第三章

美联储主席

格伦问了一个简单的问题：你是否有兴趣到华盛顿与总统谈论一下为美联储服务的事情？

这个问题完全超乎我的预料。在之前很多年间，我一直在研究货币政策和美联储，但主要是从外部开展研究。坦率地说，我从来没有想过会加入这个机构，并为政策决定做出贡献。

我认真考虑了格伦的邀请，并和安娜讨论了一番。对我们两人而言，这都是一个重大的抉择。对我而言，从专业角度来讲，如果去美联储，就意味着未来几年内我将远离研究和教学部门，而且可能意味着我要辞去一年前才开始担任的《美国经济评论》主编一职。去华盛顿也需要家庭做出牺牲。如果让安娜、阿莉莎和我一起搬到华盛顿，恐怕不太公平，阿莉莎当时还在读高中。这样一来，我就不得不在华盛顿工作，周末再回新泽西了。乔尔当时 19 岁，正就读于马萨诸塞州的西蒙洛克学院。

然而，美联储是美国最有权力的机构之一，在那里任职的话，我就能从内部去研究它的决策过程了。我对美联储理事会的所有工作都很感兴趣，包括对银行的监督和管理，不过，最有吸引力的一点就是有机会参与美国货币政策的制定过程。研究货币经济学和货币史贯穿了我整个职业生涯。我问自己，如果经济学这一学科不被用于改善决策过程，不被用于改善人们的生活，那又有什么用呢？美国还在从“ 9 · 11 ”恐怖袭击事件中缓慢恢复，我们一位邻居，也是我们的好朋友，就在世贸中心遇袭后失去了生命。我知道很多人会收到为国家服务的召唤。美联储系统提供的公共服务虽然无法与战士们和一线应急人员的公共服务相提并论，但我希望自己能够贡献自己的力量。经安娜同意后，我给格伦回了个电话，告诉他我会去华盛顿参加“面试”。

我在研究过程中读过大量关于美联储历史与职能的资料。它代表着美国为了创建中央银行而采取的第四次努力（是不是“第四次”取决于你怎么看）。在《宪法》得到批准之前， 1782 年成立的北美银行就是美国最早的、事实上的中央银行。这家银行是国会特许经营的，但属于私营性质，营运到 1791 年。之后是财政部部长亚历山大·汉密尔顿力排众议创立的“美国第一银行”（ 1791 — 1811 ）。当时，时任国务卿托马斯·杰斐逊和时任众议员詹姆斯·麦迪逊强烈反对建立这家银行。美国第一银行的经营期限为 20 年，到期后，由于民众普遍不信任金融家和大银行，便没有从国会获得延长经营期限的许可。之后是美国第二银行（ 1816 — 1836 ）。国会投票通过了延长美国第二银行营业期限的议案，但 1832 年，遭到了安德鲁·杰克逊总统的否决，因为他是反对银行的典型人物，之后，国会没有再次试图延长美国第二银行的经营期限，以至于美国在 1836 年开始陷入了没有中央银行的状态。

虽然没有中央银行，美国政府却在 1862 年发行了一种全国性的货币，即“绿钞”，最终取代了由国家批准的私营银行发行货币的体系。 1873 年，美国又恢复了金本位，在之前的内战期间，金本位被暂停过一段时间。 1836 年之后缺乏一个央行的局面造成了许多严重的问题，其中最明显的一个就是，美国没有任何一个公共机构去及时地应对反复出现的、对经济造成沉重打击的银行挤兑和金融恐慌，其中就包括 1837 年、 1857 年、 1873 年、 1893 年和 1907 年的大恐慌，此外，还有较小一些的恐慌。

事实上，正是 1907 年的恐慌促使伍德罗·威尔逊总统于 1913 年尝试着建立一个央行。这次努力是最后一次，也是成功的一次。 1907 年 10 月，纽约第三大信托投资公司可尼克波克信托公司（ Knickerbocker Trust Company ）被迫宣布破产，引发了一场席卷美国的金融海啸。存款者人人自危，纷纷从银行等金融机构提款以避免损失。由于金融恐慌，银行间也失去信任，相互间的借贷完全冻结，并发生挤兑。这种银行挤兑很快从纽约蔓延到全美各地，股市暴跌，经济陷入严重衰退。当时，美国著名金融公司 J · P ·摩根的创始人、具有传奇色彩的金融家摩根意识到了问题的严重性，并立刻召集最重要的几家金融公司的总裁开会，要求大家一起拿出资金帮助面临挤兑的银行，希望能终结这场恐慌。而摩根自己也身先士卒，拿出资金帮助金融市场度过危机。他们评估银行的账目情况，为银行提供贷款，安抚公众。从一定程度上讲，摩根当时在救助金融市场过程中扮演的角色正类似于央行的角色，这对政府而言的确是一件令人尴尬的事情。作为回应，国会于 1908 年组建了“国家货币委员会”，专门负责调查金融危机的成因以及教训，研究美国是否要建立一个央行以及如何建立。在威尔逊就职之前，该委员会就提出了自己的建议。

当时的金融专家非常明白，中央银行可以为那些受到储户挤兑的银行提供现金，这有助于结束金融恐慌。 1873 年，英国记者、经济学家和《经济学人》总编白芝浩在名著《伦巴第街》（ Lombard Street ）中提出了一个经典处方，即在金融危机时，银行应当慷慨放贷，但只放给经营稳健、拥有优质抵押品的公司，而且要以足够高的、能吓走非急用钱者的利率来放贷。这就是所谓的白芝浩原则（ Bagehot ’ s Dictum ）。

在恐慌中，储户和其他短期融资的提供者们就担心金融机构会倒闭，自己的钱拿不回来，从而引起挤兑风潮。即便在正常情况下具有偿付能力的银行也很少能够在持续不断的挤兑中幸存下来。它的现金储备很快就会耗尽，其余资产，包括其贷款，只有以非常低的价格才有可能迅速出售。因此，之所以会爆发挤兑风潮，是因为储户和其他资金提供者们担心银行会倒闭。挤兑就像一个“自我实现的预言”一样，真有可能把一个偿付能力良好的银行拖垮。因此，此时此刻，央行就有必要扮演“最后贷款人”的角色，只要一家银行拥有优质的抵押品，央行就可以慷慨地为它提供贷款，及时补充客户提取的资金，避免银行被迫以跳楼价出售资产的情况，避免具有偿付能力的银行走向崩溃。一旦储户和其他短期债权人相信他们的钱是安全的，恐慌就结束了，从央行借款的银行之后连本带息地把贷款偿还给中央银行。白芝浩撰写《伦巴第街》这本书的时候，英国央行是世界最杰出的央行。它曾在 19 世纪的大部分时间里多次成功地充当最后贷款人，避免了经常困扰美国的金融恐慌。

美国需要有一个中央银行来帮助它发挥全部潜力，成为一个全球性的经济和金融强国，但寻求政治支持仍然是一件具有挑战性的工作。在美国中西部的农业州，从事传统农业的人一方面担心银行业过于强大后会绑架整个经济，另一方面这些州的低收入者认为该法案主要服务于东部商业发达地区的富人，而不是美国大众。因此，他们强烈反对建立央行。威尔逊总统和弗吉尼亚州参议员卡特·格拉斯等人一起提议建立一个真正全国性的中央银行，能够及时地维护整个国家的利益，而不仅仅维护金融家们的利益。为了实现这一目标，威尔逊和格拉斯支持建立一个不同寻常的央行，而不是一个单独设在华盛顿或纽约的央行。新的央行将会是一个联邦系统，因此，他们提议的名字是“美国联邦储备理事会”。他们提议美联储系统下面设置 8 到 12 个半自治性质的地区储备银行，分布在全国不同的城市，每个储备银行都负责一个区。最终，国会批准设立了 12 个地区储备银行。

虽然位于华盛顿的美联储理事会是美国联邦政府的一部分，但 12 家联邦储备银行不属于联邦政府机构，而是非营利性私营组织。但需要强调，联邦储备银行不同于一般的私营组织，并不以营利为目的，而与美联储理事会一起承担美国中央银行的公共职能。这种私营组织的性质与美国早期的央行以及其他许多国家的央行是一样的。每一家联邦储备银行都有自己的行长和董事会，董事会成员既包括职业银行家，也包括来自工业、劳工界、农业或消费部门的知名人士。每个联邦储备银行都享有一定的独立性，可以根据本地区的情况自主设定本地区的利率以及再贴现利率 等。威尔逊总统曾经谈到为什么给予每个联邦储备银行这么大的自由空间，他说：“我们故意将地区储备银行分散开来，如果它们不享有很大程度的独立性，那么我们应该会非常失望。”美联储理事会负责监管联邦储备银行以及整个美联储系统。从职权来看，最初的理事会还包含两个经政治任命产生的政府官员，一个是财政部部长，另一个是货币监理署署长。他们由总统提名，并经国会同意方可上任。国会接受了建立央行的计划，并于 1913 年批准通过了《联邦储备法》，美国联邦储备系统次年开始运行，但没有及时地预防 1914 年的那场大恐慌。

美联储在组织架构上的创新设计确保了它能够真正代表全体美国人的利益，在政治上也更加具有可持续性，但美联储系统十分庞大和复杂，联邦政府无法将自己的权威施加给它，无法对其实行有效的监督，最终造成了一些不容忽视的后果。美联储成立后的很长一段时期内，纽约联邦储备银行的行长本杰明·斯特朗成为整个美联储系统的实际领导人。（作为一颗在金融界冉冉升起的新星，本杰明·斯特朗是摩根的得意门生，他曾经协助摩根结束了 1907 年的金融恐慌。）但 1928 年斯特朗去世后，没有一个能够与其相匹敌的人出面承担他的角色，以至于到了大萧条爆发之际，美联储的表现一直很被动，没有有效地扮演“最后贷款人”的角色，未能及时制止金融恐慌和挤兑风潮，导致成千上万的小银行倒闭，而且它对货币供应崩溃的局面视而不见，弗里德曼和施瓦茨也着重强调过美联储的这个错误。后来，罗斯福总统进行了改革，相对加强了美联储理事会的权力，削弱了联邦储备银行的权力。罗斯福总统的改革还将财政部部长和货币监理署署长移出了美联储理事会，从而削弱了行政部门对美联储的干预，强化了美联储的独立性。

今天，美联储理事会由 7 名执行理事组成，其中包括一名主席、一名副主席和其他五名执行理事，他们必须全部由总统提名，经过国会确认后才能上任，每个执行理事的任期长达 14 年。 这 7 名执行理事的任期需要间隔两年，如果有理事辞职，那么总统就可以及时地任命一名新理事，因此，在美国总统 4 年的任期内最多只有两个执行理事的任期结束，需要由总统决定新人选是谁。我进入美联储之前，就有一位理事在任期还有两年的时候辞职了，总统考虑任命我为新理事。美联储这种任期安排很大程度上限制了总统对理事会的控制能力，但事实上，很多理事任期未满就辞职了，因此，限制总统干预美联储的初衷大打折扣。我接到格伦电话的时候，美联储主席是格林斯潘，他从 1987 年就开始担任这一职务了。

为了改善货币政策的效果，罗斯福总统在改革过程中还设立了一个新机构——联邦公开市场委员会（ FOMC ）。联邦公开市场委员会将监督美联储买入和卖出政府债券。这是美联储确定短期利率和货币供应量的主要工具。自那时以来，联邦公开市场委员会会议的参与者就达到了 19 个人，其中包括美联储理事会的 7 名成员和 12 个联邦储备银行的行长。美联储理事会的主席，按照传统来看，同时也是联邦公开市场委员会的主席。尽管联邦公开市场委员会的会议有 19 名决策者参与，但只有 12 人有投票权，这 12 个人包括美联储理事会的 7 个执行理事和纽约联邦储备银行行长，其他 4 个有投票权的名额每年在另外 11 个联邦储备银行行长中轮换。这种错综复杂的安排一方面是为了确保政府任命的美联储理事会成员们拥有较大的决定权，另一方面也是为了确保各储备区任命的联邦储备银行行长们在货币政策制定过程中享有一定的发言权。

1977 年，《联邦储备系统改革法》为美联储货币政策设定了明确的目标。它指示美联储努力实现“充分就业”和“物价稳定”，这两个目标构成了美联储的“双重使命”。 这两大目标的实现情况是衡量美联储政策是否得当的标准。将未经选举的美联储技术官员置于“民主问责制”的框架之下，同时也构成了美联储享有独立性的底线，它必须遵循法律设定的货币政策目标，而不能自主决定货币政策目标。但是，联邦公开市场委员会可以在国会监督的框架之内决定采用哪些具体举措以最好地实现货币政策目标。 1977 年那部法律为国会提供的一个监督工具，就是要求美联储理事会主席必须每半年到国会做证一次，阐述其过去落实货币政策目标的情况以及对未来经济发展规划的设想。 1978 年的《汉弗莱–霍金斯法案》（ Humphrey-Hawkins Act ）进一步扩大了这种监督权，要求美联储主席每年都必须分别到参议院和众议院做证两次（通常是 2 月和 7 月），汇报一下经济状况以及联邦公开市场委员会为了实现双重使命而做出的努力。《汉弗莱–霍金斯法案》是以两位主要推动者的名字命名的，他们分别是明尼苏达州参议员休伯特·汉弗莱和加州众议员奥古斯塔斯·霍金斯。自那之后，这些听证会就被称作“汉弗莱–霍金斯听证会”。

除了制定和执行货币政策之外，美联储还负责监管部分金融系统，包括监管银行。它这一职能与其他几个联邦政府机构存在重叠，这些机构包括货币监理署和美国联邦存款保险公司（ FDIC ），各州也有一些类似的监管机构，但掌握美联储监管大权的是位于华盛顿的美联储理事会，而不是联邦公开市场委员会和 12 个联邦储备银行。美联储理事会有权制定一些具体的执行举措，落实国会通过的法律。联邦储备银行将负责落实华盛顿制定的政策，监督各自储备区内的银行。

虽然负责货币政策与金融监管的部门都是明确的，但整个美联储的治理体系仍然非常复杂。联邦储备银行的董事会中仍然有私营部门的成员，他们可以就银行运营问题为行长提供咨询意见，并告诉总统他们对经济形势的看法，但他们在银行业监管方面起不到什么重要作用。这些联邦储备银行的董事会成员有助于遴选一个合格的行长，像这种从私营部门中遴选履行政府职责的官员的情况是非常罕见的。虽然华盛顿的美联储理事会对美联储系统具有监管权，但它一般都会批准各地区储备银行董事会报上来的行长人选，并且批准各储备银行的预算方案。

我与小布什总统见面的时间定在了午餐后。我不想冒迟到的风险，因此，前一天晚上就坐上了火车。根据白宫方面的指示，我比约定的时间提前 30 分钟来到白宫的一个侧门。显然，政府并不希望记者发现我。在约定的时间，我来到了椭圆形办公室，感觉有点不知所措。我从未在白宫和总统见过面。

总统诚恳地欢迎我的到来，他跟我说他听到了我的一些好消息。他认真地问了几个问题，这些问题显然是由他的经济顾问准备的。我记得他问我如果通胀率升高，我将如何应对，我给出了自己的解释。学术上的事情聊完之后，总统自己放松了下来，问了问我自己的情况，包括我的背景和家人。最后，他问我是否有从政的经验。

我说：“噢，总统先生，我只是在新泽西州蒙哥马利镇教育委员会服务过两个任期，那些经历在这个办公室里就不值一提了。”

他爆发出一阵爽朗的笑声，说道：“就算在这间办公室里，也值得好好提提啊。服务于教育委员会往往都是吃力不讨好的，但你的服务非常重要。”跟总统的交流结束后，我又见了见其他人，包括总统的朋友、顾问克莱·约翰逊以及白宫办公室副主任乔希·博尔滕。几天后，我从格伦那里听说总统对我的表现感到满意，并打算等必要的初步程序走完之后就提名我。如果得到提名，我就同意接受。

事实证明，初步程序并不简单。背景调查持续了几个月，似乎有无穷无尽的文书工作，记录了我住过哪里、和谁交往过、在哪里工作过、到哪里旅行过以及大学毕业后的个人财务管理情况。白宫人事部门的工作人员面试过我一次，联邦调查局的工作人员面试过我两次。联邦调查局的人想知道我是否曾经阴谋颠覆美国政府。难道有人回答过“是”吗？

初步审查完成之后，白宫方面于 2002 年 5 月 8 日公开宣布了小布什总统将提名我，之后，程序就转到了参议院银行、住房和城市事务委员会。该委员会有权审查美联储理事的提名人选。在参议院的“确认听证会”还没有确定下来具体日期时，美联储的工作人员为了让我做好充分准备，给我送来了厚厚的一摞资料。这些资料详细记录了美联储的职责和在各种问题上的立场，我花了好几个小时认真研读它们。美联储的工作人员告诉我，不要在公开场合就政策问题发表评论，也不要对媒体讲话。我的提名是没有异议的，美联储的人帮我做这些准备工作，也是为了让我顺利获得参议院的批准。最后，在 2002 年 7 月 30 日，我来到了参议院出席听证会。那次听证会的持续时间还不到一个小时，我就获得了那个委员会的批准。第二天，也就是 7 月 31 日，我又获得了整个参议院的批准，而且是全票通过，没有异议。一切结束后，一个致力于倡导参议院加快确认过程的团体给我送来了一件 T 恤衫，上面印着一行字：“我从总统提名人选确认过程中幸存了下来。”（ I survive the presidential appointee con fi rmation process. ）事实上，我的确认过程一直是相当顺利的。

当时和我一起获得参议院确认的还有唐纳德·科恩，也获得了美联储理事会的理事职位。他是美联储系统的一位“老兵”，为人随和，考虑问题非常周全，从不自高自大。他在密歇根大学拿到了博士学位。 1970 年，他加入了堪萨斯城联邦储备银行，开始了他在美联储系统的职业生涯。 5 年后，他来到了华盛顿，加入了美联储理事会。多年来，科恩凭借自己的努力，一步步往上升，逐渐成为美联储理事会货币事务部门的主管（这个职位就是为他而设的）和格林斯潘最重要的战略顾问。科恩和他的妻子吉尔都爱好健身运动。吉尔非常热衷于划船，科恩喜欢徒步旅行和骑自行车旅行。一些记者揣测说科恩将会充当格林斯潘的代理人，会在通胀目标制等问题上与我发生冲突（因为格林斯潘对通胀目标制持怀疑态度），但事实上，我和科恩在工作中密切配合，我非常相信他的判断力。

2002 年 8 月 5 日，我和科恩宣誓就职，仪式的主持人是格林斯潘主席。格林斯潘用抛硬币的方式决定我和科恩的宣誓顺序，结果我赢了，就先宣誓。虽然科恩已经在美联储系统工作了 30 多年，而我之前并没有在这个系统工作过，但在之后的官方场合，我的排名总是在他前面。随着我和科恩的到来，美联储理事会的 7 个席位终于凑齐了人数。

我的任命得到参议院确认之后，开始逐渐认识了理事会其他几位成员。当时的美联储副主席是罗杰·弗格森，是比尔·克林顿总统提名的，是第三位效力于美联储理事会的非洲裔美国人。他成长于华盛顿一个工人阶层社区。他安静沉稳，虚怀若谷，没有架子，爱搞怪，有幽默感。他在哈佛大学拿到了经济学本科和博士学位以及法律博士学位。他在纽约一家名为戴维斯·波尔克的律师事务所工作期间遇到了他的妻子安妮特·纳萨雷特。他的妻子后来成为美国证券交易委员会的一名委员。

美联储副主席的工作职责包括很大一部分行政事务，比如协助主席监督各地区的联邦储备银行。弗格森在这方面做得很好。他还是一个慈祥的前辈，定期问问我是否有什么需要帮助的，以确保我能够很好地适应新生活。弗格森的职业生涯中，一个关键的时刻就是 2001 年 9 月 11 日。当飞机撞向世贸中心和五角大楼时，他是唯一一位身在华盛顿的美联储理事会理事。在他的指示下，美联储发表一份声明，确认美联储正在“正常运转”，如果有需要，随时愿意充当“最后贷款人”。他和一组员工在美联储理事会会议室附近的一个房间里设立了电话银行，不知疲倦地维持金融系统中关键环节的运转。弗格森通过他办公室的窗户就能看到冒烟的五角大楼。理事会的快速反应，保障了资金支付与证券转让的顺利进行，从而最大限度地减少了美国经济体受到的冲击。这个故事可能很少有人知道，但它在金融体系的运作过程中扮演着至关重要的作用。

另外两位理事——苏珊·比斯和马克·奥尔森——在加入美联储之前都是银行家。他们二人与我一样，都是小布什总统任命的。 1972 年，苏珊从美国西北大学获得了经济学博士学位。在加入美联储之前，她曾经在第一田纳西银行担任负责风险管理事务的执行副总裁。除了供职于这家区域性的银行之外，她的职业履历非常丰富，包括曾经在明尼苏达州的一家小银行担任首席执行官，曾经在国会服务过一段时间，还曾经做过安永会计师事务所的合伙人。 1986 年， 43 岁的她当选了美国银行家协会主席。苏珊以她那热情、外向的方式欢迎我的到来，而马克则表现出了他那具有明尼苏达州特色的低调风格。

理事会成员爱德华·格拉姆利克身形瘦削，白发苍苍，曾经是密歇根大学的经济学教授，担任过该校杰拉德·福特公共政策学院的院长。他让我产生了一种轻松自在的感觉。 1965 年到 1970 年，他曾经以经济研究师的身份加入美联储，成为美联储的一员，后来 1986 年到 1987 年，他曾经担任过国会预算办公室的代理主任。 1997 年，克林顿总统任命他为美联储理事会的理事。作为一位经济学家，他的学术研究内容主要集中在宏观经济问题上。在美联储期间，他处理的任务有很多种，包括兼任美国航空运输稳定委员会的主席。美国国会在“ 9 · 11 ”恐怖袭击事件后成立了这个贷款担保委员会，以帮助国内航空公司免遭破产厄运。他还带领美联储从事社区发展和消费者保护事业。

我和科恩接受过众人的欢迎之后，在美联储理事会总部的埃克尔斯大楼中庭内又宣誓了一次。这座大楼的命名是为了纪念 1934 — 1948 年担任美联储主席的马里纳·埃克尔斯。从法律上来讲，这第二次宣誓是多余的，但对于我们的亲人和美联储工作人员而言，却是一个非常好的活动。安娜、乔尔、阿莉莎以及我的父母都参加了。看到我那在小镇当药剂师的父亲紧蹙眉头地同大名鼎鼎的格林斯潘认真交谈，我觉得很有趣。

在大多数国家，中央银行的领导者都被称作“央行行长”，但在承担中央银行职能的美联储，领导者却被称为“主席”，美联储理事会的成员被称为“理事”。（在罗斯福时代的改革之后，美联储的正式名称是“联邦储备系统理事会”。）所以，我现在可以自称为“伯南克理事”。曾经有一次，一家航空公司售票柜台的职员问我是哪个州的州长。

一切仪式和手续完成之后，我很快习惯了一个长途通勤者的工作和生活。我在华盛顿乔治敦附近租了一个只有一间卧室的公寓。大部分周末，我都会开着我那辆 1998 款的金属蓝的克莱斯勒铂锐敞篷车返回普林斯顿附近的家，单程就有 186 英里。经过与格林斯潘主席和美联储理事会伦理道德督察员卡里·威廉斯进行了简短的讨论之后，至少暂时还保留着《美国经济评论》编委会成员的名号（无报酬）。

在工作日，我参加美联储理事会的内部会议和信息发布会，会见来访者，并且去各地出差，包括拜访各地区的联邦储备银行。我第一次出差是和苏珊·比斯一起去布朗斯维尔、得克萨斯以及达拉斯的联邦储备银行检查那里的社区发展情况。然而，我却远远没有那种非常劳累的感觉。我和罗杰·弗格森聊天时，他曾经为我解释道，新任的理事们在经过一段时间的工作之后才能找到工作的切入点，确定哪些问题对自己最重要，从而找到自己合适的位置。

为了找到工作的切入点，我不得不面对理事会的委员会体系。理事会除了货币政策以外的大部分工作都是由专门委员会负责的，这些专门委员会往往都是由两三个理事组成，他们调查之后，向理事会提出建议。在任务分配方面，资历是一个不容忽视的重要因素，一般是由美联储副主席与主席协商决定。我对从事银行监督工作越来越感兴趣，但负责这一事务的委员会的领导者是弗格森，苏珊和马克这两个银行家是其中的两名成员，已经无法再增加人数了。我本来也可以主动申请从事更多的行政工作，但我之前已经在普林斯顿大学经济系主任的岗位上做过类似的工作了，我想更多地参与政策制定的过程。最后，我加入的委员会是支付、清算与结算委员会（该委员会的工作有利于保障金融体系的正常运转）以及消费者与社区事务委员会（该委员会的工作有利于保护消费者权益和促进社区发展）。第二个委员会的领导者是爱德华·格拉姆利克，一个成员是苏珊。我还承担了一些行政事务，比如负责经济研究事务的监督。这对我来说自然是非常合适的。在这个岗位上，我推动美联储创办了一本新期刊——《国际中央银行期刊》（ International Journal of Central Banking ）。这本期刊致力于发表世界各地与政策相关的研究成果。

但我来到华盛顿的目的是参与货币政策制定过程。事实上，我知道格林斯潘主席对于利率政策的方向具有主导性的影响力。弗格森曾经称他为美联储中“ 800 磅的大猩猩” 。在我看来，格林斯潘发挥这么大影响力也不是不合理，毕竟，我加入美联储的时候，他已经在美联储主席的位子上坐了 15 年之久，他做出的决策已经为他赢得了“大师” 的称号。我想，我最多只是在开会期间对汇率产生微弱的影响。其实，我对单个的决定并不是很感兴趣，相反，我更加感兴趣的是美联储赖以做出决策的整体理论框架。在我看来，这个大框架似乎落后于时代了。

传统上，中央银行制定货币政策的过程一直笼罩着一层神秘的面纱。一位名叫威廉·格雷德的记者在 1989 年写的一本书的书名就反映了这一点。那本书名为《殿堂藏秘：美联储如何经营美国》（ Secrets of the Temple: How the Federal Reserve Runs the Country ）。相似地，在 20 世纪 20 年代、 30 年代和 40 年代初担任英格兰银行行长的蒙塔古·诺曼曾将“绝不解释、绝不辩护”作为中央银行的行事法则。很多人都提出了各种各样的说法，赞成央行在货币政策制定过程中保持神秘感，但我认为央行之所以这样做，与热狗厂家拒不让人参观工厂的原因是如出一辙的，因为一旦没有了神秘感，公众就知道了“产品”的生产过程，这个产品的吸引力就会受到削弱。

保持决策过程的神秘感是一件利弊兼有的事情。一方面，它有利于让中央银行家们显得无所不知，有利于提高短期政策的灵活性；另一方面，它会让公众感到困惑，让市场手忙脚乱，为阴谋论铺就了温床。在当今这个公共部门和私营部门日益注重透明度和问责制的世界上，我觉得美联储政策制定过程中的神秘色彩已经过时了。我还相信，神秘色彩降低了货币政策的有效性。我和米什金曾经在关于通胀目标制的论文中指出，如果央行能够同公众和市场进行清楚的沟通，那么货币政策就能够产生更好的效果。

2002 年 8 月 13 日，也就是宣誓就职一周多之后，我第一次参加了联邦公开市场委员会的会议。（联邦公开市场委员会每年都要在华盛顿特区召开至少 8 次例行会议。）在那次会议召开之前的那个周末，我仔细研读了美联储的同事们为我准备的大量背景材料。其中有一个材料是“绿皮书”。之所以被称为绿皮书，是因为它的封面用的是绿色的硬纸。绿皮书里面包含了与国内经济和国际经济相关的数据和分析，还有美联储的经济预测。绿皮书回顾了金融市场的发展过程，比较了替代性货币政策可能产生的影响。那些材料中还有员工备忘录和其他文件。美联储做出的预测与私营部门的预测一样，既是科学，也堪称艺术。他们利用了在过去多年来建立的一系列预测模型。但美联储的经济学家们在预测中增加了大量的专业判断，这些专业判断在标准的预测数据中是很难捕捉到的，比如，他们考虑的因素包括恶劣天气、政府税收和支出政策的潜在变化以及地缘政治的发展。中央银行和私营部门预测的准确性一直得到广泛的研究，结果并不怎么理想。不幸的是，一两个季度之后的经济运行轨迹非常难以预测。也就是说，谨慎的预测对于连贯的货币决策至关重要，就像商业规划和战争策略在各自的领域内的重要性一样。

格林斯潘的经济预测能力是非常著名的。他在加入政府部门之前，曾经创办和经营过一家公司，即“陶森–格林斯潘经济顾问公司”（ Townsend-Greenspan & Co., Inc. ）。他不太注重在计算机模拟的基础上进行预测，而是采取一种非常有特色的、自下而上的预测方式。他会定期思考数以百计的“小”信息，然后再总结出“大”趋势，换句话讲，他注重先看树木，而非森林。在我的思维中，我倾向于首先着眼于经济发展指标的整体状况，也就是先看森林，而非树木。但我知道格林斯潘的预测方法有时候的确会产生一些有趣的见解，而标准的预测可能无法取得这些见解。

那次会议召开的当天早上，与会者在马丁大楼的顶层一起吃了早餐。这座大楼建于 20 世纪 70 年代，其名字是为了纪念从 1951 年到 1970 年担任美联储主席的威廉·麦克切斯尼·马丁，坐落在建于大萧条时期的埃克尔斯大楼后面。我在早餐时间见到了各地区的联邦储备银行的行长，并与他们进行了简短交谈。我在还是一名学者时就知道他们中间的一些人的情况。联邦公开市场委员会的成员都显得十分和蔼可亲，几乎没有根据政策主张形成小团体的倾向。因此，整个餐厅看起来完全不像高中校园里那些自助餐厅。 同一个桌子上吃饭的，既有更加担心通胀的鹰派，也有更加担心就业与经济增长的鸽派。

在会议开始前的 10 或 15 分钟左右，与会者开始慢慢地走向埃克尔斯大楼的会议室，在会议桌周围找到自己预先分配的座位坐下。会议桌是用红木和黑色花岗石做成的。会议室长 56 英尺，天花板很高，看起来很优雅，窗户十分敞亮，面朝宪法大道。一个墙壁上悬挂着一幅巨大的美国地图，上面显示着 12 个联邦储备银行各自负责的储备区。

除了政策制定者之外，与会者还包括美联储几个下属部门的负责人以及一些职员。部门负责人也有发言权。纽约联邦储备银行的公开市场交易部门的领导者负责管理美联储在公开市场上购买和销售证券的事务，并与市场参与者保持频繁的联系。在会议伊始，他一般会先总结一下关键的金融事态。当我加入美联储的时候，“公开市场交易部门”的领导者是迪诺·科斯。美联储理事会的“研究和统计数据部门”的负责人戴夫·斯托克顿及“国际金融部门”的负责人卡伦·约翰逊会阐述蓝皮书里面提到的政策选项。 有时候，他们的副职会代他们参会，做这项工作。这三个部门的领导者会发挥很大的影响力。我在普林斯顿大学的同事、曾经在 20 世纪 90 年代中期担任过美联储副主席的艾伦·布林德把这三个部门的负责人称为“三巨头”。

格林斯潘的椅子在会议开始前几分钟还空着。他的椅子位于椭圆形会议桌一端的中间位置，正对着会议室大门。会议桌长 27 英尺，宽 11 英尺，重达两吨。格林斯潘的右边坐着纽约联邦储备银行的行长比尔·麦克多诺。纽约联邦储备银行行长传统上也是联邦公开市场委员会的副主席。比尔·麦克多诺之前是一位来自芝加哥的银行家，自 1993 年以来一直担任纽约联邦储备银行的行长。格林斯潘的左边坐着美联储副主席罗杰·弗格森。两个资历最浅的成员——我和科恩——被挤到了会议桌的角落里，位于格林斯潘主席的视线范围之外。会议室里还坐着大约 35 位来自美联储和联邦储备银行的职员。

9 点整的时候，壁炉旁边的一扇门打开了，格林斯潘主席走出了他的办公室，大步走到他的座位上。房间里安静下来。格林斯潘坐了下来，整理了一下文件。他欢迎我和科恩，然后请下属开始阐述政策问题。

格林斯潘在会前的早餐期间就和我见了面，以确保我明白联邦公开市场委员会是如何组织会议的。第一个议程是下属简要介绍一下对金融市场和经济前景的分析，接着由 7 位美联储理事会成员和 12 位联邦储备银行行长提出问题，之后就到了“经济论战”的时间。每个与会者用四五分钟的时间阐述一下自己对经济前景的看法。联邦储备银行行长们通常首先汇报各自区域的发展情况，然后介绍一下对整个国民经济的看法。行长们讲完之后，就轮到了美联储的理事、联邦公开市场委员会副主席（比尔·麦克多诺）和主席（格林斯潘）。

曾经， 7 位美联储理事和 12 位联邦储备银行行长中，至少有一部分人是即兴发表看法的。但 1994 年，为了回应众议院金融服务委员会主席亨利·冈萨雷斯的要求，联邦公开市场委员会同意对外发布完整的会议记录。自那之后，大部分与会者都开始读预先准备好的讲话稿了。这虽然有利于提升会议的透明度，但不利于改善讨论的质量和自发性。

我加入美联储时，美国经济正经历着复杂的变化。这个国家的经济刚刚摆脱一场衰退（即刚刚摆脱经济收缩时期），走上复苏轨道，复苏期只持续了 8 个月，也就是从 2001 年 3 月到 11 月。（一旦产量开始增加，即使损失的就业和产出尚未完全恢复，也可以说经济在复苏，经济衰退结束。）经济衰退可以由许多因素单独引起，也可以由多重因素共同引起。始于 2001 年的那场经济衰退是由网络泡沫的崩溃以及美国股市整体大幅下滑引发的，其间又进一步遭受了“ 9 · 11 ”恐怖袭击事件的打击。

联邦公开市场委员会在应对经济衰退过程中的反应可谓是非常快的。 2001 年，它将一个重要的政策工具——联邦基金利率从 2000 年的 6.5% 削减到了 1.75% ，与历史标准相比，这个反应是非常迅速的。美国联邦基金利率是指美国同业拆借市场的利率，是最主要的隔夜拆借利率。尽管联邦基金利率是私营部门之间的利率，但美联储能够通过控制银行可以获取的资金规模对它施加间接影响。更准确地说，美联储通过影响银行准备金的规模来管理联邦基金利率。

商业银行需要从库存的现金中拿出一定的比例存放在中央银行，这部分存入中央银行的现金就是这家银行的准备金。实行准备金的目的是为了确保商业银行在遇到突然大量提取银行存款时具备相当充足的清偿能力。银行准备金账户非常类似于个人在银行开立的活期储蓄账户。商业银行在中央银行的准备金账户除了用来储蓄多余资金之外，还可以用来为其他银行付款或从其他银行收款。中央银行要求的存款准备金占其存款总额的最低比例就是存款准备金率。

美联储能够通过证券的买进或卖出影响商业银行准备金的数量，因此，也能影响联邦基金利率。当美联储卖出证券，而某些银行买入这些证券时，美联储就会从那些商业银行的准备金账户中扣掉相应数量的资金，从而减少商业银行的准备金。美联储卖出债券的结果就是消耗掉银行体系内的现金储备。如果可用的现金储备变少，那么银行就更加愿意从其他银行借款，从而有助于提高联邦基金利率，也就是提高银行为其借款支付的利率。相似地，为了降低联邦基金利率，美联储就会买入证券，因此会增加银行体系的现金储备，降低银行之间的借款利率。

当时，提高或降低联邦基金利率是联邦公开市场委员会影响经济的主要手段，联邦基金利率的水平是主要的政策风向标。如果联邦公开市场委员会认定需要刺激经济活动，就会削减联邦基金利率，这样有助于压低其他利率，包括汽车贷款利率、住房抵押贷款利率和企业债券利率，从而促进借贷和支出。正如凯恩斯主义的理论预测的那样，只要经济体内存在闲置产能，增加开支就会促使公司增加生产规模，并雇用更多工人。然而，如果经济没有闲置产能，需求增加可能推动物价和工资攀升，并加剧通货膨胀。如果联邦公开市场委员会认为经济运行过程中存在过热的现象，即产出高出了可持续的水平，它就会提高联邦基金利率，导致其他各种利率全面攀升，从而达到降低经济增速和降低通胀率的目标。

2002 年 8 月，提高利率算不上一个认真的选择。毫无疑问， 2001 年迅速削减利率缩短了经济衰退的时间。然而，接踵而至的经济复苏却较为温和，经济增速只能说是不温不火，美联储内部的一些悲观主义者甚至开始担忧美国经济会摇摇欲坠地走向崩溃。此外，尽管生产规模增加了，但美国经济却陷入了一种所谓的“失业型复苏”的状态。经济衰退之后，失业率非但没有降低，反而有所升高，而通胀率一直保持在特别低的位置，这是经济疲软的症状，因为公司不愿意在需求疲软之际提高物价。股市依然低迷。在世界通信公司、安然公司和安达信会计事务所爆出公司治理丑闻之后，股市长期保持低迷。然而，乐观主义者认为，如果据此就预测经济会陷入新的衰退，即陷入所谓的“二次衰退”，则为时尚早。在低利率的推动下，汽车与房地产销售领域出现了异常火爆的现象，以至于波士顿联邦储备银行行长凯茜·迈尼汉甚至表示她认识的一些人担心会出现房地产泡沫。

如同往常一样，在第一轮讨论中，拥有最终发言权的仍然是格林斯潘。为了兼顾乐观主义者和悲观主义者的观点，他提出暂时不要降低联邦基金利率，但要在受到密切关注的会议声明中明确提出“风险主要偏向疲软”这句话。在央行的话语体系内，这就相当于给金融市场发出了一个信号，即接下来的利率变动更有可能是降低，而不是提高。格林斯潘讲完之后，我们就开始进入第二个阶段的辩论，即“政策辩论”。在格林斯潘的带领下，这一轮辩论的时间通常很短，与会者所做的只是就是否赞成格林斯潘提出的政策建议发表看法。大部分情况下，大家都是表示赞同，有时候也会提出反对意见。这一次，我表示同意。

不幸的是，到 9 月，也就是我第二次参加联邦公开市场委员会的会议之际，美国经济依然没有表现出走强的迹象。一些与会者提出，人们担心美国可能对伊拉克开战，这种担心的强化似乎正在导致企业和家庭在做出投资与支出决策时表现得格外慎重。在那次会议上，我们还讨论了通胀率是不是降得太低了。人们往往认为低通胀是一件好事，因为在低通胀的经济环境下，人们可以用较少的资金购买更多的商品与服务。但事实上，如果通胀率长期维持着过低的水平，就会导致人们的工资水平与收入水平增速缓慢，从而抵消掉物价降低带来的优势。事实上，如同长期的高通胀一样，通胀率长期维持在过低的水平也会损害经济的健康运行。日本的经历就清楚地说明了这一点。通胀率长期过低，或者说长期通缩对经济的拖累作用可能非常严重，即便把短期利率降低到零，也无法刺激经济和就业。当轮到我发言时，我坦率地指出降低利率可能会进一步推动原本已经非常热的行业（比如房地产业）的发展，但我表示倾向于削减利率，因为这样可以有效地防止美国经济下探到通缩的深渊。

我们还探讨了零利率下限的问题。所谓零利率下限，是指长期以来存在的一种有失偏颇的认识，即利率不能低于零。长期以来，利率不低于零也是美国经济的一个事实。在萎靡不振的经济面前，零利率下限是否就意味着一旦美联储将利率降低到零就弹尽粮绝、无计可施了呢？我们对此进行了深入辩论。其实，削减联邦基金利率并不是促增长的唯一手段。美联储工作人员在之前好几年内的研究论文一直在探讨这个问题，我在普林斯顿大学教书期间也提出过这种观点。但格林斯潘却认为零利率下限不足为虑，提出即便联邦基金利率真的降到了零，联邦公开市场委员会仍然能找到其他办法来进一步放宽货币政策，但他当时没有明确地说具体怎么操作。

虽然格林斯潘提出在联邦公开市场委员会召开下一次例会之前可能有必要削减利率，但在当时那次会议上却不赞成立即削减利率。虽然我个人是倾向于削减利率的，但在那次会议上，我还是对他的提议表示赞成，因为当时整个委员会似乎都在朝着削减利率的方向前进，具体什么时候出台政策就不是那么重要了。但当时有两个与会者表示反对格林斯潘的提议。令人惊讶的是，其中一个人竟然是美联储理事爱德华·格拉姆利克。美联储理事们反对格林斯潘的概率要远远低于联邦储备银行行长们反对格林斯潘的概率，原因可能是这些理事们在华盛顿办公，在会后与格林斯潘讨论的机会比较多。另外一个表示反对的是达拉斯联邦储备银行行长鲍勃·麦克蒂尔。他之前赢得了一个绰号是“孤独的鸽派”。

由于已经参加过联邦公开市场委员会的两次例会，我发现自己变得乐于在公开场合发表言论了。 2002 年 10 月 15 日，在纽约，我提出了一个问题：如果出现资产价格泡沫，那么应该采取什么样的货币政策加以应对呢？这个问题提得恰逢其时，因为我们看到房价不断上涨，而在此之前，股市泡沫破灭在很大程度上引发了 2001 年的那场经济衰退。

大多数人都认为自己知道“泡沫”是什么，但经济学家还没有给出一个精准确切的定义。这个词通常是指投资者把某类资产的价格哄抬到了远远超出其内在价值，并期待着以更高价格转卖出去的情形。我们探讨了央行是否应该为了刺破泡沫而故意提高利率。我积极参与了讨论。

关于这个战略，我提出了两个担忧。第一，在泡沫形成之前进行确认是一件非常困难的事情。谁也无法准确地知道一项资产的内在价值，因为这种内在价值取决于许多因素，包括经济在遥远的未来的表现。事实上，如果泡沫很容易就被发现，那么投资者从一开始就不会被泡沫困住。

第二，联邦公开市场委员会在 2002 年面临着一种棘手情形：当经济体内的一个行业（比如房地产业）存在过热情形，而其他行业则普遍低迷，那该采取什么样的货币政策呢？货币政策不可能只针对某一个特定的资产类别，而不顾其他金融市场和整体经济的利益。我回顾了 20 世纪 20 年代末期的股市繁荣。当时，美联储系统的实际领导人、纽约联邦储备银行的行长本杰明·斯特朗拒绝通过提高利率打压股市，理由是高利率的影响不会仅仅局限于股市。他打了个比方：因为股市过热而提高利率就相当于因为一个孩子犯错而教训所有孩子。斯特朗于 1928 年去世后，他的继任者放弃了他那种放任自流的方法，提高了利率。这一决定的最终结果并不仅仅是 1929 年的股市崩盘（美联储的确成功地让市场冷静了下来，却引发了悲剧），而且过紧的货币政策在很大程度上引起了大萧条。

利用货币政策刺破泡沫引发的一系列问题是否意味着央行应该忽略正在形成的泡沫呢？我认为，绝不该这样。首先，泡沫会导致整体经济出现过热现象。比如，如果股票价格节节上涨，就会促使股民增加支出，从而有可能导致不可持续的经济增长和更高的通胀率。从这种意义上来讲，货币政策有助于刺破泡沫，同时促使整个经济体趋于稳定状态。早在 1999 年，在杰克逊霍尔年会 上，我和马克·格特勒合作提交的一篇论文就提出了这个观点。其次，至关重要的一点是，央行和其他机构可以通过其他方式应对通胀，比如通过加强银行的监管和财务教育等。换句话讲，就要像我在讲话中多次提到的那样，“根据不同的任务选择正确的工具”。

11 月，在一次题为“通缩：它会发生在这里吗？”的演讲中，我探讨了联邦公开市场委员会在 9 月讨论过的一个问题：如果通胀率降到了非常低的水平，而利率又削减到了零，那么这是否意味着美联储就弹尽粮绝、无计可施了呢？我在文中表示，美联储应该采取一切可能的办法避免通缩的发生。比如，美联储可以设定一个高于零的通胀目标，以便为通缩提供一个缓冲区，或者说安全区。虽然美联储从没有明确公布过自己的通胀目标，但在发展经济体，央行设定的通胀目标一般不是零，而是大约 2% 。我还提出，如果有必要，就可以赶在通缩发生之前采取削减利率的政策，作为预防措施。

但如果通缩不期而至，美联储将奈之若何呢？我之前多次强调过，即便短期利率接近于零，已经失去了进一步削减的空间，央行依然大有可为。我提出了多个方法来降低住房抵押贷款利率等较长期利率，并为经济体注入活力。

在那次关于通缩的演讲中，我设想了一些对抗通缩的可能方案，提到了一种极端的策略，即大范围减税与央行增发货币相结合。换言之，这一路线图的终点是央行直接向实体经济投放流动性，在实体经济中直接创造需求，从而实现高速增长。米尔顿·弗里德曼将我这种策略讥讽为“从直升机上撒钱”。我在担任美联储理事和主席期间，我的媒体关系主管、美联社前记者戴夫·斯基德莫尔编辑我的演讲集，他建议我删除与“从直升机上撒钱”有关的比喻。但我没有听从他的建议。毕竟，我是以学者身份打这个比方的。他告诉我：“作为一个中央银行家，你不应该这么说。”我回答说：“每个人都知道米尔顿·弗里德曼提到过这个说法。”事实表明，许多华尔街债券交易员显然没有兴趣深入研究米尔顿给我这个绰号的原因，他们也没有将我的说法视为一个学者对假想问题的讨论，而是视为一个决策者向市场发出的愿意推高通胀率的信号，如果通胀率过高，则会导致他们的债券贬值。

我在美联储理事任期内的第三次公开演讲中，仍将通缩与弗里德曼的观点放到了核心位置加以讨论。那次演讲是在芝加哥大学发表的，当时是为了庆祝米尔顿的 90 大寿。我在斯坦福大学任教期间就认识了米尔顿，当时他供职于斯坦福大学胡佛研究所。他身材并不伟岸，但面庞上总是挂着微笑。他喜欢和任何人谈论经济，即使像我这样一个年轻的助理教授也不例外。正是得益于他和安娜·施瓦茨合作完成的著作，我才了解到美联储未能防止经济陷入通缩是大萧条的主要原因。有鉴于此，我提醒听众“我现在正供职于美联储”，最后，我对听众说：“我想告诉米尔顿和安娜，关于大萧条，你们是对的，我们的确难辞其咎，我们非常抱歉，但多亏了你们，我们不会重蹈覆辙。” LIUJc+B3julzKKEF+CppIGFmc+jdO+9JAwIDGvsw9H6kIiVeFNri7wElDZ6IAVuA