近40%，公募基金创下继2008年以来最为惨烈的跌幅。

2011年券商集合理财惨烈程度虽不及公募但也相差不远，4.9%的产品取得正收益，全年平均收益-15.86%，虽领先于私募基金及公募，但也大幅亏损。

从中长期来看，私募还是具有一定优势的。三年期统计中，三类理财产品均取得绝对收益，私募整体平均37.46%的业绩领先券商集合理财和公募基金；两年的数据比较中私募也以较小的亏损幅度跑赢其他理财产品，再次印证“牛市小涨，熊市抗跌”的特性。

毫无疑问，私募的业绩两极分化越来越严重，这一点我们会在下文中提到。各类理财产品的最佳业绩私募依然一路领先。图表2-17为三类理财产品最佳业绩表现比较，在各个统计区间内，私募均以较大优势领先，三年期由深圳市翼虎投资管理有限公司“翼虎成长1期”夺取冠军，三年期收益147.99%，领先同期公募基金、券商集合理财最佳业绩25.34%、100.22%。这只产品2008年3月成立，随当年大盘下跌净值曾一路下滑至0.5附近，2009年开始稳健回升，在2009年四季度以及2010年四季度净值均取得了较大幅度的增长，目前最新净值1.2928,2011年收益为-10.56%，在801只产品中位列196位。

六个月至两年的统计区间内，私募业绩的领先优势更为明显。一年期私募最佳业绩“呈瑞1期”领先公募最佳业绩32.05%，近六个月中也大幅领先其他两类理财产品，具体各时间段冠军名单我们在图表2-18中体现。