序

从1796年，Smith就提出经营者与所有者之间思想可能不一致，之后被Berle和Means（1932）发展，到1976年，Ross正式提出了委托代理问题，但是真正将资本结构与委托代理问题联系起来并提出代理成本概念的是Jensen和Meckling（1976）；之后，有大量学者探讨经理人持股比例与公司价值之间的关系及股权集中度与公司业绩之间的关系，结论不一而从。直到1999年，La Porta等提出企业直接股权结构虽然看起来分散，但是实际上企业背后存在一个终极控制股东来相对控股，终极股权是相对集中的，并因此衍生了第二类代理问题：终极控制股东与中小股东之间的代理问题，并展开了终极股权集中度与公司业绩之间的相关研究，提出了利益侵害假设，但是这跳过了“代理成本”，终极股权结构究竟对企业的资本成本产生怎样的影响研究相对较少，并且很多研究都没有将中国的企业纳入研究范畴。那么，随着我国金融市场的不断完善，我国已经初步具备了进行相关研究的基础，基于此，书中将展开终极股权结构相关变量与资本成本的相互关系研究，并对比研究直接股权结构变量与资本成本的关系。

第一章主要是对研究背景、研究意义、研究方法、研究方法、研究架构及技术路线等进行简单介绍，帮助读者了解通篇内容。

第二章主要涉及两个方面的内容。一部分是对终极股权结构变量与公司价值、资本成本等相关文献进行回顾，发现：因为样本选择的差异，计量方法的不同，结论差别较大。一部分是对常用的资本成本估算方法的回顾。

第三章整理了终极控制权、控制层级对资本成本产生影响的理论支撑——信息不对称理论、寻租理论等，以此为基础提出了研究假设并构建了研究模型。

第四章从终极股权结构的角度和直接股权结构角度分别对我国上市公司的股权结构现状进行了统计描述。书中选用股权结构图谱公布首年（2004年）至2011年的数据作为研究样本。首先，筛选掉没有终极控制股东和数据不全的样本，最终得到11 321个有效样本。通过大样本研究发现：有终极控制股东的上市公司的终极所有权与终极控制权之间存在两权分离，原因之一是控制层级超过1，也有近1/3的上市公司受多链条控制。我国政府更倾向于利用单链条实现对上市公司的控制，个人或家族终极控股的上市公司更倾向于选择金字塔结构。从数量上来看，从2004年到2011年，个人或家族终极控股的上市公司所占比重呈逐年递增的趋势，甚至在2011年，超过政府终极控股的上市公司数量。从直接股权结构来看，第一大股东是国家或国有法人的样本公司仍然占了一半以上，略低于终极控制股东是政府的上市公司所占的比重；此外，第一大股东的平均控股比例较高，为40.08%，整体上呈上升趋势，股权制衡度随年份呈U形变化，国有股比例递减，管理人员持股比例递增。

第五章采用William．F．Sharpe等提出的资本资产定价模型（CAPM）、Ohlson和Juettner提出的OJ模型和Easton提出的ES模型等对资本成本进行估算，并进行了统计分析。三模型估算的股权资本成本中，OJ模型估算的结果最高，CAPM模型估算的结果最低，ES模型估算结果居中。筛选三模型共同样本，共得到2 254个有效样本，经计算得出我国上市公司的平均股权资本成本水平为13.7%，这远高于一年定期存款的利率。进一步检验终极控股比例区间、终极控制股东性质、政府层级、控股链条数、控制层级对平均股权资本成本划分的显著性，结果发现：不同政府层级控股的上市公司的平均股权资本成本是有显著差异的，省级政府资本成本水平最高，中央政府资本成本水平最低。并通过检验得出：金字塔结构的股权资本成本水平显著高于水平结构。第一大股东性质不同，上市公司的股权资本成本是没有显著差异的。根据第一大股东的持股比例，将第一股东分为不控股、相对控股和绝对控股，不同控股情况下，平均资本成本是有显著差异的。无论国家绝对控股、相对控股还是不控股，股权资本成本没有显著差异。

第六章包含两部分内容。第一部分是检验终极股权结构变量终极控制股东性质、终极控制权、控制层级、控股链条数、两权分离度等与资本成本的关系；第二部分是检验直接股权结构变量——第一大股东持股比例、股权制衡度、国有股比例和管理人员持股比例对资本成本的影响。通过多元线性回归发现：终极控制股东性质不同，结论就有差异。个人或家族终极控股的上市公司的平均股权资本成本与两权分离度在方向上是负向关系，与控制层级在方向上是正向关系；政府终极控股的上市公司的平均股权资本成本与两权分离度显著正线性相关，与控制层级显著负线性相关。终极控制权、控股链条数与平均股权资本成本的相关性不显著，并且稳健性检验得出的结论支持上述分析结果；同时，将股权资本成本与第一大股东持股比例、股权制衡度等进行多元线性回归，发现它们之间存在显著的正线性相关关系。

第七章主要是检验各直接股权结构变量、终极股权结构变量对公司价值的影响，一方面是考察与以往结论的一致性，另一方面检验与第六章结论的一致性。尽管按照股利折现模型，股权资本成本与公司价值是负向关系，但是根据资本成本与各直接股权结构变量和终极股权结构变量的关系推理假设：公司价值与各直接股权结构、终极股权结构变量的关系，得出的实证结论却是与假设有差异的。如：终极控制股东性质不会对EVA产生显著影响，不同控制层级的EVA和托宾Q都是有显著差异的。第一大股东性质不同，EVA和托宾Q值都是有显著差异的。管理人员持股比例与EVA没有显著的线性关系等。但是有些又是符合理论推理的。如：控制链条是单链条和多链条的EVA和托宾Q值是有显著差异的；终极控制权与EVA没有显著的线性关系等。此外，采用不同的公司价值评价指标EVA和托宾Q，结论是有一定差异的，这一部分解释了目前学术界结论千差万别的原因。

前面几章的研究都是假设股权结构是外生变量，并依此在第六章、第七章进行了实证检验，第八章得出部分股权结构变量没有对资本成本和公司价值产生显著影响，所以第八章分析了假设股权结构内生情况下，股权结构的影响因素，为目前推行的国企混合所有制改革提供有益建议。

第九章是对本书全部研究结论的归纳总结，并提出研究的不足及对未来研究方向的展望。尽管书中详细讨论了终极控制股东问题，但是忽略了不同长度的控制链条可能导致控制力的差异；同时，因为控制链条相关资料的缺乏和计算难度，书中没有明确控制链条的计量；尽管讨论了影响混合所有制改革的影响因子，但是没有明确赋予各因子权重，这些内容都是未来研究有待完善并进一步进行深入讨论的。

此外，感谢首都经济贸易大学的汪平、高闯、戚聿东教授等对本书部分内容给予的指导，感谢重庆工商大学各位同仁及读博期间博士同学给予的帮助，感谢各位编审老师对正文内容的耐心审阅、指正。本书仍然存在不足之处，欢迎各位读者提出宝贵意见和建议，作者联系邮箱是wangxmhi@163.com。