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投资学的一个基本原理是“不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里”。也就是说，投资者要多元化投资，分散风险。但是散户的投资决策往往和教科书的理论相去甚远。
一项针对美国某家大型券商的散户投资者的研究表明，他们的投资组合是相当不分散的，其中30%左右的人只持有一只股票，20%左右的人只持有两只股票，10%左右的人持有三只股票。也就是说一半以上的散户投资者的投资组合里面只有不超过三只股票。美联储（美国中央银行）三年一次的消费金融调查也从侧面证实了此研究发现。
与此类似，作者在台湾的研究也发现，30%左右的台湾投资者只持有一只股票，更遗憾的是，如果投资者在某上市公司工作的话，该公司股票在其投资组合中所占比例大概是一半左右。
研究者通过对瑞典等北欧国家以及其他一些发达国家投资者的问卷调查，来了解他们是如何分散风险以及进行投资的。调查显示，散户投资者一半以上的资金投资在单只股票上，只有一小半的资金投资在公募基金产品上。因为公募基金通常是散户进行多元化投资的重要的渠道，所以从这个角度而言，他们的投资是比较缺乏多元化的。另外，研究者也发现，在所有投资者中，一半左右的人只持有一只股票，另外20%的人持有两只股票。所以即使忽略各种股票收益率之间的相关性，单纯考虑持有股票的个数，我们也可以发现散户投资者的投资组合是非常集中的。
为什么散户的投资组合如此集中？下面我们就来给读者详细解读一下。
投资者首先是因为没有意识到多元化投资的重要性，或者说不想进行多元化。这在一定程度上跟我们之前提到的“过度自信”有关。投资者每次决定买入某只股票的时候，都自认为已经对其进行了深入的调查（比如从亲朋好友那里听说了很多关于这家公司的小道消息；或是刚刚和这家公司的高管或员工吃过饭，得到了一些利好消息等等），对这家公司已经非常了解。他们坚信自己买入股票后一定会赚钱。总之，投资者对于自己所获得信息的正确性和自身的投资能力都深信不疑。而恰恰因为投资者在每次投资前，都坚信自己会盈利，反而忽视了通过多元化投资来防范股价下跌的风险。
令人遗憾的是，在交易过程中，投资者之前的信念和信心，往往被现实压得粉碎。比较好的情况是，股票在买入后价格上涨了。这时，散户就会开始纠结：股价是不是见顶了呢？应该什么时候抛出呢？我们对于散户投资者投资业绩的研究结果表明，大多数人过早地抛出了浮盈的股票，以至于他们不能充分获得这只股票上涨过程中的回报。
更难办的情况是，股票在买入后价格下跌了。这时，散户投资者往往会表现出我们提到过的“处置效应”：即虽然赔了钱，但是不情愿把这只股票卖出，而是选择忽略它。投资者会盲目地相信投资组合中的浮亏有朝一日必定会扭亏为盈。正是在这种心态的影响下，他们的投资组合中被选择性遗忘的浮亏股票就沉淀了下来。在之后的投资中，散户不再把这只股票和其他新买的股票作为一个投资组合考虑，进而弱化了投资组合分散风险的作用。
投资者集中投资的另一个原因是，对某只股票或者某个行业比较熟悉。人喜欢规避损失，也喜欢规避不熟悉的环境和不明确的信息。因此投资者就会尽可能寻找自己比较熟悉的投资标的和投资机会。虽然这既限制了自己的投资空间（有悖于多元化投资的原则）又不能保证更优异的业绩（这一点得到了世界广泛数据支持），但是大多投资者仍深信投资于熟悉的市场、板块和企业是比较可靠的投资方法。
大家都知道投资界有一句名言叫“投资那些你熟悉的东西”。股神巴菲特将这句话升华为“只投资那些我看得懂的东西”。所以在互联网泡沫的时候，巴菲特没有投资任何互联网的股票，这在几年后被证实是非常明智的。
投资者倾向于投资自己熟悉的东西。美国有个机构叫投资公司研究院（ICI），类似于国内的证券投资协会或者基金业协会，是基金行业自发组成的一个自律性的协会，主要负责做资产管理行业调研和分析行业发展情况，希望更好地了解投资者，同时帮助整个行业更好地发展。
ICI每年会对全美投资者进行一项问卷调查。研究者在其中发现一个很有趣的现象：让投资者根据熟悉程度对各类不同的资产进行排名。结果显示，他们最熟悉的是本公司的股票；紧接着是基本上没有任何风险，但收益率也较低的货币市场基金，之后依次是政府债券、其他债券、稳定价值的股票、国际或者全球股票，最后是平衡型的基金。投资者根据对投资产品的熟悉程度按从1到5进行打分，最熟悉的类别（例如本公司的股票）大概能够得到3.5分，相对陌生的类别（例如平衡型基金）大概得到2分，反映出投资者对不同类别的金融产品其熟悉度是有很大差别的。
此外，ICI还做了另一个分析，他们让投资者对不同类别资产的风险水平进行排序。结果显示，投资者认为风险最大的是国际或者全球股市，其次是美国股市，再次是本公司的股票、平衡型的基金、货币市场、债券、稳定价值型的基金，风险水平最低的是美国国债。
然而，稍加思考我们就会发现，投资者的这种判断有悖于最基本的金融学原理。投资最重要的原则是分散风险，俗话叫“不要把所有的鸡蛋放在同一个篮子里”。所以从这个角度讲，任何单一国家的股票市场，都比全球股票市场的风险大。任何一只股票都比一个由很多股票构成的股票池的风险大。根据包含关系，美国股票市场包含在全球股票市场内，投资人所在公司的股票包含在美国股票市场内。因此从理论上来说，应该是全球的股市最安全，美国股市其次，本公司的股票风险最高。但是投资者恰恰给出了一个完全相反的回答，表明他们的主观判断和客观的风险是完全相反的。
为什么投资者会有这样错误的判断？这主要与我们上面谈到的熟悉程度有关。投资者在评判一个产品、股票、证券的风险程度时，不仅仅根据其收益率、波动率和它们之间的相关系数，还会考虑自己是否听说过这个（股票的）名字。如果是，就会觉得相对安全。作者一直强调要关注风险，但又想提醒大家，熟悉程度会影响你对于风险的判断。
理论上讲，本公司股票比美国股市的风险更大，美国股市要比全球股市的风险更大。但对广大投资者而言，他们觉得自己对本公司和美国股市比较了解，而这种直观感觉会改变其对风险考评的客观程度。由于我们对熟悉的东西自然地产生了一个正面的判断，这种由熟悉产生的亲和力，会导致我们不能客观地对产品风险进行考量。根据作者在中国和美国两个市场的研究表明，投资熟悉的企业确实可以给投资者带来更高的收益。但研究同时表明，他们的业绩并不能跑赢大盘。
学者通过对全球多个资本市场的研究发现，投资者忠诚于自己所供职的上市公司股票的现象是普遍存在的。然而在金融学家眼中，这是匪夷所思的。作者曾经利用台湾上市公司的数据研究员工投资本公司股票的收益情况。作者可以通过台湾地区财税当局了解到每一个投资者的工作单位及家庭投资情况，因此可以准确地测量每个家庭的投资组合中有多少是本公司的股票，有多少是本公司相关行业的股票，有多少是其他行业的股票。
作者发现，台湾股市投资者的资产组合严重缺乏多元化。在上市公司工作的投资者中，有一半以上只持有屈指可数的三只股票，其中所占比例最大的就是他所供职的上市公司的股票；有30%只持有本公司的股票。平均而言，本公司的股票在员工的投资组合中几乎占到50%的比例。
究其原因，有一种解释是因为员工对本公司的信息更了解，所以更愿意持有本公司的股票。但如果这种说法成立的话，那应该是层级越高的员工，就越有可能持有更多本公司的股票，因为他们对公司的情况更了解。但这和我们在台湾市场得到的结论恰恰相反。我们发现层级较高员工的个人投资组合中本公司股票的比例相对较低；反而是层级较低、对公司高层情况和公司业务并不真正了解的员工持有本公司股票的比例相对较高。因此，我们的发现很难支持“投资者因为对本公司更了解，而选择投资本公司股票”这一论断。
为了探究上市公司员工能否通过投资本公司股票而获得更好的业绩，我们比较了两类员工的投资组合收益情况：一类大量投资于本公司股票，另一类没有大量投资于本公司股票而是选择多元化投资。结果显示，前者的总收益和净收益不仅没有比后者更高，而且由于投资较集中，其投资组合的风险比后者大得多。如果我们把两种投资组合调整到同样的风险敞口，就会发现，前者的业绩比后者大概要差20%～30%。也就是说，这些忠于本公司股票的员工，不但没能通过投资熟悉的股票获得超额收益，反倒承担了超额的风险。其中的得失，实在发人深省。
这个现象在美国也非常普遍，但方式略有不同。在美国，公司往往为了管理本公司员工的退休金而设立退休金投资管理基金。根据美国学者的研究，其中许多基金的大部分资产都集中投资该上市公司的股票。通用电气、埃克森、西南贝尔、宝洁、辉瑞公司等美国大型蓝筹股公司的养老金有一半以上都投资于本公司的股票。其中鼎鼎大名的宝洁公司的养老金管理基金更是将93%的资产投资在宝洁公司本身的股票上。
养老金在本公司股票上的过度配置，也反映了公司雇员对于自己所工作公司的股票的高度忠诚。这种忠诚从何而来呢？原因有以下几个方面。
首先是员工对企业的忠诚。很多员工在多年的工作中和经理、同事结下了深厚的情谊，这就是忠诚的来源，而这种忠诚又会带来过度自信。员工正是由于自认为自己对公司有充分的了解，所以对公司提供的信息深信不疑，有时甚至还在帮助公司高管传播错误的消息和虚假的报表。20世纪末，以美国安然公司为代表的一系列广受关注的财务欺诈案例背后，都有“忠诚”员工的宣传为之推波助澜。
除此之外，上市公司通常会为持有本公司股票的员工提供投资上的激励。例如，为员工退休后的养老投资提供资金匹配上的支持。
上市公司为何希望员工使用养老金买入本公司股票呢？原因很简单，为了支持公司股价和稳定管理层。在20世纪80年代美国收购兼并非常盛行的时候，出现过很多外界投资者试图通过恶意收购的方式强行获得公司控制权的案例。
很多公司的高管在抵御外界收购方的时候都发现，本公司的养老金其实就是一个非常好的基石投资者。凭借稳定的员工结构及其对公司的忠诚，公司养老金可以成为公司抵御恶意收购的一条有效防线。基于过去的成功经验，很多公司都鼓励员工多持有本公司的股票，并把员工养老金打造成为抵御外界恶意收购者的防御利器。
从负面来讲，这种缺乏多元化的投资策略和把所有的鸡蛋放在同一个篮子里没有什么区别。这方面最经典的案例，就是曾经在美国鼎鼎大名，并且名列全美“最有创新能力的公司”之首的美国安然公司。安然公司曾一度是美国市值第三大的公司，其养老金的62%都投资在本公司的股票上。当公司破产的时候，安然的股价从一百美元跌到两三美元。安然公司的总部在休斯敦，并且曾经是休斯敦最大的雇主。安然公司的破产导致很多人失去工作，所以休斯敦当地经济在当时经历了非常严重的下滑。由于很多人迁离休斯敦到别的地方找工作，房价出现了高达10%～20%的下跌。正是因为安然在之前两年的发展态势太好了，许多员工都陶醉于公司在过去几年中的高速发展，员工基于对公司的“充分”了解而信心满满地将所有的资产都投资于自己公司的股票。但是像安然、美国世通公司、环球电讯、凯马特这样的公司，一旦被曝出财务上的造假行为，导致股价出现大跌甚至破产的话，公司员工在其个人工作、股票投资组合、养老金和社区的房价方面都会受到一连串的打击。这种高度相关的负面消息，会在短时间内对没能有效进行多元化投资的家庭造成极大损失。这也是为什么金融学原理强调投资者在追求收益的同时一定要考虑多元化。
作者在后续研究中又发现了其他类似的有趣现象。其中一个来自于北欧的芬兰。众所周知，北欧国家对全社会提供了全面而完善的社会福利保障，因此个人信息比较完备。通过这些信息我们可以观测到每一位投资者的投资组合、居住的地区，以及工作所属行业。
研究表明，在高科技行业工作的芬兰投资者更有可能购买高科技领域公司的股票；在能源类行业工作的投资者倾向于购买能源类企业的股票。如果该投资者在上市公司工作，其投资组合中本公司股票和公司所在行业的资产所占比例会大大上升。同时，芬兰的投资者倾向于投资在离居住地比较近的上市公司。例如，居住在芬兰南部的投资者倾向于投资总部也在芬兰南部的公司，居住在芬兰北部的投资者倾向于投资总部也在芬兰北部的公司。由此可见，熟悉程度又一次成为影响投资选择的一个重要原因。
但是，这些芬兰学者也发现，这种基于职业或地域的投资策略，其实并不能够给投资者带来更高的收益。所以，与我们在台湾地区的发现一样，这种投资于貌似比较熟悉的公司的策略，并不能给投资者带来更高的收益，也并不值得其他投资者效仿。
在美国也有类似的情况。美国原来有一家统一的电话服务公司，叫作AT&T，在20世纪90年代因为反托拉斯和反垄断的原因，AT&T公司被拆分成为多家区域性的电话公司，在东北地区大西洋沿岸的叫大西洋贝尔公司，在西南部的叫南方贝尔公司，在西部太平洋沿岸的叫太平洋贝尔公司。从这些公司的持股股东信息中，研究者发现，各区域公司的投资者，大部分来自公司所运营的地区。换句话说，投资者特别喜欢投资在自己居住地区运营的公司。
我们对美国投资者的研究表明，美国的散户投资者在选股时有非常强烈的地域倾向。他们更倾向于投资总部或是主要业务离自己住所较近的公司。值得一提的是，这个现象不只存在于散户中，公募基金经理的投资选择也有类似倾向。
有趣的是，同样是投资于距离自己比较近的公司，相比散户，公募基金经理往往能够获得更好的收益。背后可能有两个原因：一是由于公司的总部离基金的总部比较近，基金经理更方便去这些公司进行调研，从而跟这些上市公司有更充分、透彻的沟通。
二是由于基金公司和上市公司总部离得越近，基金经理就越有可能通过校友关系、乡村俱乐部等社交活动与公司高管建立关系，两者之间的了解也会因此更加深入，信任程度也随之提高，便于基金经理获得关于该公司的更准确的信息。
反观散户投资者，研究表明，他们并没有因为这种表面上的“熟悉”获得超额的收益。这正是作者想跟大家分享，提醒大家注意的方面。虽然投资者可能自认为对某些公司或者资产很熟悉，但这并不能保证他们可以因此获得更好的投资回报。
最后，作者想说一个发生在国内的有趣现象。国内散户投资者不仅对离自己居住地近的公司更有感情，而且对离自己近的交易所和在这个交易所上市的公司，也会有明显偏好。我们做了一个有趣的比较，发现有17%的上海投资者根本没有投资过在深交所上市的股票。与此同时，19%的深圳投资者根本没有投资过在上交所上市的股票。这在一定程度上是因为居住在这两个城市的投资者，分别对自己城市的交易所比较认可，所以不选择在另外一个交易所开设账户。我们上面提到的17%和19%的投资者中，有一半左右根本没有在另外一个城市的交易所开户。我们都知道，交易所开户的成本不过10元人民币（当然还需要再多填一些表格），而这与投资者的居住地无关。同时在两个交易所开户，为投资者提供了利用两个市场不同板块、风格和走势进行组合投资的机会。但为什么有这么多投资者不愿多付出区区10元钱，而宁愿放弃多元化投资的机会呢？
我们推测，是因为投资者自认为对所生活城市的交易所更熟悉，更有信息优势，觉得不必再投资在其他城市交易所上市的股票。那么，投资者在两类交易所的投资业绩，真的像他们所相信的那样有显著差异么？遗憾的是，和国外市场研究结论相同，虽然投资者在自认为更熟悉的市场中的投资业绩相对更好，但是并不能跑赢市场或是另外一个交易所的指数表现。
我们通过上面几个例子探讨了投资者倾向于投资自认为熟悉、了解内幕信息的那些公司股票的现象。但是根据多个国家的研究，我们发现这种策略之下的业绩并不比多元化投资组合或者其他投资组合的业绩好。
为什么有些投资者会选择亲自进行股票投资，而有些会选择投资基金？这一方面是源自投资者风险意识和投资能力的差异，另一方面是由于投资者的时间成本有所不同。有的投资者生活节奏较快，事情较多，没有足够时间打理自己的资产，那么对他来说比较合理的做法就是委托理财，把自己的资金交给专业投资者打理。而有的人可能闲暇时间比较多，因此可以选择亲自进行投资。
通过对美国消费金融调查数据的分析，作者发现那些时间成本比较高，譬如已结婚生子、收入比较高或从事比较专业化职业的投资者和家庭更倾向于通过公募基金来进行投资。而其他人群则倾向于亲自在资本市场投资。从这个角度上来讲，投资方式的选择不仅受到投资者能力的影响，也受到其个人时间成本的制约。比如，有的投资者可能投资能力很强，但他的时间机会成本可能比较高。对这些投资者来讲，将资金交给专业投资机构进行多元化投资是更适当的方式。
散户投资者在进行投资时，由于持有的股票数量有限，他们更多关注单只股票的表现，而忽视了所持有的几只股票之间的相关程度。
针对美国和中国股市的研究结果都表明，如果投资者在比较短的时间内——比如一周或一个月——买了几只股票，那么这些股票收益的相关性往往会比较低。说明投资者会把这几只股票看作一个投资组合来整体考虑：在买入高风险成长股的同时，可能会买入低风险的价值股来平衡风险。这说明散户投资者并不是完全没有多元化投资的意识，如果他们在短时间内集中投资，会自觉考虑到分散风险的需求。
但如果投资者的交易在时间上相隔较远，比如每隔一个月买入一只股票，那么这些交易之间就没有很紧密的联系。基于对散户交易行为的观测，我们发现除了刚刚开户的一段时间之外，大多数散户都不会集中在同一段时间进行交易。这就导致投资者在做每一次投资的时候，更多考虑的是单只股票的表现，而忽略了其作为投资组合的一部分对整个组合风险的影响。
根据我们的观察，如果投资者的交易间隔时间比较长，比如一月份买入一只股票，三月份买入第二只，六月份买入第三只，这三只股票很可能集中在某一个行业或是高度相似。我们推断，在这种情况下投资者往往不是从投资组合的整体角度出发挑选股票。由此可见，投资者的交易习惯在一定程度上影响了资产配置和风险分散的效果。这就是我们所说的，缺乏规划的投资行为往往会导致欠多元化的结果。
散户往往不知道如何进行多元化投资。他们错误地认为只有资金雄厚的投资者才有多元化的可能，自己持有的一两只股票尚且管理不过来，更不要说打理一个多元化的投资组合了。
其实，散户投资者对多元化概念的理解存在误区。首先，投资者在考虑分散投资组合风险时，更多关注于投资组合中股票的个数，而不是各只股票收益之间的相关性。但前面的证据表明，投资组合是否充分多元化更大程度上与股票之间的相关性有关，而不是股票的个数。
我们知道，金融市场中的风险比股票个数的概念复杂得多。简而言之，就是要考虑各种不同资产收益率之间的相关性。一个只包含两只收益走势相反（一只股票上涨的时候，另外一只股票下跌，反之亦然）的股票的投资组合，很可能比另一个包含五六只走势大体相同的股票的投资组合的风险更低。
比如你持有十只股票，如果都是券商股或地产股，那么一旦出台影响整个券商行业的政策，或是出现了房地产调控，这十只股票都会受到冲击。所以，一个投资组合的多元化程度更取决于各个股票之间的相关性，而不是简单的股票个数。
我们对中美散户投资者投资行为的分析表明：即便是那些拥有超过15只以上股票的投资者，虽然其投资组合中股票数量较多，但风险分散的程度是远远不够的。他们往往以为持有更多的股票个数，就可以保证他们持有更分散的投资组合，而忽略了各只股票收益率间的相关性。
我们的研究进一步证实，这些包含较多股票的投资组合，并不比只包含两三只股票的组合更加安全。随着投资组合中股票个数从三只上升到六只（上升了一倍）和九只(上升了两倍)，整个组合的风险却只下降了10%～15%。究其原因，这些投资者虽然购买了六只或者九只股票，但是由于股票表现之间的相似性过高，结果更像是购买了三种股票，其中每种包含的两三只股票表现都比较类似。所以作者提醒大家，不要被股票数目所迷惑，因为很大程度上，真正影响投资组合风险的是各种资产和股票收益率间的相关性。当然，如果投资者是在不同板块和不同风格的股票中随机抽取股票加入自己的投资组合，则能够在一定程度上克服上述问题。
曾经有研究表明，如果投资者能够随机抽取足够多的股票，那么他们的投资组合可以抵御整个股票市场的风险。比如在美国股市曾经流行一种12法则组合，意思是如果投资者能够随机抽取12只股票构成投资组合，则该组合的风险就比较接近整个美国股票市场。
但这个方法在实际应用中仍然会面临很多现实挑战。
首先，大部分散户的投资组合里根本不可能拥有12只股票。实际上，投资组合里包含十只以上股票的投资者比例不超过10%。第一，对于散户而言，拥有十只以上的股票，无论从交易成本还是管理能力的角度，都超过他们所能接受的范围。第二，投资者挑选出来的股票难以保证随机性。基于我们对投资者行为和投资组合构成的研究，可以发现两种趋势：一，大多数投资者的组合里只有少数几只股票。二，即便有些投资者同时持有多只股票，但往往集中在某几个板块。这一投资方式完全可以理解。因为投资者相信自己对于某个板块（比如高科技、房地产、快速消费品）有特别的了解，或是之前因某种板块获利，故对它青睐有加。但结果是投资组合的风险并未得到有效的分散。
其次，一些出自美国资本市场的研究表明，在当今全球金融体系和金融市场中，仅凭12只随机选取的股票已经不能够达到充分多元化的目的了。随着经济全球化和全球金融体系一体化日益加深，全球各个资本市场之间和同一市场的各个股票之间的关联性越来越强，因此要想抵御股票市场的风险水平、实现多元化投资，投资者需要持有更多的股票。那么到底需要持有多少只股票才能组成一个接近于市场指数的投资组合呢？答案是25～30。
最后，相对于持有单只股票，市场中的公募基金为投资者更加廉价、方便和有效地实现资产的多元化配置提供了帮助。我们会在后面的章节更多地讨论投资者如何利用公募基金来实现多元化的目标。
我们上面讨论比较多的是，散户投资者的资产组合中缺乏多元化。但值得一提的是，这种弊病并不只存在于他们的股票账户里。通过对很多海外投资者的研究，研究者们发现投资者在一些免税或是延期付税的账户中——主要是退休养老金账户——也存在类似问题。
通过对美国数据的研究，研究者们发现，投资者没能充分地利用多元化分散风险。其中很多人甚至在了解了多元化的好处并已经进行多元化的情况下，仍出现了我们刚才讨论的问题。这是因为美国投资者在进行风险分散时只关注资产的个数，而忽略了之间的相关性。有一个非常经典的例子，就是在不同公司的退休养老金账户中，投资者会展现出截然不同的资产配置倾向。这意味着他们的投资决策很大程度上受到公司养老金计划的影响。
如果某家公司的养老金投资计划给投资者多提供一些债券型基金作为备选，那么他们就会更多地选择债券型基金；如果另一家公司给投资者提供更多的股票基金进行选择，那么他们就会购买更多股票型的基金。这意味着投资者只是简单考虑到基金的个数，而忽略了两种资产类别或者不同基金之间的相关性。所以，虽然投资者持有的基金产品个数和股票个数看起来不少，但多元化的效果比较差。
美国研究者发现投资者在养老金投资过程中遵循一种简单的“1除以N”法则，也称为“1/N的简单多元化”法则。
投资者在选择投资目标时，往往由于不能准确了解各种资产的收益和风险情况，很难在不同资产中进行投资组合的最优化选择。如果我们给大家1万元在股票和债券之间进行资源配置，让大家决定买多少钱的股票，多少钱的债券。大家往往会觉得很难选择。因为大多数投资者，尤其是退休金账户投资者，平时大概没有时间去关心下一阶段的宏观经济形势、利率走势和通货膨胀水平，更不要说是去预测股票和债券的风险和收益了。
那么他们如何进行决策呢？美国的研究者发现了一个很有趣、也是比较极端的现象。他们了解到，投资者的决策很大程度上受到养老金投资公司所提供的备选产品的影响。这间接表明投资者在资产配置方面几乎没有任何明确的想法。
例如，美国加州大学的养老金投资计划给员工提供了5种不同的基金备选，其中4种是固定收益（债券型）基金，只有1种是股票型基金。研究者发现，加州大学的员工平均把34%的资产投资在股票型基金中，其余66%投在比较安全的债券型基金里面。同时，研究者还发现，其他公司的养老金计划给其员工提供了不同的基金种类备选。例如，在美国环球航空公司
的养老金计划的6只备选基金里，有5只高风险、高收益的股票型基金，只有1只是债券型基金。在这种情况下投资者会如何选择呢？结果显示，环球航空公司员工的选择几乎与加州大学的员工完全相反：前者选择把75%的资产投在股票基金中，而债券型基金的投资只占25%。当然，即便背景相同的投资者在选择资产配置时也会有所不同，但是这两个公司投资者的选择如此迥异，恐怕很难用随机因素来解释。
学者们一致认同，不同公司的投资者在资产配置选择上的差异是由各自养老金投资计划提供的备选方案不同导致的。首先，投资者显然不是根据基金产品过往的业绩、业绩波动率、未来的预期或者是各个资产波动率之间的相关性来进行投资的。之所以做出这样的判断是因为，如果投资者关注到这些更重要的因素，备选基金的种类和数量不应该影响他们的资产配置决定。
第二，投资者在进行多元化投资时，确实是“天真”地从资产数量，而非资产收益相关性的角度来考虑问题。养老金投资计划中某种资产类别越多，投资者就会在资产组合中配置越多该类资产。这就回到我们刚才提到的1/N法则。当投资者不知道如何选择资产比例时，就会尝试每种资产都买一点。正是由于投资者简单地将数量——而非资产收益率的相关性——作为多元化投资的标准，他们的资产配置决定才会严重地受到养老金计划中备选方案的影响，进而背离最优化的资产配置。
以上的研究表明，当投资者在陌生的环境中进行决策的时候，影响决策的往往不是对经济基本面的分析，不是对证券收益的分析，也不是对股票和债券（或是其他资产）的风险及风险相关性的分析。而是他们对于直观的框架和容易理解的备选方案的依赖。
大家也可以反思一下：在自己的投资经历中，是否也有过类似通过增加资产数目，而不是控制资产之间风险的相关性，来进行风险分散的。就像我们在本书其他章节所讨论的，决策者所处的环境和语境对其决策过程和结果有非常大的影响。其实在很多时候，我们所做的决定已经不知不觉地被环境引到了一个有偏差的起点。正所谓“差之毫厘谬以千里”，投资者必须时刻清醒地意识到，自己在做投资决策的过程中，最重要的原则和最需要了解的事实是什么。
目前为止我们讨论的“风险分散”都局限在一个国家内，但如果从全球投资的角度来看，更重要的是如何在各种不同的国际市场之间进行多元化投资。
在这一点上国内的投资者可能感受不深，但是欧洲许多小国的投资者却有切肤之痛。他们所在国家的面积狭小，产业也集中（比如在芬兰的赫尔辛基交易所，诺基亚一只股票的市值曾占到了交易所总市值的一半左右），所以为了分散地域、行业、宏观经济形势的风险，当地投资者一直都试图寻求在国际资本市场上进行多元化投资的机会。
即便对于中国这样的大国，全球化投资和分散风险也是非常必要的。很多国内的投资者想必还清晰地记得2007年A股市场凭借井喷式的行情和表现名列全球20大股市之首的光荣历史。然而在2008年之后，虽然中国的经济增长速度远远高于世界其他主要经济体，但股市的表现却排在全球倒数第一，近两年的表现甚至远逊于逼近财政悬崖的美国股市、屡受主权债务危机困扰的欧洲股市，和面临人口严重老龄化和财政困难的日本股市。这引起不少中国投资者对国际多元化投资越来越多的关注。
那么，作为一个全球投资者，应该如何选择投资组合进行风险分散呢？是买美国公司股票还是中国公司股票？是买欧洲的债券还是拉丁美洲的债券？
在全球投资领域，各个国家有不同的指数代表全球资本市场的走势，其中最有名的两个分别是美国摩根士丹利公司创办的MSCI全球综合指数，还有由英国富时集团创办的富时全球指数（FTSE）。这两个指数由全球资本市场中有代表性的股票组成，而这些股票占到了全球可流通的市值的85%～90%，因此基本能够反映全球资本市场的趋势。世界上很多基金公司都推出了和这些指数挂钩的指数基金或者交易型开放式指数基金（ETF），方便投资者在世界范围内进行多元化投资。随着金融技术的发展，某些基金公司现在已经把这些指数型或是ETF型基金的管理费用降低到千分之一，大大方便了散户投资者以低成本进行多元化资产配置。
这个问题短期在国内还没有解决办法，但是国内已经有几家基金公司推出了一些以海外市场为标的的指数型和ETF型基金（如国泰纳斯达克100、南方基金标准普尔500指数的上市型开放式基金）。如果投资者非常关注国际资产配置，也愿意承担稍高一些的交易成本，则可以通过持有主要国际资本市场指数型基金（美国的标准普尔500、日本的日经225、欧洲的富时100指数），达到国际范围内的资产多元化配置。但不推荐使用香港的恒生指数，因为其成份股中有很多是来自中国大陆的企业，或是大陆经济高度相关的企业，不能起到分散风险的作用。
全球化投资意味着各个国家持有的投资组合应该是类似的。具体而言，组合中本国股票所占的比例应该与该国股票市场总市值占全球市场总市值的比例一致。例如，阿根廷股票市场总市值占全球市场总市值的比例为0.1%，那么阿根廷的投资者所持有的投资组合中阿根廷的股票所占的比例应该也是0.1%。但我们发现，实际上在阿根廷居民的投资组合中，本国公司的股票占到了投资总额的82%。
这个比例在大多数国家基本上都保持在80%～90%左右，而印尼是99.9%，印度则高达100%。在发达国家中比例也很高，如美国是82%。如此高的比例意味着投资者把本应分散投资在全球各地的资产集中投资在本国的资本市场中。比例相对较低的往往是欧洲国家，尤其是欧洲发达国家。比如英国是65%。奥地利、比利时、丹麦、德国、意大利等国的比例都在50%～60%之间，说明这些国家的投资者把一半左右的资产都投资在本国以外的市场。
日本的比例也比较低，为59%。这个比例在过去15～20年间发生了重大的变化。虽然日本长期以来都是一个开放的经济体，但是在20世纪80年代，日本投资者把超过90%的资产都投资在了本国市场。这一方面反映了日本投资者对本国资本市场的忠诚和对海外市场的陌生，另一方面也反映了他们对于本国市场不切实际的乐观和自信。随着日本股市和房地产泡沫的破灭，日本股市的表现大大低于同期国际资本市场的平均水平。于是，日本投资者也在过去15～20年里转变了其投资理念，将超过1/3的资产投资到全球资本市场里。但由于海外投资的“赚钱”示范效应吸引了更多的日本投资者投资在海外市场，一定程度上造成本国资金分流，进而导致日本从1990年起进入经济和股市的萧条阶段，称为“失落的二十年”。
投资者为什么会选择大量投资在本国或本地的资本市场？我们相信，除了“熟悉”这一因素，还有资本管制的因素，即本国的资本被禁止进入国际市场，印度尼西亚就是其中的典型。然而在中国台湾，虽然没有资本管制，但投资者投资于本地股市的比例也是很高的；在香港，同样也没有资本管制，投资者投资于本地股市的资金比例也高达80%。其中一个原因是全球化投资交易成本过高。在台湾和香港市场中，由于缺乏发达而廉价的ETF型或者指数型基金，当地的投资者进行国际化投资的热情就没有那么高。最近有很多关于新兴市场的说法，比如金砖四国的“含金量”会不会在今后逐渐下降？一方面，大家开始把资金回撤到美国这种比较安全的地方；另一方面，投资者开始追逐那些比金砖四国更前沿的国家，例如印度尼西亚、马来西亚、巴基斯坦、越南、土耳其。除非我们是专业人士，否则大多数投资者很难准确地判断下一阶段的趋势。因为受到资本管制、熟悉程度和交易成本的限制，很多国家投资者的投资组合都是欠多元化的。所以从全球化的角度来讲，国际市场投资是帮助投资者享受经济全球化、全球金融体系一体化成果的最好方式。