第三节　研究架构及技术路线

1.3.1　研究架构

公司治理的相关文献已经指出目前世界上多数国家和地区的中小股东利益受到侵犯，当上市公司股权分散时，很多文献将其归因于管理人员与公司股东之间的代理成本。然而，目前股权集中在上市公司中普遍存在，是谁在侵占中小股东的利益？很多文献的结论指向了终极控制股东。理性的终极控制股东会思考：如何运用更少的资金使得更多更广的资源归于自身支配；如何在降低风险的情况下，获得自身收益；如何稳妥而隐晦地将公司收益收入囊中。在公司集团化模式发展的今天，金字塔控制结构实现了终极控制股东在分散所有权时保留控制权、在降低风险时稳妥获取收益、在隐匿中攫取中小股东利益等诸多美好想法。

通过研究国内外文献发现国外已对金字塔结构进行了严格界定，通过前文梳理发现金字塔结构具有严格的界定，那么中国的股权结构是否符合金字塔结构的特征？研读中国上市公司的股权结构特征并与金字塔结构进行对比将是本书的一个研究重点。研究股权结构必须要考虑的变量包括：终极控制股东性质、终极控股比例、控制层级、控股链条数、两权分离度、股权制衡度、政府控股的上市公司还包括政府层级等。根据《新帕尔格雷夫货币金融大辞典》 对资本成本的界定为：资本成本是商业资产的投资者要求获得的预期收益率。以价值最大化为目标的公司的经理把资本成本作为评价投资项目的贴现率或最低回报率。该词典的进一步解释是：资本成本是投资者承担的一种机会成本。根据Modigliani和Miller（1966） 对股权资本成本的界定：“在企业现有的投资者来看，资本成本是一项实物资产投资可以被接受时应具有的最低预期收益率。”资本成本反映了投资者对报酬率的最低要求，是企业融资选择、投资决策、业绩评价的基础，是企业价值估算的重要依据，这是国外文献选用资本成本作为研究股东利益是否被侵占的重要原因。虽然上述各变量与资本成本的关系已在国外得到证明，但是结论能否顺延至中国需要检验。我国有终极控制股东的上市公司的股权资本成本情况、本书选用的各股权结构特征变量与股权资本成本的关系是本书研究的重点。在选用数据过程中，选择横跨我国股权分置改革过程的数据，研究股权分置改革的影响和作用也将是本书要研究的一个问题。

本书的研究采用理论关系支撑—我国现状—检验假设—结果分析的思路模式。全文共分为七章。第一章为引言，主要对本书的研究背景和研究意义及本书的研究框架、方法等进行介绍，并界定本书涉及的主要概念。第二章是文献综述，首先对股权结构与资本成本的关系进行回顾，而后，归纳股权资本成本与终极控制股东性质、终极控制权、控制层级、控股链条数、两权分离度、政府层级的关系，并对资本成本的估算方法进行总结。第三章是在理论高度对各股权结构变量与股权资本成本的关系进行梳理，并结合第二章的文献归纳结果，提出本书要研究的主要问题，进而界定各变量并提出分析模型。第四章是在筛选掉没有终极控制股东样本的基础上，介绍我国有终极控制股东的上市公司的股权结构现状，并分析不同年份各变量的差异及按终极控制股东性质分类后各变量的差异。此外，本书对样本公司的直接股权结构现状进行了统计分析。第五章是对各模型估算的股权资本成本水平的介绍，里面涉及各模型的选用原因、各模型计算过程中对样本的筛选、各模型估算的股权资本成本水平、我国有终极控制股东的上市公司的平均资本成本水平，并分析股权分置改革前后股权资本成本的差异。检验不同终极控制股东、不同控股比例区间、不同控制层级、不同政府层级样本公司的股权资本成本的差异，分析金字塔结构与水平结构的平均股权资本成本的差异。进一步分析了不同性质第一大股东、第一大股东不同持股比例区间、国有股不同持股比例区间、管理人员不同持股比例区间的上市公司的资本成本水平及其差异的显著性。第六章分析各股权结构变量与股权资本成本之间的关系，检验终极控制股东性质、控制层级、控股链条数、政府层级对股权资本成本的影响，对终极控制权、两权分离度、控制层级与资本成本关系进行回归分析，检验各股权结构变量与股权资本成本的关系。此外，对第一大股东持股比例、国有股比例和管理人员持股比例与股权资本成本之间的关系进行了相关分析和回归分析。第七章，主要分析了各直接和终极股权结构变量对公司价值的影响。第八章，采用文献梳理的方式归纳了股权结构的影响因子，以期为我国国企混合所有制改革提供有益建议。第九章是结论分析，主要是对第四、第五、第六、第七、第八章中分析结果的解读及原因分析，并提出本书的不足及展望。

1.3.2　技术路线

本书第一步广泛阅读相关文献，第二步在阅读过程中归纳其他文章在估算股权资本成本过程中广泛采用的模型，通过参阅有关终极控股的文章，收集其采用的终极控股阈值及文献中用阈值模型估算的控股阈值，梳理各股权结构变量与公司价值、股权资本成本的关系。第三步是经对比分析确定终极控制阈值并选定本书采用的资本成本估算模型。第四步是理论上推理终极控制权、控制层级与股权资本成本的关系，并构建分析模型。第五步是根据控股阈值、控制层级等要求对基础数据进行筛选，得到样本1，同时，根据选定的股权资本成本估算模型确定所需数据。第六步，按照各股权资本成本估算模型对数据的要求对样本1进行筛选。第七步是用选定的股权资本成本估算模型估算股权资本成本，筛掉结果畸形的样本，比较各模型估算的结果，并进一步筛选各模型的共同样本，得到样本2，以样本2为基础计算EVA，并收集托宾Q数据。第八步是根据本书构建的分析模型的要求，提取控制变量数据，筛掉数据缺失的样本，得到样本3，并进行相关分析和线性回归分析，描述结果。第九步，对前文数据分析结果进行归因分析。