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公司从事各种各样的实物资产投资，实物资产可以是厂房、设备类的有形资产，也可以是专利技术等知识产权之类的无形资产。投资决策，就是要选取价值高于成本的资产。 ［1］
那么资产是如何被定价的呢？
在回答这个问题之前，我们要引入以下基本的理财观念：
（1）货币是有时间价值的，今天的一元钱比明天的一元钱要有价值，因为今天的货币可以存入银行，立即产生利息收入，利息收入的大小取决于利息率的高低和储蓄的时间长短。
（2）安全的单位货币比有风险的单位货币更值钱。不是所有币值相等的钱都生而平等。存在银行里的一元钱，一定比投到股市里的一元钱风险更小，因此，在同是一元钱的情况下，银行里的一元钱要比股市里的一元钱更值钱。
（3）现值（PV）：将来的收入C 1 乘以小于1的贴现因子（DF，Discount Factor）就是该收入的现值。假设一年后的期望收入是C 1 ，则现值PV的计算方式如下：
贴现因子是收益率与1之和的倒数，记作1/（1＋r），该收益率也被称作贴现率或者资金机会成本。当公司在评估一个项目现值时，其参考的标准就是在资本市场等值的投资对象的收益率，公司对此项目投资，就丧失了本来可以得到的证券投资收益，因此要将项目期望收入以此收益率进行贴现，得到该项目期望收入的现值。
贴现率的大小反映了项目的风险程度。如果未来的现金流绝对安全，在美国，贴现率就是美国政府债券等安全证券的年利率。如果未来的现金流存在着较大的不确定性，那么贴现率就应该考虑同等风险的证券收益率。
不同时期的现值可以累加起来来计算多时期的现金流情况：
（4）净现值（NPV）：净现值是用投资项目的现值减去必要投资C 0 后的差额。C 0 通常为负数。对于一年期的投资来说净现值的计算如下：
NPV越大越好，只有当NPV>0时，此投资项目才可以进行。
（5）任何一个项目都有预测的收益率，当收益率大于资本机会成本时，这个项目才可以被接受，投资的机会成本是投资者投资于其他同等风险的普通股票或者证券时所能得到的期望收益率。只有用项目的机会成本（以回报率的方式来体现）来贴现项目所实现的期望现金流时，才能计算出投资者在期望的回报率下愿意支付的投资。只要找到并投资于净现值大于0的项目，管理团队就在为股东创造价值。
假如公司要分析是否要进行一个需要1000万美元投资的创业计划项目时，该怎么入手进行呢？
（1）估计该项目在其经济生命周期中产生的现金流量。
（2）确定适当的资金机会成本。
（3）以资金的机会成本来贴现未来各期现金流，全部各期现金流的贴现总和就是现值。
（4）从项目现值中扣除1000万美元的投资，得到项目的净现值。
（5）如果净现值大于0，就可以考虑进行投资。
举例来说，某公司要投资20,541,873元在一个新项目上，第一年要投资12,337,577元，第三年要投资8,204,196元，预计此项目有九年的生命周期，那么该项目是否要上？判断的依据是什么？
要回答以上问题，项目负责人需要做以下工作：
（1）根据此项目的收入和成本预测做出损益表，如表2-1所示。
表2-1 损益表举例计算
（2）根据收入和成本费用预测推算出现金流量表，如表2-2所示。
表2-2 现金流量表举例计算
（3）给出投资时间和资本成本（折现率）假设
| 项目总投资 | 2010年 | 2011年 | 2012年 |
| 项目总投资（2） | （12,337,577） | （8,204,296） | |
| 无形资产原值 | — | ||
| 无形资产折旧年限 | 10 | ||
| 折现率（3） | 15.0％ |
（4）计算现金流量的现值
（5）计算NPV和IRR
因为NPV为负数，且内部收益率为0.46，所以该投资项目不应该进行。
除了现值和净现值方法，公司的投资决策中也常用到其他三种指标，即项目的回收期、账面收益率和内部收益率。
1．回收期法则
回收期法则的基本思想是，如果在可以接受的年度里收回初始投资，那么就可以投资该项目。
但是回收期法则有两个致命的缺陷：
举例来说，A、B和C是三个项目，初始投资都是2000万元，但是每年回来的现金不一样。在回收期的评估下，A需要三年才收回初始投资，比B和C的两年收回投资时间要长，因此应该选择B和C。但是用净现值法来评估，我们发现同样是三年的时间，在10％的折现率下，A的净现值是正2,624，而B是负58，C是正50。我们显然是应该选择项目A，而不是B或C。如表2-3所示。
表2-3 回收期算法举例
2．账面收益率
净现值由项目的现金流量与资本机会成本来确定，但是当管理团队向股东报告时，他们不仅要展示现金流，还会展示账面利润和账面资产，从而出现了账面收益率指标：
需要指出的是，只用账面收益率来做项目投资决策的依据不是一个好主意，有时甚至会很危险。公司的盈利水平与现金流是两回事，一个公司可以有很好的盈利指标，但是却有很糟糕的现金流，比如，在资产负债表时有大量的应收账款，公司收入被确认了，但是钱却没有收回来。在现实世界里，不乏有很多公司有大量的账面利润，但是现金流断了，企业无法继续经营的实例。
3．内部收益率（IRR）法则
内部收益率（IRR，Internal Return Rate）法则说明，如果项目的资本机会成本低于内部收益率，就应该接受项目。内部收益率IRR就是使NPV＝0的贴现率。
举例来说，假如你现在花4000元买了一台机器，这台机器会在两年里给你分别带来了2000元和4000元的现金，那么这个项目的内部收益率是多少？你是否要进行该笔投资？
通过计算，这个项目的IRR是28％。因为很少会有资本的机会成本高于28％，所以我们应该接受这个投资。计算曲线如图2-1所示。
图2-1 IRR法举例
但是IRR法则在实践中会遇到一些问题，主要是：
（1）借入和贷出的不同，会导致IRR判断不易。
在有些情况下，贴现率提高，NPV反而也上升了。这与常识相违背，如图2-2所示。
图2-2 IRR法则在实践中会遇到的问题（1）
（2）多个内部收益率：现金流的符号多次变化，项目就可能出现多个内部收益率，甚至没有内部收益率，如图2-3所示。
图2-3 IRR法则在实践中会遇到的问题（2）
（3）互相排斥的项目：当出现不同规模或不同生命周期的相互排斥的项目，仅仅依靠内部收益率来进行投资决策会犯错误，如图2-4所示。
图2-4 IRR法则在实践中会遇到的问题（3）
（4）短期利率和长期利率不同，当即面临多个资金机会成本时，就不容易设定内部收益率的标准。
投资决策的正确制订必须依据净现值法则。为了做出投资决策，财务经理需要做以下的工作：
（1）搜集、审查、加工处理公司各个部门提供的数据，本着一致性、完整性及准确性的原则，做出项目的收入、成本和投资预测。
（2）设定税收、营运资本变化、通货膨胀、项目到期后厂房设备的残值等假设，以做出准确的现金流预测。
（3）利用净现值法则来评估项目。
（4）将资本投资和运营资本转化为等价年度成本，并用等价年度成本来决定何时更换已经老化的厂房和设备。
在用净现值来进行资本决策时，一定要把握住以下几项原则：
（1）只有现金流才与决策有关。
（2）现金流的估计要始终以增量为基础。
（3）对通货膨胀的处理要保持一致性；用名义利率去贴现名义现金流，用实际利率去贴现实际现金流。
（4）要计算机会成本。
（5）不要计算沉没成本。
（6）要考虑营运资本。
（7）要考虑所有的摊销成本。
关于通货膨胀的一致性处理问题，特举例如下：
假如你拥有一处房产，明年将花费8000元，预计未来三年内花费每年上涨3％，假设贴现率是10％，问你的房产成本的现值是多少？
（1）用名义利率和通胀率来计算。
（2）用实际利率和实际通胀率来计算。
因此，实际利率＝6.7961％
用实际利率来计算房产成本的现值。
如果说资本支出问题是资产负债表左侧的项目的话，那么在融资决策里我们将把注意力转移到资产负债表的右侧。通俗地说，资产负债表左侧在讨论花钱的问题，资产负债表的右侧则是在讨论怎样找钱。
对于一个未上市公司来说，新投资项目的资金多是出自于公司的留存收益和再投资款项，上市公司则可以通过发行股票和债券来募集资金。无论是哪种情况，公司的融资决策都会涉及到以下问题：
（1）公司是把大部分的利润用于经营再投资，还是作为红利发放给股东？
（2）如果公司需要更多的资金，是应该发行更多的股票，还是应该发行债券，或者向银行借款？
（3）公司是应该短期借贷还是长期借贷？
（4）公司是发行长期债券还是可转换债券？
在现实生活中，公司可以先考虑有什么项目可以投资，然后再考虑怎么融资。但是很多情况下，投资和融资的决策是相互影响的。比如一个公司首次上市，在其招股书里要说明筹措资金的目的，要用于哪些项目，而一旦上市成功，该公司除了要执行写在招股书里提及的项目之外，也要不断地寻找新的项目和方向，以做出投资决策，从而使融来的资金最大程度地发挥作用。
在进入融资工具之前，我们先简要介绍一下美国的有效市场理论，因为这可以帮助财务经理认识清楚资本市场的性质，正确地提出问题，按照合理价格发行证券的基础。
美国股票市场的许多实证研究表明，在竞争的市场上，一支股票的价格是随机游走的，过去的价格变化不能为投资者带来明天价格变化的任何信息。
经济学家定义了三种层次的资本市场有效性：
（1）股票的价格体现了历史价格数据所包含的信息，这就是所谓的市场弱有效性。
（2）股票价格不仅体现了历史价格的信息，而且反映了一切公开信息，这就是市场的半强有效性，在这个意义上，股票的价格会对所有的公开信息，如最近发布的财报、新股发行以及两家公司的并购计划等，迅速作出反映。
（3）所谓市场的强有效性是指股票的价格反映了关于公司研究和宏观经济所能得到的一切信息。
目前人们已经形成共识，即功能发挥充分的资本市场已经使轻松获利的机会不复存在，证券价格从长期来看是公平合理的。
对于财务经理来说，市场有效性会有以下启示：
（1）市场没有记忆，历史价格变化的时间序列中不包含任何有关未来价格变化的信息。财务经理们都想在市场高价位时发行股票，以最小的股份出让成本获得最大的融资额，但是市场有效性告诉我们，市场没有记忆，并不存在着可预见的市场周期来告诉财务经理们什么时候会证券价格会走高。
（2）相信市场价格的合理性。在一个有效市场中，证券价格已经包含了有关证券价值的所有信息，这也意味着，在有效市场中，大多数投资者无法获得持续的高额回报。财务经理不要自信自己能够把握利率、股价或者汇率的走向，因而去做一些投机活动。在有效市场里进行投机，获利与亏损的概率是一样的。
（3）要读取信息内涵。在一个有效市场里，价格已经反映了所有的信息。假设一家公司债券承诺的收益远高于市场平均水平，财务经理要警惕该公司可能已经陷入困境。
（4）去除财务幻觉。在有效市场上，投资者都非常实际，没有人会只关心管理层讲述的故事。投资者最关注是这公司的现金流以及这些现金流中自己该得的份额。
市场有效性是下面我们所讨论的融资决策的假设前提，在中国，由于证券市场信息严重不透明，监管力度不足，对中小投资者的保护没有到位，市场有效性的程度以及公司的融资决策的过程与方法路径自然与美国有很大差异。即使是在美国，不同的投资者也有不同的投资理念，遵从价值投资理念和进行短期投机的都大有人在。
在大多数情况下，为了发展，公司需要对长期资产（主要是固定资产，如厂房和设备）和营运资本进行投入，公司所需现金和依靠自我经营内部产生的现金之间存在着差距，这种差距就是资金缺口。为了弥补资金缺口，公司要么出让权益，发行股票，要么向银行借款，或者向资本市场发行债券。
公司的股票有法定股份资本总额，这就是可以发行的最大股票数量。已发行的并且在投资者手中的股票叫已发行的流通股份；已发行但未流通的股票叫做库藏股票。已经发行的股票按照面值入账，面值没有什么经济意义，可以按照任意价格入账。公司发给公众的股票都是超过其面值的，超出的部分就是股本溢价或者公积金。
中国上市公司的股权相对比较集中，但是在美国，除了少数例外，大多数上市公司的股权都很分散，很少有股东持股比例超过20％的，众多分散的股东有可能会带来公司控制权的问题。
融资有三种基本的方式：
（1）第一种方式是发行普通股，普通股的持有者是公司所有者。公司偿付过债权人之后的所有现金流都归股东所有。股东对公司资产的使用方式享有最终的控制权，他们通过推举董事会成员并对公司重大事件进行投票来实施自己对公司的控制。
（2）第二种方式是发行优先股。优先股承诺向优先股股东分配固定的红利，公司要先付清优先股的红利后，才能给普通股支付红利。
（3）第三种融资方式是发行债券。债权人有公司承诺的固定的利息和本金现金流，但没有任何表决权。如果公司申请破产，债权人可以接管公司，也可以出售公司资产，或者组建新的管理团队继续经营。
股票持有人的身份是股东，债券持有人的身份是债权人。这是两个不同的身份，对应着不同的权利、义务和风险。
股东和债权人享有不同的拥有现金流的方式，也拥有不同的控制权。只要股东兑现了对债权人的承诺，就可以实施对公司的完全控制。但是债权人对公司现金流拥有第一索偿权，当公司进行破产清算时，公司要首先发放员工的工资，其后是偿还债权人的债务，而股东永远是列在等待名单的最后。
在账务处理上，公司向债权人支付的利息是在税前利润中扣除的，向股东支付的红利则是从税后利润中扣减的。
公司的债券和股票大多由金融机构，特别是银行、保险公司、养老金和共同基金所有。这些金融机构提供各种各样的服务，其使用的债务工具和服务方式也是千变万化。
1．股权融资
在公司的不同发展阶段，公司可以采取以下的融资手段，从不同性质的投资者那里得到资金支持：
（1）家庭积蓄和银行贷款
初创阶段的公司一般都是从家庭积蓄和银行贷款那里获得启动资金，运气好的话，有些公司能够得到政府的创业基金扶持。一个公司中的单个或者多个股东通过认购股本的方式将家庭储蓄和以自己名义得到的银行贷款投入到公司中去，并获取相应的公司股份。
当公司发展到了一定阶段，需要更多资金的时候，一般家庭储蓄和银行贷款就不能支持了。这个时候，公司可以转向风险投资。
（2）风险投资
风险投资（venture capital）简称是VC。广义的风险投资指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的风险投资是指对以高新技术为基础，生产与经营技术密集型产品与服务的投资。
风险投资有以下特点：
（3）首次公开发行股票IPO（Initial Public Offering）
IPO是公司面向公众市场发行证券获取资金的方式。很多公司把能够IPO视为公司的一个重要里程碑和阶段成功标志，因为上市可以带来一系列好处：
但是公司上市的成本也是很高的，公司需要选择承销商、聘请律师和会计事务所准备招股书，向证监会提交上市申请。与此同时，承销商要根据资本市场、公司经营状态和预期，以及竞争对手的价格情况，进行系列计算之后，估算出公司的股票发行价格。公司管理团队还要进行路演向潜在投资者，其中大多数是各种基金，来推介自己的股票。要与基金经理沟通，确定发行和认购的比例。一旦证监会批准了公司的上市文件，承销商和公司就会协商股票发行价格。
好的承销商不仅有巨大的销售网络，保证公司发行的股票得到超额认购，还要有良好的判断，为公司建议一个既能反映公司价值，又能吸引投资者的发行价，更重要的是，承销商还要以约定的价格购买一部分公司发行的股票来托市，维持市场的流动性。承销商的收入来自于两个方面，发行费和股票的价差收入。发行费一般在公司融资额的5％～10％不等，具体取决于公司融资的规模。融资规模越大，相应的发行费比例越低。
除了承销商的费用之外，公司也要向律师、会计师事务所、财经公关公司、第三方数据公司支付大笔的服务费。在中国，据相关统计显示，自2009年7月至2010年10月末，中小企业板上市公司保荐承销费平均为3866万元，创业板上市公司保荐承销费平均为3534万元；会计师费用方面，中小企业板平均为226万元，创业板平均为179万元；律师费用方面，中小企业板平均为117万元，创业板平均为118万元；路演推介及信披费用方面，中小板平均为769万元，创业板平均为591万元。
包括保荐承销费、律师费、会计师费、路演推荐费、上市酒会等在内，所有的发行费用保持在IPO融资额的6％～8％之间，2011年据证券时报记者对29家创业板公司的统计显示，有6家公司的融资成本超过了8％，其中两家公司甚至比10％还要高。 ［2］
IPO对很多公司来说是一个脱皮的炼狱过程，因为准备IPO不仅为公司各个部门，尤其是财务和法律部门带来了大量的工作量，而且公司的股东和管理者要在观念、心理和实际上工作准备好根据证监会的要求，向公众披露许多以前被视为公司内部信息的经营、法务和财务信息。对于很多中国公司来说，透明化、公开化是一个很严峻的考验。
（4）上市公司股票增发和私募
公司上市后，随着公司的成长需要更多的资金支持，公司可能还需要发行更多的股票。一般来说，增发股票会打压股票的价格，因为资本市场可能将增发新股理解为公司应付某种危机的对策。
公开发行证券的成本很高，公司为了降低发行成本，也可以采取向少数投资者发行证券的私募行为。私募的投资者不能很方便地出售手中的股票，但是对于长期投资者来说，这一点并不重要。
2．负债融资
除了进行权益融资，公司还可以发行债券。
对于上市公司来说，公开发行债券的顺序与公开发行股票的顺序是一致的。首先，公司董事会批准，其次，准备注册报告并提交证券委员会批准；最后，如果证监会批准了，公司就可以对外发行证券。
但是公开发行的债券的注册报告里要包括一份债务契约，主要包括：
市场上有专门的评级机构来对公司债券进行评级，穆迪投资者服务公司和标准普尔公司就是两家最著名的评级公司。债券等级取决于（1）公司违约的可能性；（2）公司违约时贷款合同能够给予债权人的保护。
债券等级越高，其所负担的利息成本越低。最高的债券等级是AAA，D是评级最低的级别，表明发行公司无法履行偿还义务。投资机构将低于标准普尔BB级或者穆迪Ba级的股票标注为垃圾债券。垃圾债券在19851989年间兴起的公司并购重组运动中发挥了巨大的融资作用。
与证券发行相似，债券也可以直接销售，不需要向证监会提交申请和注册。美国有50％以上的负债采取私募形式，主要是15年的中期贷款。这些贷款对象主要是保险公司和商业银行。直接融资成本会比公开发行要低，且因为融资对象的数量很少，有了争议也容易协商解决。
3．租赁
通过长期租赁的方式来添置设备是公司很常用的一种融资方式。
租赁是承租人和出租人之间的契约。承租人拥有使用租赁资产的权利，但必须定期向出租人支付租金。出租人可以是设备制造商，也可以是独立的租赁公司。
租赁可以分为两大类。经营性租赁一般指承租人在租用设备的时候，还可以收到一名设备操作人员。经营性租赁通常无法通过租金收入得到完全补偿，并且承租方要求出租方维护设备或者对设备投保，不仅如此，承租方还可以在到期日之前撤销租赁的权利。经营租赁中，尽管允许承租人使用设备，但出租人仍然有所有权。经营性租赁可以不必在公司的资产负债表上反映出来。
在融资租赁里，出租人在法律上拥有设备，但承租人拥有设备的实际所有权。出租人不提供维修和维护服务，融资租赁可以得到完全的补偿，承租人通常在到期日保持续租，融资租赁是不可以撤销的。
公司之所以选择租赁而不是直接投资的原因有：
（1）通过租赁达到减税目的：承租人的租金支出可以扣减应税所得，从而增加了会计利润。
（2）租赁的成本比发行债券或者发行股票的成本要低。
（3）减少资本投资所面临的不确定性，租赁使设备采购的资金风险向出租人转移。
（4）避免了大笔投资需要进行的审批流程和资本开支限制。
同样，当公司面临固定资产投资决策，在比较租赁方案还是购买方案时，要计算和比较两种方案的NPV。
无论企业营业利润多少，债务利息和优先股的股利都是固定不变要支付的。当息税前利润增大时，每一元盈余所负担的固定财务费用就会相对减少，这能给普通股股东带来更多的盈余。这种债务对投资者收益的影响，称为财务杠杆。
财务杠杆系数（DFL，Degree of Financial Leverage），是指普通股每股税后利润变动率相当于息税前利润变动率的倍数，也叫财务杠杆程度，通常用来反映财务杠杆的大小和作用程度，以及评价企业财务风险的大小。
财务杠杆DFL的计算公式为：
其中ΔEPS为普通股每股利润变动额；EPS为普通股每股利润；ΔEBIT为息税前利润变动额；EBIT为息税前利润。
财务杠杆系数还可以用以下公式推导：息税前利润/税前利润＝息税前利润/（息税前利润－利息支付），即：
财务风险是指企业因使用债务资本而产生的在未来收益不确定情况下由权益资本承担的附加风险。如果企业经营状况良好，使得企业投资收益率大于负债利息率，则获得财务杠杆正效应，如果企业经营状况不佳，使得企业投资收益率小于负债利息率，则获得财务杠杆负效应，甚至导致企业破产，这种不确定性就是企业运用负债所承担的财务风险。
企业财务风险的大小主要取决于财务杠杆系数的高低。一般情况下，财务杠杆系数越大，权益资本收益率对于息税前利润率的弹性就越大，如果息税前利润率上升，则权益资本收益率会以更快的速度上升；如果息税前利润率下降，那么权益资本利润率会以更快的速度下降，从而风险也越大。反之，财务风险就越小。财务风险存在的实质是由于负债经营从而使得负债所负担的那一部分经营风险转嫁给了权益资本。
下面的例子（见表2-4）说明了财务杠杆系数的计算方式，以及在资本总额相同的情况下，不同的负债比例所随影的权益回报率和财务杠杆系数情况。（假设企业的所得税率为25％，利息为10％）
表2-4 财务杠杆系数的计算方式
财务杠杆系数的大小取决于资本结构、各种负债的资金成本和负债结构三个具体因素。在资本结构（即总资本中权益资本与债务资本的比例）不变的前提下，息税前利润EBIT值越大，财务杠杆的值就越小；在资本总额、息税前利润EBIT相同的条件下，负债比率越高，财务风险越大。
在决定财务杠杆的各个因素中，除却负债的资金成本是由企业外的资本市场和金融机构来决定，企业资本结构（权益资本与债务资本的比例）和负债结构（各种债务工具在总债务中所占的比例）则由企业的融资政策和筹资方式来决定。因此，企业完全可以通过调整资本结构和负债结构，从主观方面决定将财务杠杆使用到什么程度。
以下再举一个例子，让我们看到三家经营相同业务的公司，具有相同的息税前利润，但是因为资本结构不同，各自的股东所得到的权益回报率相差甚远，见表2-5。
表2-5 股东的权益回报率计算举例
| 单位：元 | A | B | C |
| 普通股本 | 2,000,000 | 1,500,000 | 1,000,000 |
| 发行股数 | 20,000 | 15,000 | 10,000 |
| 债务（利率8％） | — | 500,000 | 1,000,000 |
| 资本总额 | 2,000,000 | 2,000,000 | 2,000,000 |
| 息前税前利润EBIT | 200,000 | 200,000 | 200,000 |
| 债务利息 | — | 40,000 | 80,000 |
| 税前利润 | 200,000 | 160,000 | 120,000 |
| 所得税（税率33％） | 66,000 | 52,800 | 39,600 |
| 税后利润 | 134,000 | 107,200 | 80,400 |
| 财务杠杆系数 | 1.00 | 1.25 | 1.67 |
| 每股普通股收益 | 6.70 | 7.15 | 8.04 |
该例子说明：
（1）财务杠杆系数表明的是息税前盈余增长所引起的每股收益的增长幅度。比如，A公司的息税前盈余增长1倍时，其每股收益也增长1倍（13.4/6.7－1）；B公司的息前盈余增长1倍时，每股收益增长1.25倍（16.08÷7.15－1）；C公司的息税前盈余增长1倍时，其每股收益增长1.67倍（21.44÷8.04－1）。
（2）在资本总额、息前税前盈余相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高。财务风险越大，但预期每股收益（投资者收益）也越高。比如，B公司比起A公司来，负债比率高（B公司资本负债率为500,000/2,000,000×100％＝25％，A公司资本负债率为0），财务杠杆系数高（B公司为1.25，A公司为1），财务风险大，但每股收益也高（B公司为7.15元，A公司为6.7元）；C公司比起B公司来负债比率高（C公司资本负债率为1,000,000/2,000,000×100％＝50％），财务杠杆系数高（C公司为1.67），财务风险大，但每股收益也更高（C公司为8.04元）。
企业的负债比率是可以控制的。企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，使财务杠杆利益抵消风险增大所带来的不利影响，设定财务杠杆的大小是企业融资中很重要的一个决策内容。
税收是每个公司都要面临的问题。目前中国共有19个税种，由税务部门征收的有：增值税、消费税、营业税、企业所得税、个人所得税、资源税、城镇土地使用税、房产税、城市维护建设税、耕地占用税、土地增值税、车辆购置税、车船税、印花税、契税、烟叶税；由海关部门征收的有：关税、船舶吨税；暂停征收的有：固定资产投资方向调节税。营业税、增值税和企业所得税是公司所面临的最主要的三个税项。
在国家政策法规下进行税务规划，进行合理避税，为股东创造最大收益，是公司CFO的一项重要工作。
如何避税是全世界的公司都在思考的重要课题，公司越大，经营的范围和所跨的地域越广，通过合理合法避税的手段和空间就越大。
总部在巴黎的世界经合组织（OECD），近年来一直在研究跨国企业通过税务结构调整以及在低税收国家开设分支机构而合法避税的办法。经合组织的研究盘点了这些公司为了避税所采取的会计手段，主要是通过在税率较低甚至没有税收要求的国家（如BVI，开曼、爱尔兰）设立的海外分公司，转移海外市场的巨额收入，实现了将整体税率降低的目的。
在中国的外资企业使用的通行避税方法主要有五种：
（1）转让定价法。这是外资企业最常见的避税方法，大概有60％的企业都会选择这个手段来避税。转让定价法又可细分为，有形产品购销，主要是通过“高进低出”，抬高原材料的进口成本，低价出口产成品。企业把利润转到了境外，从账面上看是负利润；其次是无形产品的转移，主要是企业购买特许权、专利技术等无形资产，利用此类产品定价困难进行避税；再次是融通资金，通过关联企业的借贷，减低甚至无息的借贷来避税。
（2）避税地注册。按照目前国际比较通行的缴税方法，是按照法人汇总款项来缴税，如果在一些税率比较低甚至是免税的国家或者区域注册的话，企业就可以顺理成章地降低税收。目前不少国际企业会选择去英属维京群岛注册，这里逐渐发展成一个避税天堂，一个不到60平方公里的小岛上，已经有全世界25万个海外离岸公司在此地注册。
（3）选择公司组织形式。因为不同的公司形式，缴税的方式大相径庭，一些企业往往抓住这点来从事避税行为。例如，母子公司是独立核算，而总公司和分公司是汇总核算。在企业成立初期，往往会选择母子公司的形式，因为由于子公司刚刚起步，往往“入不敷出”，顺理成章地避开了税收。等到企业成长起来后，就会“摇身一变”成总公司和分公司，这样既可以进行利润的转移，自然又能够少缴或者免缴税收。
（4）资本弱化法。企业向银行贷款，增加利息支出。按照规定，利息支出是在税前扣除。企业适度地负债，利用税前列支利息，达到先行分取企业利润而达到少交或免交企业所得税的目的。
（5）滥用税收协定：这是一种特殊的国际避税方式，是跨国纳税人通过设法获得或者利用中介体居民身份，“主动”靠某国的居民管辖权来享受税收协定中所确定的待遇，从而减轻在另一非居住国的有限纳税义务。
在云计算领域，中国公司可以通过争取得到国家和地方政府的税收优惠政策，如申请高新资质、双软资质以及进入一些地方政府有各种税收优惠的产业园来得到税收的减免。
Google总部位于美国加利福尼亚州，尽管加州的名义税率为41％，但Google公司在美国本土实际支付的税率只有21％。 ［3］
根据该公司2011年的年度报告，Google当年的收入为123亿美元，缴纳税款不到26亿美元。这没有什么不合法的，Google在美国境内的营业收入依法纳税，公司总体而言较低的税负主要归功于海外收入部分以较低税率纳税——爱尔兰的税制是属地化管理，只对本国产生的收入和所得征税。爱尔兰的法律又允许如果一家爱尔兰公司的管理权和控制权都不在本国的情况下，可以不在爱尔兰纳税。爱尔兰和荷兰又都规定，欧盟成员国公司之间的交易，免缴所得税。
以下是Google的避税安排：所有在欧洲的收入都归入到总部在都柏林的Google Ireland。Google Ireland2010年营收101亿欧元，但是从财务报表来看，Google的收入几乎因为广告开支和2000名雇员的人力成本而消耗殆尽。成本中最大的一笔支出是72亿欧元，是Google Ireland为Google Holland所支付的牌照费。按照这个模式，大部分收入都被从都柏林剥离。Google Ireland只需要为1680万欧元的营业收入缴纳企业所得税和员工的工资税。
Google在阿姆斯特丹的荷兰控股有限公司，得到了Google Ireland支付的牌照费。然而，Google Holland是几乎没有员工的一个空壳公司，只需要缴纳270万欧元的企业所得税，然后将Google收集到的约99.8％的利润都送到了百慕大地区（北大西洋西部的一个独立岛国），那里不征收企业所得税。由于百慕大的附属子公司在管理上实际还是归爱尔兰的公司管理，这些收入和所得主要是在两家爱尔兰子公司和一家荷兰子公司之间来回腾挪，就像两片面包夹着一片奶酪的三明治，这种利润转移的手法被称为“双爱尔兰”和“荷兰三明治”。
这种避税操作起来很复杂，但确实收益颇丰。这将使得Google能够将公司的收入（主要来自广告）移出欧洲，进而使得这部分收入几乎不用纳税。这部分流入税收天堂的收入美国财政部是无法染指的。美国监管机构只能对那些后来分配回母公司的收益征税。Google已经在“税收绿洲”百慕大积攒了248亿美元。根据欧洲六个国家的资料显示，通过利润转移，Google的海外税率降到了惊人的2.4％，是美国科技企业税率最低的公司。
1．公司背景
云计算的服务商Rackspace Hosting Inc，成立于1998年10月，是和亚马逊一样的云计算IaaS（基础设施即服务）类型的云计算公司。主营业务是主机托管、虚拟主机租赁服务、技术运营管理服务和托管邮件等。Rackspace在2000年3月得到了红杉资本和Norwest Venture Partners两家知名风险投资的支持，2003年开始盈利，2008年8月上市前五年的收入以每年平均59％的速度增长。
截止到2011年12月31日，Rackspace有4040名员工，收入达到10.25亿美元，服务17.2万名客户，这些客户能够以每小时几美分的价格将他们的应用程序和网站托管在Rackspace的云计算服务器上，省去了自己购买和管理服务器的诸多麻烦。Rackspace管理着79,000台服务器和270万个邮件账户，在美国、伦敦和香港总计有2.62万平方米8个数据中心。
Rackspace2012年12月21日公司市值达到99.8亿美元，是上市时的三倍多，目前的市值虽然还不到亚马逊的十分之一，但在云计算服务方面的收入，据分析师的估计相当于亚马逊的23％（2011年亚马逊的云计算业务收入据分析师估计可能已经达到8亿美元，Rackspace则是1.892亿美元），在市场上正发展成为亚马逊的最大竞争对手。
Rackspace的市值在2012年6月曾高达61亿美元，根据彭博社编纂的数字显示，在全球市值至少为1亿美元的互联网软件生产商和零售商中，三分之二的公司市盈率都低于Rackspace的估值水平。彭博社编纂的数据还显示，Rackspace在提交给美国监管机构的年度文件中列出了其在云计算市场的9家上市公司竞争对手，该公司的企业估值倍数（EBITDA multiple）为47倍，仅落后于其中的亚马逊，并在标准普尔500指数成分股中高居第六位。资本市场给予Rackspace的高估值是对其管理能力和战略水平的充分肯定。
2．公司的融资历史和方式
除了在公开市场上发行股票，Rackspace在成长中主要通过五种方式获得资金来支持公司业务发展：（1）租赁，（2）股权融资，（3）运用公司自己的经营现金流，（4）申请银行信用额度和（5）利用当地政府的政策资金。
（1）融资租赁和经营租赁
Rackspace在IT设备和软件采购方面采用了融资租赁手段，在办公地点和数据中心的基础设施方面，采用经营租赁。
自2005年起，公司开始使用融资租赁方式（capital leases）来购买IT设备，公司与三家公司有全球的主租赁协议，在采购客户所租用的服务器和网络设备时，都通过这三家来进行。
随着公司经营规模的扩大，公司越来越多地使用租赁手段：2008年3月31日，公司财报显示的租赁义务为6,020万美元，这个数字在一年前才仅为2,040万美元，具体请见表2-6。
表2-6 Rackspace公司2008年招股书上披露的融资租赁和经营租赁情况
单位：美元 千元
根据公司的年报，公司决定滚动信用额度的借贷成本是由一个月的LIBOR（伦敦同业拆借利率）加上合适的利率来决定的，或者公式是一个基础费率（等于联邦债券加年息1％与商业银行基础利率中的高者）加上合适的利率。在LIBOR的情况下，合适的利率一般从每年0.675％到1.550％不等。在基础费率的情况下，合适的利率一般是每年00.5％。此外公司还要支付借贷额度每年0.2％的信用额度费。
公司可以借贷的债务与EBITDA的倍数，最大不超过3倍。
（2）股权融资
在股权融资方面，公司的活动如下：
截止到2008年3月31日公司上市之前，公司总共发股103,383,784，其中三家风险投资公司Norwest Venture Partners、ISOM和红杉资本（Sequoia）总计持股35％，再加上公司的高管、董事会成员以及其他持股5％以上的投资者的股权比例总计70.5％。仅Norwest Venture Partners一家就向公司总计投资了2750万元美金。
2008年8月公司向公开市场发行1500万股，包括12,699,600股新股和出售230万股老股。因此公司的总股数量增加到116,383,784股。公司发行股票价格上升到12.5美元，融资回来1.476亿美元。IPO后Rackspace在2008年10月收购了提供虚拟主机服务的Slicehost和提供在线存储软件和服务的Jungle Disk，之后又发起一轮轮收购，相继收购了Cloudkick、Anso Labs和Mailgun，2012年2月，Rackspace还收购了一家咨询公司SharePoint911。
我们可以看到，随着公司业务的发展，公司的股价逐步上行，权益融资的成本越来越低。融到的资金一部分用到收购中去，不断丰富公司的产品和服务线，带来更多的收入基础，形成了业务发展的良性资金循环。
（3）运用自己的经营现金流
由于云计算公司是资本密集型公司，对资金的需求非常强烈。企业自身的业务是否能够盈利并带来持续的经营现金流流入，不仅关系到企业的财务成本大小，也是决定企业是否能够存活并持续健康的关键，因此成为衡量一个公司业务管理水平的重要标准之一。
Rackspace自2003年就开始盈利，经营现金流一直保证为正数，并且一直在投资纪律的约束下发展业务，以保持稳定的现金流水平。2011年公司的资本支出是3.449亿美元，增加了13,790台服务器，资本开支中21.8％来自于供应商融资，而当年公司的经营现金流净流入为3.43亿美元，几乎可以完全自我支持资本开销，这在资本密集型的业务中是非常可贵的。具体数据见Rackspace公司2005年报（如表2-7所示）。
表2-7 2005年-2011年Rackspace的现金流情况
（4）利用银行的信用额度
2007年，Rackspace由于开始基础设施建设项目，公司的投资现金流出超出了经营现金的流入数量，公司向商业银行发行了两亿美元的信用额度。虽然到2007年12月31日，该信用额度公司只使用了5820万美元，到2008年2月，公司又将信用额度从2亿美元提高到2.45亿美元，但也只是使用了7730万美元的流动贷款和90万美元的信用证，还有1.668亿美元的额度没有使用。
（5）利用当地政府的政策资金
Rackspace不仅在资本市场上寻找资源，而且也充分利用当地政府的支持政策，为自己获得资金。
2007年，公司在保证每年解决一定数量的本地居民就业、且支付的年薪在56,000美元之上的前提条件下，接受了来自德州政府企业基金的2,200万美元的资金援助。
3．分析和总结
从Rackspace看企业在不同的生命周期的融资策略：
至今Rackspace还在高速发展时期，收入还在以30％的速度增长。加上美国上市的高科技公司有不分红的传统，最后这一点倒不完全适合。
参考文献：
［1］ 本部分参考了Stephen A Ross，Randolph W Westerfield，Jeffery F Jffe的“Corporate Finance”，sixth edition《公司理财》吴世农、沈艺峰、王志强等译。北京：机械工业出版社。2007年第1版
［2］ 见证券时报2011年06月02日
［3］ “谷歌公司是如何避税的”，亚新咨询http：//www.yaxin888.com/news47.htm
［4］信息来自公司的招股书和年度报告ir.rackspace.com