下载掌阅APP，畅读海量书库
立即打开
郑可栋（Kevin）
CFA（特许金融分析师）三级持证人。先后供职于国泰君安，兴业等业内一流金融机构，6年从业经验。曾是国泰君安线上平台的产品牵头人，负责各类金融产品的研究、筛选及推荐，熟悉各类大众投资理财品类。
个人公众微信号“Kevin投资茶馆”（kevin_tzcg），专注于大众投资理财及传统金融机构转型等方面的独立思考。
讲座全纪录：
谢谢大家，很高兴今天能和大家聊聊投资理财。开始之前稍微做两个声明：
· 今天分享的内容仅代表我个人以及kevin投资茶馆的观点，和我所供职的单位没有关系。
· 今天分享的内容，更多的是一些大的逻辑的判断，一些细节的数据可能不会特别多。所以如果从严谨性上来看，可能会略微差一些，但大的逻辑，应该是没有问题的。
讲到资产配置，很多人第一个反应肯定是理财。理财的话，其实说白了就分成两块：
一块讲我们如何省钱，如何储蓄，如何节流；另一块讲的就是投资，讲的是怎么让钱生钱。注意我这里用的是投资，而不是交易，因为投资的范畴是很广的，而对于投资来说，资产配置的过程就很重要。
提到资产配置，很多人认为就是看你每个月花多少钱，你60岁要退休，你大致的风险偏好程度，然后给你一个大致的资产配置比例，比如债券40%，股票30%。这个本身没有问题，但不全面。
因为资产配置严格来说，有两个层面：一个是战略层面的，一个是战术层面的。战略层面看的是人，战术层面看的是势。
很多人认为人很重要，而我的观点就在于势也很重要。举个例子：战略告诉我，应该从A地开往B地，以多少的时速开，但路上可能堵车，可能有坑，你不能看到有坑还往坑里去跳。
不要僵化地认识这个市场，因为经济本身是有大周期的，周期不好的时候，我们没有必要去承担不必要的风险。
那么说到资产配置，这里面最有名的就是美林时钟理论。这是一家美国实力雄厚的投资银行的资产配置团队研究出来的东西。不过在2008年金融危机的时候也扛不住，现在被美国银行收掉了。不过牌子还在，独立运作，美林最有名的是它的财富管理业务。所以美林时钟本身还是很不错的。
这个理论大概是2004年的时候美林提出的。他们是根据美国1973年到2003年各大类资产的历史走势，总结得出的一个比较简单的模型。
这个理论大概将经济周期分为衰退、复苏、过热、滞胀四个阶段，每个阶段都对应着表现超过大市的某类资产：债券、股票、大宗商品或现金。
核心就是以上四大象限，两个维度：维度1，经济增长；维度2，通货膨胀。
对应的是经济下行、通胀下行，最佳选择是债券，配置顺序是债券>现金>股票>商品。
理由是衰退时期物价下跌，大宗商品表现肯定是最差的。而经济下行也会对企业盈利有损害，股票表现也不会好。这时拿着现金可以不亏钱，所以现金比股票和商品要好。但是经济通胀下行，央行肯定会降息放水，利率下降债券会涨，所以拿着债券是最佳选择。
对应的是经济上行，通胀下行，最佳选择是股票，配置顺序是股票>债券>现金>商品。
经济开始恢复，意味着企业盈利有改善的希望，因此股票开始有显著的收益。而由于物价下行，利率还不会上升，债券不会下跌，依然有正收益，意味着债券依然比现金要好，但是已经开始跑不赢股票。而由于物价下行，商品依然是亏钱的，所以跑不过现金。
对应的是经济上行，通胀上行，最佳选择是商品，配置的顺序是商品>股票>现金>债券。
由于价格开始上涨，商品开始明显走牛。虽然经济上行有利于企业盈利改善，但物价上升意味着央行可能开始加息，抑制股市估值的提升，使得股市表现比不上商品，而利率上升意味着债市步入熊市。
对应的是经济下行，通胀上行，最佳选择是现金，配置的顺序是现金>商品>债券>股票。
首先由于通胀持续上行，利率会趋于上升，对债券市场的表现不利，而经济下行使得企业盈利受损，股票资产遭受的打击更大。而由于价格继续上涨，商品依然有良好表现。同时利率上升以后，货币基金等现金类资产的收益率会上升。
看上去是不是很有逻辑？
不过后来有券商做过实证研究。事实证明，这个规律在美国比较适用，但在中国和日本的适用程度其实一般。
之前有个关于美林时钟的问题，正好讲到这里就回答了。
· 美林时钟的周期长可以有多少？短可以有多少？
· 如何判断处于美林时钟哪个阶段？现在是在哪个阶段？
· Kevin有实践过用它指导投资的经验吗？效果如何？
首先：美林时钟对标的是经济的周期，一般一轮完整的经济周期大概在7—10年。
上面这张图是美国GDP同比数据的图，从图里面可以看到，基本上就是这样一个规律。
其次，如何判断哪个阶段，其实就看经济增长和通货膨胀的预期，这个其实很明白了。
最后，这个问题其实之前也回答了，美林时钟在国内验证的效果并不好。一个完整周期是一个峰，从峰到谷再到峰。
接下来讲中国国情的事情。基于美林时钟的逻辑，如果你们还有印象的话，2014年以来，股票、债券、美元、黄金、商品都已经涨过一轮了：
2014年初—2015年6月是股票2000—5100点，然后7月开始是债券，然后9—10月是美元和黄金，然后过完年回来就是商品，前段时间黑色产品飞涨，铁矿石、焦炭什么的，这两天又轮到农产品了。
之前伴随着美元、黄金的还有一线城市的房子。是不是发现整个美林时钟在短短1年不到的时间里基本轮了一遍？
所以，网上前段时间都在调侃，美林时钟被中国玩成了美林电风扇。本来应该7—10年走完的逻辑，在一年内就轮了一遍。
为什么会出现这种情况？我看过不少文章，大致的原因有3个：
· 过去5年货币环境整体的宽松；
· 这点去看M2的增速就知道了，一直在呈指数的方式在增长。实体经济的低迷，经济转型没有找到方向，搞实业赚不到钱；
· 政策预期的不断摇摆。
一会儿双创，一会儿供给侧改革，一会儿稳增长。很多政策之间是相互矛盾的，预期不稳定，搞事业的不敢投钱。不投钱，经济不好，政府更着急。政策接着出，然后就是死循环。
然后其他没搞成，市场上的钱就很多，钱多了之后就会造成几个后果：
一个是高杠杆，钱不值钱，很多人就开始借钱；
第二个是预期驱动，因为大家都想赚钱，所以往往有个什么消息，事情还没干，估值已经到位了，比如VR、区块链什么的，产品还没大规模应用呢，估值已经高到天上去了，这样就造成整个资产价格的结构十分脆弱，往往政府一个眼神，政策还没出，市场上的钱已经有反应了。
所以这可能就是为什么美林电风扇出现的原因。核心就是不断游走的资金，资金哪里都去，唯独不去实业，到哪里，哪里就飞涨；离开哪里，哪里就一地鸡毛。
这里推荐一篇文章，大家有空的话可以自己去搜搜。
拓展阅读
《海通姜超：如何安放我们的资产？兼谈美林投资时钟变化》
http://finance.sina.cn/stock/ggyj/2016-04-28/detail-ifxrtzte9731488.d.html?from=wap
姜超是海通证券首席宏观分析师，业内的大牛，他的文字可读性挺好的，一般人读起来应该也没有太大的问题。
美林时钟基本上讲完，下面稍微讲一讲前段时间黑色商品为什么会暴涨。
黑色大宗商品，说白了就是煤、铁、螺纹钢这种东西，这是很多经济发展的原料。原理上这些产品的价格是和经济周期严密相关的，经济好的时候，原材料就贵。
但为什么今年经济不好，原材料反而飞涨呢？
这里面一方面是因为流动性的问题，市场上的钱实在是多，第二点在于供给侧改革。
由于前几年钢厂亏损严重，国家说你们要搞供给侧改革，关停并转，那么供给一下子就少了。当边际供给降低，而又正好赶上年初开工潮，就存在一个阶段性的缺口，然后就给资金盯上了，所以就这么涨起来了。
但这个东西肯定并不长久，因为没有基本面的支持，而且也和国家的政策导向不一致。钢厂又赚钱了，就没必要搞供给侧改革。
所以，不建议去投资。
好了，下面讲黄金的投资逻辑。我们以前在上政治课的时候，都学过，货币天然是金银。黄金是整个世界上最基本、受众最广的一般等价物，所以，它天然就具有资金的避风港的功能。
而且这个和国籍没有关系，地球人都喜欢黄金。
不过，都说了是避险，不是赚钱，从长期来看，黄金的收益能力肯定是不及股票的。前提：经济上行的背景。
那么为什么我觉得，现在是投资黄金的一个时点呢？
理由有3个：
· 过去几年，不仅中国在印钱，美国、欧洲都在印钱，日本甚至还出了负利率政策释放流动性。世界的流动性整体比较充裕，钱多了自然要寻找出路，但是世界上各大经济体都不是特别好。
· 首先是以中国为代表的新兴国家基本都不怎样，之前老是提金砖五国，现在都不怎么提了。
· 其次是欧洲更是一塌糊涂。经济本身不好，绿党开始当道，加上原有的高福利，基本就是一个无底的黑洞。
于是，世界就只剩下美国了。如果硬要说的话，美国的经济算是最健康的。去年12月，他们甚至加了一次息。但是这种复苏的过程能不能延续，目前很多人持怀疑态度，毕竟全球经济都不好，在全球一体化深度融合的当下，可能难度也比较大。
可以说，现在世界的情况就是钱很多，但好的资产很少。
有一部分风险偏好高的人，去了美国股市，但他们的资金规模毕竟有限。所以当资金无处可去之后，我认为，他们更多的可能会回归避风港，即黄金。只要经济不是特别好，我认为黄金在比较长的时间跨度上面，还是有相当的投资价值。所以，之前有朋友问，能不能定投，我觉得可以。
关于黄金各个投资品类，我分享一个东西上来，大家自己看。我之前做过一个详细的统计，稍微补充一下就是里面漏了一个ETF品种，518880，如果是炒股的朋友，可以直接选这个品种。
（黄金投资渠道总汇，点击可看大图）
然后还有朋友问，短线的买卖点在哪。
这个问题我很难给你一定的答复，但我觉得可能最近这段时间就不错，理由有2个，最近这段时间，正好碰到2个敏感事件。
一个是美国有可能在6月份加息，加息的话，就意味着美国的经济还成，可能短期对黄金价格造成打压；
另一个是中国4月份，的CPI是2.3，和上月持平。之前大家担心通胀，但这个月的数据看起来似乎还成。但这两天又看到农产品和猪肉价格在飞涨，因此5月份的数据，2.3很可能止不住。
所以两相结合，可能短期是个买点。当然，最终的决定权在各位手上。作为一个理性的投资者，永远不要all in，因为你不知道是不是有什么东西没有考虑进去。all in，万一错了，你连纠错的机会都没有。黄金的大致逻辑就是这样。
下面继续说债券。其实按照美林时钟的逻辑，滞涨时期，应该债券是首选。为什么我不看好债券呢？
美林时钟的逻辑在于滞涨环境下，政府会趋于降息，刺激经济。利息下降的话，有利于债券的上涨。但问题在于，中国不是美国，如果降息，碰上美国加息，中国的汇率绷不住，所以利息未必会下降，所以债券的投资逻辑都不成立。这是利率端的事情。
再来看风险端。债券说白了就是借债还钱。还钱的逻辑很简单，有钱赚才能还得起钱。钱从哪里来？
· 从实业
· 从资产泡沫
很明显，实业赚不到钱。资产泡沫的话，要靠流动性来续命，加上整个债券市场由于钱很多，杠杆很高，所以就很敏感，一旦国内的流动性有点问题，比如CPI到3了，央行就不敢放水了。
那就没钱还了。一旦没钱还，那么后面的杠杆资金就塌了。基本上2016年下半年是一个信用风险逐步确认和兑现的过程。
所以，基于这些个判断，我觉得债券至少在未来1年并不是一个好的品种。
另外不要觉得，我们很多人没有直接买债券没关系。其实我们买很多银行理财产品，万能险、债券型基金这种，里面或多或少都配了债券。所以，如果你一定要买，在资产配置上有需要：
· 买国债
· 买大银行的银行理财产品
这个就目前来看，应该还是刚兑的。
突然想起来，之前有问题问除了黄金，白银和钯金能不能做？
道理是这样：黄金和白银的属性其实差不多，但白银的流动性不如黄金，所以要玩肯定玩人多的地方。人少的地方，可能出不来，或者价钱给操控的风险。钯金的话，我这块不是很懂，但感觉它的避险属性未必有黄金和白银那么通用，所以，我个人觉得还是黄金最好。
最后，稍微聊聊我自己对于未来1年左右资产配置的判断。
债券：之前已经说过，风险大于收益，不搞。
商品：大周期取决于经济周期，存在一些边际型的机会，但很有可能成为国家的对手盘，不搞。举个例子，你现在去囤猪肉、囤铁矿石，国家不希望看到这种情况。搞大了，扣个帽子什么的，就没意思了。
股票：凭良心讲，目前的风险肯定比5100点的时候小。但你说指望要涨，我觉得短期也不现实。毕竟股市是经济的晴雨表，经济不好，你还能指望它到天上去？
美元：本身不错，但目前国家不希望你换美元，你也换不多，一人5万，没啥意思的。风险收益高的，可以去开个美股账户玩玩，但仅限于玩玩。
那么，剩下的就是现金和黄金。
现金，人民币资产由于M2的问题，我担心多少还是会有一些通胀的问题，所以只是标配。
所以看来看去，我觉得现在还是买黄金最放心。
归纳一下：债券-D，现金-B，黄金-A，股票-C，美元-B。这是我自己目前对各大类资产的一个排位顺序。
1. 通货膨胀就光CPI？不是CPI+PPI么？
通胀主要看CPI，这是居民消费价格指数，反应的是通胀指标。
PPI指的是采购经理指数，更多反应的是周期上游冷热的一个指标，以50为枯荣分界线。
2. 讲讲原油。
原油，我的判断也是一个短期的交易型机会，和之前黑色系的逻辑差不多。只不过逻辑在于OPEC减不减产的问题，已经涨了一大波了。
6月份是不是还要就原油减产问题进行谈判啊？
是的，但我个人觉得减产的概率不大。
3. 现在黄金ETF的价格基本上属于历史高点，你为什么会建议我们现在买黄金？最近黄金涨幅很大，需要等回落一点再买吗？还是在上涨趋势没有回落的机会？
历史高点的逻辑在于你看多长的周期，而且也要看未来经济的判断。
未来全球经济都不好，美国不确定，但市场上钱又多，总要抱团取暖，这就是我的核心逻辑。
最近黄金其实已经在盘整，从短期来看，我觉得5—6月份可能是短期的一个低点。理由上面也提到了，一个是美国的加息预期，另一个是中国的通胀增速不如预期，大概是这样。
4. 如果家庭所有收入为美元，人却在国内，有什么更好的投资建议么？如果持有现金是美元好过人民币，实在不想换汇，美元长期看还是坚挺些吧？
身在国内，人民币肯定需要，否则花什么呢？
美元的话，一块可以直接去买黄金，另一块可以在美股上看看机会。黄金、美元、美股、人民币这样的顺序。
5. 对于现在处于认购期的保本基金怎么看？可以买吗？
保本基金的投资逻辑看两个：
· 保本期多长：大部分产品是3年。如果可能尽可能找1.5年或者2年的。
· 只有锁满3年，才能享受基金公司的保本承诺。
· 另外，好像了解到，市场上保本类的产品太多，已经暂停此类产品的发行了。防止到期过于集中，风险过于集聚。
反正我自己不太喜欢保本基金，我情愿做指数定投，这个大家可以判断。
6. 现在各个银行都在宣传结构性专户产品，产品说明书很复杂，我看里面就配置有债券、股票，还挂钩原油、股指、大宗商品，也有黄金，投资期一年，收益说能到2％—8％，请问可靠吗？
今天看到新闻，银监会已经发通知，未来将清理分级类理财产品的规模。结构性这块肯定是有风险的。
对于普通投资者来说，看2点：
· 谁发的，有没有保底承诺，谁来保底。
· 最大风险是多少，会不会倒欠什么的。
7. Kevin今天好像还没提固收产品，小白不大懂，哪些固收算现金类呢？
固收其实就是债券，现金产品就是到期日较短、风险评级较高的债券。
稍微多说两句，比如前面提到的债基，它背后投的就是债券。所以，我不建议今年买债基。
你所说的固收类产品，我不知道是不是指的是万能险这块，如果短期我觉得不错，不超过一年半。长期来看，保险公司的承诺质量不如银行。
银行票据算么？票据风险比较低，前提是真票，且没有被多次质押。
8. 已经持有并在亏损的债券如何处理？
如果是债基的话，我觉得趁着最近市场流动性还好，看机会逐步降比例吧。
9. 您列举的黄金各类投资方法中，您个人比较推荐哪一种？
黄金投资品种，如果从费用上来看的话，最划算的是金交所的AU9999，但要去银行网点开户，有点麻烦。我自己偷懒，就用了蚂蚁的存金宝，申赎没有费用，付点管理费。
10. 目前黄金价格已经上涨，什么时候是合适的买入机会，换句话说，您觉得在每克多少钱的前提下可以买入？
具体点位我也不是算命的，没法做判断。但我觉得只要经济不好，流动性还在，就还有空间。