第三章　利率与汇率

本章学习目的

通过本章的学习，你应该能够：

（1）明确利息、利率和汇率的含义；

（2）理解利率的决定和利率的风险结构、期限结构；

（3）掌握利率的经济杠杆功能；

（4）懂得汇率的分类和汇率的决定；

（5）了解我国利率制度改革和人民币汇率制度的演变。

利率与汇率是市场经济条件下经济行为主体日常经营过程中所要面对的重要市场信号。利率与汇率的决定有其内在的规律。利率水平与汇率水平作为资金的价格，其高低对整个经济生活有重要的影响。本章主要介绍了利率和汇率的概念、种类，并对利率与汇率决定的各种理论进行了分析。

第一节　利息与利率

本小节包括五个部分，分别是：利息的来源与本质；利率及其种类；利率的决定；利率的风险结构、期限结构；我国利率制度的改革。

一、利息的来源与本质

（一）利息的来源与本质

利息（Interest）是指债权人于借贷期满后收回资金中超过本金的差额部分。在借贷过程中，债权人作为资本的所有者，仅仅让渡资本的使用权，并索要利息报酬。因此，在现代西方经济学中，利息被视为让渡资本使用权而索要的补偿。值得指出的是，将资本贷放出去进行投资而获得利息收益的情形非常普遍，也被视为理所当然。现实中，投资可以采取除了贷放资本以外的多种形式，也可以带来各种各样的投资收益，而由于利息的观念如此普遍，因此，利息也泛化成了收益的代表，即不论是否由借贷资本带来的利息形式的收益，一定程度上都当成利息看待。

现代社会将贷出货币收取利息视为正常的事情，货币因贷放而增值也深深植根于现代经济观念中。我国历史上，对利息也一直采取肯定的态度。但在西方中世纪时期，利息被认为是不合理的，因而有偿借贷都被视为高利贷而受到禁止。英国古典政治经济学的代表人物亚当·斯密则提出了“利息剩余价值学说”，指出利息具有双重来源：其一，当借贷的资本用于生产时，利息来源于利润；其二，当借贷的资本用于消费时，利息来源于别的收入如地租等，从而为马克思关于利息本质的分析奠定了基础。利息的存在，使人们产生这样一种观念：货币可以自我增值。如何解释利息的来源或者说利息的实质，成为理解利息的首要问题。

关于利息的学说很多，我们介绍庞巴维克的时差利息学说和马克思的剩余价值利息学说。

庞巴维克是奥地利的经济学家，他最早提出时差利息论。庞巴维克认为，利息是由现在物品与未来物品之间在价值上的差别产生的。一般情况下，对于现在时间点上的具有一定质量、一定数量的商品而言，消费者可以做出两种选择，一种是现在消费，另一种是推迟消费。现在消费可以给消费者带来消费这一商品所产生的享受，而如果现在不消费，消费者只能推迟其享受。对于一般消费者而言，消费时间点越是提前，越能给他带来消费的满足感。而对于同样的商品而言，消费者做出的两种选择是不对等的，即消费者不可能推迟消费。那么，他现在做出了推迟消费的决策，说明推迟了的消费与现在的消费所带来的享受是不相同的，这就必须使他在未来的消费中除了消费前面的商品外，还要有贴水，即还要有额外的消费。否则，这两种选择无法对等。这一额外的消费，就成为消费者暂时让渡某一商品或某一货币给他带来的利息。所以，利息是时间偏好的产物。庞巴维克的时差利息论，承袭了古典经济学关于流动偏好的理论，并成为现代西方经济学中最具代表性的利息理论。

马克思对利息有深刻的分析。马克思针对资本主义经济中的利息指出：贷出者和借入者双方都是把同一货币额作为资本支出的。但它只有在后者手中才执行资本的职能。同一货币额作为资本对两个人来说取得了双重的存在，这并不会使利润增加一倍。它之所以能对双方都作为资本执行职能，只是由于利润的分割。其中归贷出者的部分叫做利息。马克思认为，利息的实质是利润的一部分，是剩余价值的特殊转化形式。马克思的利息学说来源于古典经济学理论。亚当·斯密在《国民财富的性质和原因的研究》中指出：“以资本贷出取息，实无异于由出借人以一定的年产物让与借用人。但为报答这种让与，借用人须在借用期内，每年以较小部分的年产物，让与出借人，称作利息；在借期满后，又以相等于原来由出借人让给他的那部分年产物，让与出借人，称作还本。”利息是信用关系成立的条件，利息的存在使信用关系得以产生、发展、壮大，从而促进了社会经济的发展。马克思针对资本主义经济中的利息曾有深刻的剖析，他认为利息直接来源于利润，是利润的一部分。在马克思看来，利润的本质是剩余价值，因此，利息是对剩余价值的分割，体现着货币资本家、产业资本家对雇佣工人的剥削关系。

（二）利息的计量

1.单利法

单利是指单纯按本金计算出来的利息。

单利法是指按单利计算利息的方法，即在计息时只按本金计算利息，不将利息额加入本金一并计算的方法。用单利法计算时，其本利和的公式为：

利息（I）=本金（P）×利率（r）×期限（n）

本利和（S）=P（1+r×n）

2.复利法

复利是单利的对称，是指将按本金计算出来的利息额再加入本金，一并计算出来的利息。

复利法是指按复利计算利息的方法，即在计息时把按本金计算出来的利息再加入本金，一并计算利息的方法。用复利法计算时，其本利和的公式为：

S=P（1+r）n

二、利率及其种类和功能

（一）利率及其种类

利率（Interest Rates）就是利息率，是指借贷期间所形成的利息额与本金的比率。用公式表示为：

利率=利息/本金

利率是有时间概念的，是一定时期内的利息额与本金之比。因此，利率可表示为年利率、月利率和日利率。年利率是以年为时间单位来计算利息，用百分之几来表示；月利率是以月为时间单位来计算利息，用千分之几来表示；日利率，习惯上叫“拆息”，是以日为单位来计算利率，用万分之几来表示。在实际生活中，利率通常用年利率表示。年利率、月利率和日利率之间的关系是：

日利率×30=月利率　或：月利率÷30=日利率

月利率×12=年利率　或：年利率÷12=月利率

在传统的习惯中，有用“厘”和“分”表示利息的习惯。不论是年息、月息、拆息都可以用“厘”作为单位，但意义不同。

现实生活中，利率的形式和种类极其繁多，如银行存贷款利率、同业拆借利率、债券利率等，而每一种利率又有多种细分，例如仅就我国目前的国债利率中的回购利率而言，按交易主体不同可分为中央银行公开市场业务、银行之间、交易所的国债回购利率，而银行之间的国债回购利率按期限又分为1、2、3、4、7、14、21天回购利率，1、2、3、4、6月回购利率，1年回购利率等。这些不同的利率，既相互区别又存在错综复杂的相互影响。

一般我们根据不同的标准对利率进行如下分类：

1.实际利率和名义利率

在借贷期间内，可能会出现物价水平的波动，从而导致借贷本金和利息实际价值的变化，由此需要区分名义利率和实际利率。名义利率是指不考虑物价水平变动时的利率。实际利率指剔除物价变动，在货币购买力不变条件下的利率。

用π（π＞0、＜0或=0）表示物价变动率，可以得到实际利率r t 和名义利率r n 的关系式为：

对上式进一步变形可得：

1+r t +π+π·r t =1+r n

这是一种比较精确的计算方法。

当r t 和π的绝对值较小时，π·r t ≈0，实际利率r t 与名义利率r n 的关系可以粗略表示为：

r=r-π

因为π可能大于、小于或等于0，所以，实际利率可能低于、高于或等于名义利率，这取决于借贷期内物价上涨、下跌还是不变。对于借贷双方而言，实际利率比名义利率更有意义。如果名义利率不变，借贷期间物价下跌，则实际利率高于名义利率，这对贷方有利而对借方不利。反之，如果名义利率不变，借贷期间物价上涨，则实际利率低于名义利率，这对借方有利而对贷方不利；当物价上涨率高于名义利率时，实际利率甚至为负，即贷方不仅没有获得任何实际上的利息收益，反而连本金也没有实际足额地收回。

例如，某笔借贷活动中，某人年初贷出本金100万元，年末收回本金和利息共110万元，则年利率为10%，但是，这里的10%并没有考虑借贷期内是否有物价变动，所以是名义利率。如果该年的通货膨胀率为6%，则年末收回的本利和110万元，按不变价格计算，只相当于年初的103.8万元（110÷1.06≈103.8），所以，扣除物价变动因素之后，实际利率为3.8%。

2.市场利率、官定利率和行业利率

随市场供求而自由变动的利率称为市场利率或自由利率。由政府金融管理部门或者中央银行制定的利率，称为官定利率，也称管制利率或法定利率。官定利率是政府干预经济的一种手段，具有强制执行效应。由非官方的民间金融组织，如银行业公会等制定的行业自律性质的利率，称为行业利率，也称公定利率。行业利率对于维护业内的公平竞争具有一定的意义，但对其行业成员没有强制约束力。

3.固定利率和浮动利率

借贷期限内不做调整的利率，称为固定利率。这种计息方式较为传统，其优点是计息简单。但是，对于较长期限的借贷而言，由于利率不能随着物价水平和金融市场状况的变动而调整，如果借贷期间内物价上涨或市场利率上升，意味着债权人蒙受损失；反之，则意味着债务人的损失。固定的利率水平与市场利率水平的差异越大，物价波动越剧烈，债权人或债务人的损失也越大。由于这种损失事先无法预计，较长期限的借贷采用固定利率计息的风险也较高。所以，固定利率计息往往不适合于中长期借贷。

借贷期限内可定期调整的利率，称为浮动利率。一般由借贷双方商定，在规定的时间内根据某种参考利率而定期调整，这样的计息安排意味着该笔贷款利率总能接近市场利率水平。浮动利率能较好地解决长期借贷的借贷双方利率风险问题，但因其手续和计算繁杂，一般只用于3年以上的借贷以及国际金融市场上的借贷。

4.基准利率与同业拆借利率

按照利率的作用不同，可以将利率划分为基准利率和同业拆借利率。

基准利率（Benchmark Interest Rate），是指在多种利率并存的情况下，起决定作用的利率。基准利率变动时，其他利率水平也会相应变动。因此，观察这种关键性利率水平的变化趋势，也就大致找到了利率体系的变化趋势。在美国的金融市场上，联邦基金利率是其基准利率；在我国，中央银行对各金融机构的存贷款利率是利率体系中的基准利率。

同业拆借利率是指在同业拆借市场上，各金融机构之间提供短期融资时使用的利率。这种融资往往是为了弥补头寸的不足，因而期限较短。同业拆借利率是市场上波动最为剧烈，同时又最能反映货币市场资金供求情况的指标。根据这个指标，中央银行可以判断资金供求关系，同时相应地调整法定利率或者采取公开市场操作来影响宏观经济。

在现代金融理论中，市场表现的各种利率水平被分解为：

利率=资金的纯时间价值+风险补偿

其中，资金的纯时间价值，是指投资于无风险资产时的利率水平，即无风险利率；而风险补偿指投资于有风险资产时，与风险相匹配的超额收益，也称为风险溢价。在市场利率环境中，无风险利率水平发生变化时，会带动其他有风险资产的利率水平发生变化，因此，无风险利率代表着基准利率。

（二）利率的经济杠杆功能

利率是重要的经济杠杆，它对宏观经济运行与微观经济运行都有着极其重要的调节作用。利率杠杆的功能可以分为宏观与微观两个方面。

1.宏观调节功能

（1）积累资金。资金总是第一大短缺要素。通过利率杠杆来聚集资金，就可以收到在中央银行不扩大货币供给的条件下，全社会的可用货币资金总量也能增加的效应。

（2）调节宏观经济。利率调高，一方面，拥有闲置货币资金的所有者受利益诱导将其闲置货币资金存入银行等金融机构，使全社会的资金来源增加；另一方面，借款人因利率调高而需多付利息，成本也相应增加，从而促使全社会的生产要素产生优化配置效应。国家利用利率杠杆，在资金供求缺口比较大时（如资金供给＜资金需求），为促使二者平衡，就采取调高存贷款利率的措施，在增加资金供给的同时抑制资金需求。运用利率杠杆，还可以调节国民经济结构。

（3）媒介货币向资本转化。利率的存在与变动能够把部分现实流通中的货币转化为积蓄性货币，能够把消费货币变成生产建设资金，同时推迟现实购买力的实现。

（4）调节收入分配。利息的存在及其上下浮动，会引起国民收入分配比例的改变，从而调节国家与人民、国家财政与企业的利益关系以及中央财政与地方财政的分配关系。

2.微观调节功能

利率作为利息的相对指标影响了各市场主体的收益或成本，进而影响其市场行为。利率杠杆的微观功能主要表现在如下两个方面：

（1）激励功能。利息对存款人来说，是一种增加收入的渠道，高的存款利率往往可以吸收较多的社会资金；利息对于借款人来说，为减轻利息负担，增加利润，企业就会尽可能地减少借款，通过加速资金周转，提高资金使用效益等途径，按期或提前归还借款。

（2）约束功能。利率调高会使企业成本增大，从而使那些处于盈亏边缘的企业走进亏损行列，这样，企业可能会作出不再借款的选择，其他企业也会压缩资金需求，减少借款规模，而且会更谨慎地使用资金。

要有效地发挥利率杠杆的功能，必须具备一定的经济条件，如稳定的货币环境、发育健全的金融市场以及银行和企业都必须是产权清晰、独立核算、自主经营、自负盈亏的现代企业。

三、利率的决定

利率的决定受各种因素的影响，但究竟是哪些因素在影响利率，以及如何影响，经济学界的看法并不完全一致。在此仅分别介绍其中的重要观点。

（一）马克思的利率决定论

马克思的利率决定论是以剩余价值在不同资本家间的分割为起点的。马克思认为，利息是贷出资本的资本家从借入资本的资本家那儿分割来的一部分剩余价值，剩余价值表现为利润，利息的多少则取决于利润总额，利率取决于平均利润率。因此，利息只是利润的一部分，利润本身就是利息的最高界线。同时，利息也不可以为零，否则借贷资本家就不会把资本贷出。换言之，利率的变化范围在零与平均利润率之间，至于具体定位何处，马克思认为这取决于借贷双方的竞争，即借贷资金的供求关系，也取决于传统习惯、法律规定等因素。

但是，在特定经济情况下，利率水平也有可能打破常规，出现等于或高于平均利润率和等于或低于零的情况。例如，在严重经济危机之时，由于商品过剩、销售困难而导致职能资本家债务到期又无力清偿的风险，此时职能资本家有可能不得不接受由于借贷资本供求矛盾尖锐而导致的等于或高于平均利润率的现实。另外，当今某些负有特殊责任的金融机构，如国际开发协会，专门向一些特殊地区或行业提供一些不收息的贷款，此时利率等于零。还有瑞士在20世纪六七十年代为遏制大量资本流入而导致的通货膨胀，对非居民存款采取不但不付息反而倒收费用的政策，此时利率低于零。

（二）西方利率决定理论

西方经济学中关于利率决定的理论都是着眼于利率变动取决于借贷资本具有怎样的供求对比，经过几百年的发展，已经相当成熟，多种理论形成争鸣和互相取长补短。

1.古典利率决定理论

传统经济学中的利率理论称为古典利率决定理论，该理论的主要倡导者为奥地利经济学家庞巴维克、英国经济学家马歇尔和美国经济学家费雪。

古典利率决定理论强调非货币的实物因素在利率决定中的作用，实物因素主要是储蓄和投资。投资量随利率的提高而减少，储蓄量随利率的提高而增加，投资量是利率的递减函数，储蓄量是利率的递增函数，利率的变化取决于投资量与储蓄量的均衡。

古典利率决定理论认为，利率决定于储蓄与投资的相互作用。储蓄（S）为利率（i）的递增函数，投资（I）为利率（i）的递减函数（如图3-1）。当S＞I时，利率会下降；反之，当S＜I时，利率会上升；当S=I时，利率便达到均衡水平。当投资增加时，投资线从图中的I向右平移到I′点，均衡点从E 0 移向E 1 ，均衡利率也从i 0 上升到i 1 。该理论的代表人物是美国著名经济学家费雪（Fisher），他首先发现了预期通货膨胀与利率的关系。当预期通货膨胀率上升时，储蓄减少而投资增加，如果金融市场是一个不受控制的完全竞争性市场，结果是利率上升；而当预期通货膨胀率下降时，储蓄增加而投资减少，结果则是利率下降。这种预期通货膨胀变化引起利率水平发生变动的效应称为费雪效应（Fisher Effect）。该理论属于“纯实物分析”的框架。

2.流动性偏好理论

20世纪30年代资本主义经济大危机后，凯恩斯针对古典经济理论的缺陷，提出了一套宏观经济理论。和传统的利率理论相反，凯恩斯认为利率不是决定于储蓄和投资的相互作用，而是决定于货币的供求数量。凯恩斯认为，货币供给（M S ）是外生变量，由中央银行直接控制；货币需求（L）是内生变量，取决于人们的流动性偏好，如果人们对流动性的偏好强，货币的需求量就上升；反之则相反。在凯恩斯看来，人们对流动性偏好的动机有三个：交易动机、谨慎（预防）动机和投机动机。其中交易动机和谨慎动机与收入成正比、与利率无直接关系。如果用L 1 （y）表示因交易动机和谨慎动机而持有的货币量，L 1 （y）是收入y的增函数。投机动机与利率成反比，因为当市场利率较高时，债券价格相对便宜，人们愿意更多地购买债券、更少地持有货币量，以降低作为投机动机的货币持有成本。如果用L 2 （i）表示为投机动机而持有的货币量，L 2 （i）为利率i的减函数。货币的总需求量为L=L 1 （y）+L 2 （i）。

流动性偏好决定的货币需求曲线与中央银行决定的货币供给曲线共同决定均衡利率水平。在图3-2中，M 1 为货币供给曲线，由中央银行决定；货币需求曲线L=L 1 （y）+L 2 （i）是一条向下倾斜的曲线，表明货币需求量L将随利率的下降而增加；货币供求状况决定均衡利率i 1 。如果中央银行增加货币供应，使货币供给曲线从M 1 平移到M 2 ，均衡利率就下降到i 2 。从图3-2可以看到，当货币需求曲线向右延伸时，逐渐与横轴平行，此时无论货币供给曲线M如何向右移动，即无论怎样增加货币供应量，均衡利率都保持不变，这就是凯恩斯理论中著名的“流动性陷阱”假说。“流动性陷阱”还可用来解释扩张性货币政策的有效性问题。

3.可贷资金利率理论

可贷资金利率理论产生于20世纪30年代后期，是新古典学派的利率理论。该理论是由新剑桥学派的罗宾逊（D.H.Robertson）首倡，经瑞典学派的俄林（B.Ohlin）、林达尔（E.Lindahl）和缪尔达尔（G.Mydal）补充发展，后由英国经济学家勒纳（A.P.Lerner）将其公式化而成。

（1）对古典和流动性偏好利率理论的批评

可贷资金利率理论对古典利率理论和凯恩斯的流动性偏好利率理论进行了批评。该理论认为古典利率理论完全忽视了货币因素和存量分析，而凯恩斯完全摒弃了实际因素和流量分析，二者都过于片面。可贷资金利率理论将古典利率理论的实际因素、流量分析与流动性偏好理论的货币因素、存量分析相结合，以可贷资金为中心概念，从可贷资金的供求结构入手来分析利率的决定。

（2）可贷资金利率理论的主要内容

可贷资金是指“可用于贷放出去的资金”。可贷资金利率理论认为，可贷资金的需求包括两部分：①投资；②新增的窖藏货币需求。这是因为，一方面，借款者借钱后不一定全用于投资，可能有一部分款项借入后暂时不动，以财富形式贮藏起来，即为窖藏之用；另一方面，储蓄是指收入减去消费之后的剩余，即非消费部分，其中包括以货币形式持有财富的窖藏，这实际上是一种“反储蓄”。可贷资金的供给包括三个部分：①储蓄；②银行系统新增发的货币供应量，包括中央银行增发的货币和商业银行所创造的信用；③窖藏现金的启用，即“反窖藏”、窖藏货币需求的减少。其中，可贷资金需求中的“新增的窖藏货币需求”和供给中的“窖藏现金的启用”可以合并为“净增加的窖藏需求”。

可贷资金利率理论综合了古典利率理论和流动性偏好理论，兼顾实际因素和货币因素，在分析方法上结合了流量分析与存量分析。作为西方经济学界的两大利率决定分析工具，可贷资金利率理论与流动性偏好理论相比，各有千秋。流动性偏好理论的分析焦点是市场利率的短期决定，强调短期货币供求对利率的决定作用。而可贷资金利率理论研究的焦点是实际利率的长期决定，它强调通过货币分析实际变量的决定作用，认为短期的货币因素在长期中对利率决定的影响是很小的。两者的分析方法和考虑重点虽有不同，但是所得的结论基本相同，例如，如果增加货币供应量，二者都能得出短期内利率下降的结论。

可贷资金的供给来源主要有个人储蓄、商业储蓄、政府预算盈余、货币供给的增加、国外对国内的贷款等；需求来源主要包括家庭用款、企业投资、政府预算赤字、国外向国内的借款等。

在图3-3中，S LF 与D LF 分别表示可贷资金的供给与需求曲线，可贷资金供给曲线（S LF ）是一条向上倾斜的利率函数曲线。古典经济学家认为，利率是对放弃当前消费而进行储蓄的一种激励。储蓄意味着个体以未来的消费替代当前的消费。利率越高，通过放弃当前消费而进行储蓄获得的未来消费的数量就越多。同时，随着利率的上升，使银行愿意提供更多的贷款。此外，国内利率上升，可以把国际金融市场中的资金吸引到国内市场，增加可贷资金的供给。因此，S LF 是向上倾斜的。可贷资金的需求曲线（D LF ）是向下倾斜的，因为利率的下降会引起当前消费和投资的增加，从而刺激融资项目支出的增加。另外，利率的下降还会增加国外经济实体对国内的借款。由图3-3可知，市场利率是由可贷资金市场中的供求关系决定的，任何使供给曲线或需求曲线产生移动的因素都将改变均衡利率水平。需求增加（D LF 曲线向右移动）或供给减少（S LF 曲线向左移动）将使均衡利率升高；而供给增加（S LF 曲线向右移动）或需求减少（D LF 曲线向左移动）将使均衡利率下降。具体而言，个人的储蓄行为将增加可贷资金的供给，引起利率下降；降低生产成本而使储蓄增加会有同样的结果；中央银行货币供给量的增加同样可以增加可贷资金的供给，使利率降低。从需求方面看，消费者和企业的信心下降，会导致消费者信贷购买和企业投资的减少，从而使可贷资金的需求减少，引起利率的下降；征收收入所得税或为平衡大量的政府预算赤字而减少政府支出，将会降低政府对资金的需求，使D LF 曲线左移并拉动利率下降。

4.IS-LM模型

IS-LM模型，也称为希克斯—汉森模型，1937年由英国经济学家约翰·希克斯在其发表的著名论文《凯恩斯与古典学派》中首次提出，后经美国经济学家阿尔文·汉森加以修正和发展，使该模型成为西方宏观经济学中的重要模型之一。通过对古典利率理论、流动性偏好利率理论和可贷资金利率理论的吸收和批判，IS-LM模型建立了一种将投资和储蓄、货币供给与需求四种因素综合考虑，四种因素共同决定均衡收入和利率的一般均衡理论。

希克斯对古典利率理论、流动性偏好利率理论和可贷资金利率理论进行了批评，他认为上述三种理论都没有考虑收入的决定因素，因而无法得出利率是多少。在希克斯看来，古典利率理论中，储蓄与投资共同决定利率水平，但是储蓄与收入有关，收入不确定时，储蓄也不确定，因此利率也无法确定；流动性偏好利率理论中，货币供求共同决定利率，但是货币需求部分取决于收入，收入不确定时，货币需求无法确定，导致利率也无法确定；可贷资金利率理论中，可贷资金的供求共同决定利率，但是可贷资金供给中的储蓄和可贷资金需求中的窖藏都与收入有关，收入不确定时，最终利率也无法确定。

IS-LM模型的主要内容：希克斯认为，收入不确定时，利率也无法确定，因为收入通过影响储蓄和货币需求来影响利率；而同样，利率不确定时，收入也无法确定，因为利率通过投资来影响收入。所以，利率和收入两者之间存在着不可分割的联系，在现实社会中，利率水平和收入水平必然是同时决定的，这也意味着必须将商品市场和货币市场相结合来解决利率和收入的决定问题。IS-LM模型正是通过商品市场和货币市场同时达到均衡的条件来分析利率决定的。从商品市场来看，储蓄S与投资I相等是商品市场均衡的必要条件，而储蓄取决于收入Y，并与收入正相关；投资I取决于利率r，并与利率负相关。从货币市场来看，货币供求相等是货币市场均衡的必要条件，而货币供应M是外生变量，货币需求L中的交易及预防需求L 1 与收入Y正相关，投机需求L 2 与利率负相关。用IS曲线表示能使商品市场均衡（储蓄S与投资I相等）的收入与利率组合，用LM曲线表示能使货币市场均衡（货币供给M与货币需求L相等）的收入与利率组合。再将能使商品市场和货币市场同时达到均衡的收入和利率的组合求出，即可得到均衡收入和利率。由于IS-LM模型图在西方经济学（宏观经济学部分）中已讲解，此处不再重述。

5.其他的利率理论

（1）开放经济条件下的弗莱明—蒙代尔模型

在IS-LM模型的推导中，只考虑国内因素对均衡利率的影响，没有考虑国际因素的影响。然而，随着经济全球化的推进，各国经济与外部世界的联系越来越密切。在开放经济条件下，一国的国际收支状况会对国内利率产生较大影响。为弥补IS-LM模型的缺陷，美国经济学家弗莱明与蒙代尔在IS-LM模型的基础上加入国际收支因素，提出了一个三部门均衡的框架模型，即IS-LM-BP模型，也称为弗莱明—蒙代尔模型。他们认为，只有在国内实体经济部门、国内货币部门和国外部门同时达到均衡时，包括利率、汇率和国民收入的国民经济才能达到均衡状态。弗莱明—蒙代尔模型建立在如下假设的基础上：①总供给曲线是平缓的，这意味着是物价水平而不是实际收入调节着总需求的波动；②经常项目的平衡不受资本账户的影响，经常项目的盈余规模同实际汇率正相关、同实际收入负相关；③在国际收支中，汇率预期是静态的，资本的流动性是不完全的，因此利率在IS-LM-BP模型中起中心作用，国际利差引起资本的流入与流出。IS-LM-BP模型作为IS-LM模型在开放经济下的拓广，是开放经济条件下分析货币政策、财政政策的非常重要的工具。该模型论证了在不同汇率制度下，一国的货币政策和财政政策在长期对该国的利率和国民经济具有不同的效果、不同的优势。对于固定汇率制度下国际资本不完全流动的情况，IS-LM-BP模型论证了扩张性货币政策只是在短期内会引起利率下降、收入增加、国际收支恶化等结果，本国货币有贬值压力；但在长期，为维护固定汇率，中央银行将出售外汇储备、购买本国货币，直至LM曲线恢复原来水平，这样，利率、国民收入和国际收支将恢复期初水平，发生变化的只是中央银行资产的内部结构（增加或减少国内信贷，减少或增加外汇储备），即货币政策在长期是无效的。但是财政政策在长期是有效的，扩张性的财政政策将使利率和国民收入都提高。由于IS-LM-BP模型图在西方经济学（宏观经济学部分）中已讲解，此处也不再重述。

（2）影响利率的其他因素

影响利率变化的因素是多种多样的，前面所述关于利率决定的理论反映了影响利率的主要因素。除了前面理论所揭示的因素之外，经济周期、财政政策、国际经济政治关系等对利率都有不同程度的影响。

在一些经济不发达地区，或者发达国家的非常时期，利率管制也是直接影响利率的重要因素。利率管制的基本特征是由政府有关部门直接制定利率或规定利率变动的上下界线。由于利率管制具有高度行政干预的力量，利率决定的经济因素就被排斥了。为什么对利率进行管制呢？理由主要有：

第一，由于经济不发达，资金供给严重不足，政府对利率进行管制，目的是促进经济发展以及防止利率过高给经济带来不利影响。很明显，利率提高会增大企业特别是那些负债比率较高的国有企业的负担，为减轻利息负担，政府执行低利率政策。但本质上低利率不一定能促进企业的活力，原因是企业活力的关键在于投资的边际效率。靠对储蓄者的掠夺也许会在短期内对投资者有利，但在长期内，世界各国还没有一个一直靠低利率政策成功发展经济的例子。

第二，实行利率管制以控制通货膨胀，或者控制通货紧缩。

第三，不发达的金融市场和银行信用的垄断经营造成利率的垄断，并发展为利率管制。

第四，外汇汇率的高低。外汇汇率与利率有密切的关系，有时为了抑制本国汇率的下降，就需要提升本国利率。

利率的管制不是市场经济的产物。建立市场经济，取消利率管制，首先依赖于利率机制的形成。在完善的利率机制没有形成之前，对利率的管制也是迫不得已的。

四、利率的风险结构与期限结构

（一）利率的风险结构

利率的风险结构指的是期限相同的融资而利率却不同的现象，或相同期限金融资产因风险差异而产生的不同利率。有很多风险因素影响利率的大小，其中主要有违约风险、流动性风险、税收风险、购买力风险等。

1.违约风险

违约风险，又叫信用风险，或者叫倒账风险，是债券的主要风险之一。债券种类繁多，不同债券的违约风险有很大的不同。在信用关系中，违约风险是指债务人不能按事先约定，按时足额地向债权人归还本金和支付利息。债券发行者可能存在违约风险，违约风险的高低随发行者的实力和信誉程度而变化。例如，国债、金融债券和企业债券相比较而言，国债几乎没有违约风险，金融企业的资信等级较高，但存在一定程度的违约风险，企业债券的资信等级比金融企业整体要低，违约风险最高。

对于投资者而言，在同样期限和同等收益水平下，愿意购买违约风险最低的债券，以保障投资收益的实现。因此，违约风险高的债券，为吸引投资者的购买，应当给予投资者更高的利息收益，以补偿投资者承担的风险。因此，违约风险越高的债券，其利率水平越高。有违约风险债券和无违约风险债券的利率差额，称为风险升水或风险溢价，风险溢价代表了人们对持有风险债券所要求的额外补偿。

由于违约风险对于债券利率和风险溢价的决定如此重要，投资者需要对企业的违约风险进行了解。债券违约风险通常称为信用风险，它的测定由信用评级机构负责。在美国，穆迪投资服务公司和标准普尔公司对企业债券和市政债券作出的信用评级是投资者考察企业债券的重要依据。

2.流动性风险

违约风险只是构成同样期限不同债券的利率差别的原因之一。国债的交易规模大，违约风险低，价格也相对稳定，因此国债很容易出手而且交易费用低，而企业债券的交易规模小，违约风险高，价格波动相对较大，因而企业债券相对国债较难出手，尤其在紧急情况下，交易费用更高。因此，国债的流动性大，也更受市场欢迎，为了吸引投资者购买流动性小的企业债券，应当给予投资者更高的利息收益，以补偿投资者承担的流动性损失。

3.税收政策风险

在美国债券市场上，美国市政债券比国债的违约风险大而且流动性低，但是市政债券的利率水平却比国债要低。这是因为，这两种债券的税收政策不一样。在美国，国债的利息收入要纳税，但是市政债券的利息收入却享受免交国税和地方税的待遇，所以尽管市政债券的利率比税前的国债利率要低，但是却比税后的国债利率要高。

4.购买力风险

债券一个比较明显的特征是，有明确或比较明确的现金流入量。但债券很难回避物价上涨带来的影响，而股票回避物价上涨的能力要好得多。

股票的收益主要来自于股价的变动。尽管影响股票价格的因素数不胜数，但股价最终是股票价值的反映。股票价格一方面取决于公司的收益，另一方面取决于投资的机会成本——股票资本成本的高低。公司的收益通常与经济环境密切相关，其中也与物价水平相关。上市公司通常有多种手段回避通货膨胀风险。而由于债券的利息收益是固定的，不管发行者有多大能力来回避通货膨胀的风险，购买者只能获得名义上固定的利息。这就给投资者带来很高的风险。

总之，违约风险、流动性风险、税收政策风险和购买力风险这些因素都对期限相同的各种债券之间的利率差异起作用，这几种因素较好地解释了债券的风险结构。

（二）利率的期限结构

前面讨论了利率的风险结构问题，这个部分我们来研究利率的期限结构问题。利率的期限结构是指在违约风险、流动性及税收因素相同的情况下，利率的大小与其到期日的时间长短之间的关系，即利率与期限之间的变化关系。一般来说，利率随期限的延长而增加。

利率的期限结构可以用利率（收益率）曲线表示。

1.利率（收益率）曲线

利率（收益率）曲线是在假定证券市场上证券价格、证券面值及各期收益等已知的条件下，反映证券的利率（收益率）随证券期限的变化而变化规律的曲线。这条曲线是这样得到的：把期限不同但风险、流动性和税收因素都相同的回报率连成一条曲线，即利率（收益率）曲线。

我们以期限为横轴，利率水平为纵轴，将利率（收益率）曲线描述在这一坐标空间内，则利率（收益率）曲线形状大致可能会呈现如图3-4所示的三种情况。如图3-4中a所示，向右上方倾斜的形状表明期限越长，利率越高。这种形状的曲线被称为“正常的”或“正的”收益曲线。除此之外，还有两种其他类型的曲线：呈水平线状和向右下方倾斜，如图3-4中b、c所示。

水平形状的曲线表明利率与期限无关系，长期利率与短期利率相等。此种情况下将造成长期证券的需求减少，继而长期利率将逐渐小于短期利率。向右下方倾斜的曲线，表明期限越长，利率越低，利率将逐渐小于短期利率。目前，有三种利率的期限结构理论对利率（收益率）曲线的不同状况进行解释。

2.利率的期限结构理论

（1）预期理论

预期理论假定整个债券市场是统一的，不同期限的债券之间具有完全的替代性，也就是说，债券的购买者在不同期限的债券之间没有任何特殊的偏好。在此基础上，预期理论断言，利率的期限结构是由人们对未来短期利率的预期决定的。预期假说解释了利率期限结构随着时间不同而变化的原因。

①收益率曲线向上倾斜时，短期利率预期在未来呈上升趋势。由于长期利率水平在短期利率之上，未来短期利率的平均数预计会高于现行短期利率，这种情况只有在短期利率预计上升时才会发生。

②收益率曲线向下倾斜时，短期利率预期在未来呈下降趋势。由于长期利率水平在短期利率之下，未来短期利率的平均数预计会低于现行短期利率，这种情形只有在短期利率预计下降时才会发生。

③当收益率曲线呈水平状态时，短期利率预期在未来保持不变。

尽管预期理论解释了利率（收益率）曲线所呈现的三种情况，但它也面临着一个重要的经验事实的挑战，那就是市场上长期利率一般要高于短期利率。这是否意味着人们总是倾向于相信未来的利率会高于现在呢？这显然没有道理，原因是人们预期的利率水平的变化方向不可能是不变的。针对这一问题，人们提出了市场分割假说。

（2）市场分割假说

市场分割假说理论认为：期限不同的债券市场是完全分离的或独立的，每一种债券的利率水平在各自的市场上，由对该债券的供给和需求所决定，不受其他不同期限债券预期收益变动的影响。

一般而言，持有期较短的投资人宁愿持有短期债券，而持有期较长的投资人可能倾向于持有长期债券。由于投资人对特定持有期的债券具有特殊的偏好，因而可以把债券的不同期限搭配起来，使它等于期望的持有期，从而可以获得确定的无风险收益。例如，收入水平较低的投资人可能宁愿持有短期债券，而收入水平较高或相对富裕的投资人选择的平均期限可能会长一些。如果某个投资人的投资行为是为了提高近期消费水平，他可能选择持有短期债券；如果其投资行为有长远打算，那么，他可能希望持有期限稍长的债券。

按照市场分离假说的解释，收益率曲线形式之所以不同，是由于对不同期限债券的供给和需求不同。

①收益率曲线向上倾斜，表明对短期债券的需求相对高于对长期债券的需求，结果是短期债券具有较高的价格和较低的利率水平，长期利率高于短期利率。

②收益率曲线向下倾斜，表明对长期债券的需求相对高于对短期债券的需求，结果是长期债券具有较高的价格和较低的利率水平，短期利率高于长期利率。

③由于平均看来，大多数人通常宁愿持有短期债券而非长期债券，因而收益率曲线通常向上倾斜。

由于这种理论将不同期限的债券市场看成是分割的，所以它无法解释不同期限的债券利率往往同向变动这一经济现象。

（3）偏好停留假说

偏好停留假说是对预期假说和市场分割假说的进一步发展。该理论认为：长期债券的利率水平等于在整个期限内预计出现的所有短期利率的平均数，再加上由债券供给与需求决定的时间溢价。

根据偏好停留假说，可以得出下列几点解释：

①由于投资者对持有短期债券存在较强偏好，只有加上一个正的时间溢价作为补偿时，投资人才会愿意持有长期债券。因此，时间溢价大于零。即使短期利率在未来的平均水平保持不变，长期利率仍然会高于短期利率。这就是收益率曲线通常向上倾斜的原因。

②在时间溢价水平一定的前提下，短期利率的上升意味着平均看来短期利率水平将来会更高，从而长期利率也会随之上升，这解释了不同期限债券的利率总是共同变动的原因。

③时间溢价水平大于零与收益率曲线有时向下倾斜的事实并不矛盾。因为在短期利率预期未来会大幅度下降的情况下，预期的短期利率的平均数即使再加上一个正的时间溢价，长期利率也会低于现行的短期利率水平。

④当短期利率水平较低时，投资者总是预期利率水平将来会上升到某个正常水平，未来预期短期利率的平均数会相对高于现行的短期利率水平，再加上一个正的时间溢价，使长期利率大大高于现行短期利率，收益率曲线往往比较陡峭地向上倾斜。相反，当短期利率水平较高时，投资者总是预期利率将来会回落到某个正常水平，未来预期短期利率的平均数会相对低于现行的短期利率水平。在这种情况下，尽管时间溢价是正的，长期利率也有可能降到短期水平以下，从而使收益率曲线向下倾斜。

由于偏好停留假说能较好地与我们观察到的经验事实相吻合，所以它是一种最被人们所接受的利率期限结构理论。

五、我国利率制度的改革

我国长期以来一直实行利率管制，各种利率水平的确定主要是通过行政手段直接规定的。

我国的利率市场化是在建立社会主义市场经济体制中逐渐提出来的。我国在1978年以前的计划经济时期，实行的基本上是与计划经济相适应的高度集中、严格管制的固定利率体制。利率管理权限完全集中在中国人民银行总行，对利率的重大调整必须报请国务院批准，各级分行和专业银行都无权变动利率。这是僵化的管制利率体制。

所谓利率市场化，是指货币当局将利率的决定权交给市场，由市场主体自主决定利率，货币当局则通过运用货币政策工具，间接影响和决定市场利率。

改革开放以后，党和国家逐步认识到利率对经济的调节作用，非常重视我国的利率市场化改革。1993年，党的十四大《关于金融体制改革的决定》提出，我国利率改革的长远目标是：建立以市场资金供求为基础，以中央银行基准利率为调控核心，由市场资金供求决定各种利率水平的市场利率管理体系。党的十四届三中全会通过的《中共中央关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》中提出，中央银行按照资金供求状况及时调整基准利率，并允许商业银行存贷款利率在规定幅度内自由浮动。此后，根据党的十六届三中全会精神，结合我国经济金融发展和加入世贸组织后开放金融市场的需要，中国人民银行提出了利率市场化改革的基本思路：按照先外币、后本币，先贷款、后存款，先存大额长期、后存小额短期的基本步骤，逐步建立由市场供求决定金融机构存、贷款利率水平的利率形成机制，中央银行调控和引导市场利率，使市场机制在金融资源配置中发挥主导作用。

（一）放开银行间同业拆借市场利率

我国于1996年1月3日建立和启动了全国统一的同业拆借市场，并从当年6月1日起取消了原来按同档次再贷款利率加2.88个百分点确定同业拆借利率最高限的规定，实行由拆借双方根据市场资金供求状况自主确定拆借利率水平。1997年开始公布“全国银行间同业拆借利率”（CHIBOR），从而使利率市场化找到了恰当的突破口。1998年，中央银行又撤销了各地的融资中心和二级拆借市场，全国的银行间拆借统一在原一级市场上进行，这表明我国真正的、较为成熟的货币子市场正在形成，这对利率市场化改革和货币政策的有效发挥具有里程碑意义。

（二）放开国债市场利率

1997年6月银行间债券市场正式启动，与此同时放开了债券市场的债券回购和现券交易利率。1998年9月，放开了政策性银行发行金融债券的利率。1998年9月2日，国家开发银行在银行间债券市场首次运用市场利率招标方式发行1年期金融债券，获得成功；同年11月，进出口银行也成功发行了1年期金融债券。随后，银行间债券市场债券发行利率全面放开。

国债发行利率的市场化，必须以国债市场的开放为前提。中国人民银行自1996年4月开展国债公开市场操作以来，交易对象不断扩大，交易方式日益多样化，操作力度也在加强，国债市场逐步开放。1999年9月，成功实现了国债在银行间债券市场上通过利率招标发行。

（三）放开了贴现和转贴现利率

1998年3月，我国改革再贴现利率及贴现利率的生成机制，放开了贴现和转贴现利率。在此之前，根据规定，贴现利率在同档次贷款利率基础上最大下浮幅度不超过10%，再贴现利率在再贷款利率基础上最大下浮幅度不超过10%。由于贷款利率与再贷款利率变动不一致，出现了贴现利率与再贴现利率倒挂的现象，限制了票据市场的发展。1998年3月以后，我国实行贴现和转贴现利率在再贴现利率基础上加点生成，再贴现利率由中央银行根据货币市场利率单独确定的机制，实际上是放开了贴现和转贴现利率。

（四）实现了境内外币利率的市场化改革

2000年9月21日开始，我国改革了外币利率管理体制，具体内容如下：

（1）放开外币贷款利率。由金融机构根据国际金融市场利率的变动情况以及资金成本、风险差异等因素，自行确定各种外币贷款利率及计、结息方式。

（2）大额外币存款利率由金融机构与客户协商确定。300万（或以上）美元或等值其他外币的大额外币存款，其利率水平由金融机构与客户协商确定，并报当地人民银行备案。今后，大额外币存款起存金额由中国银行业协会负责调整。

（3）小额外币存款利率由银行业协会统一制定，各金融机构统一执行。对300万美元（或等值其他外币）以下的小额外币存款，其利率水平由银行业协会统一制定，经中国人民银行核准后对外公布。各金融机构统一按中国银行业协会公布的利率水平执行。

（五）对保险公司大额定期存款实行协议利率

从1999年10月开始，对保险公司3000万元以上和5年（不含5年）以上的大额定期存款实行保险公司与商业银行双方协商利率的办法，实际上是放开了这项存款利率。这是首次对大额长期存款利率进行市场化的改革尝试。

（六）公开市场业务操作

1996年4月，中央银行启动了以国债回购为主要形式的公开市场操作。经过多年来的努力，公开市场业务操作已经成为中央银行调控基础货币的主要政策工具。

（七）改革法定存款准备金制度

改革法定存款准备金制度是利率市场化改革的重要内容。1998年3月21日，中国人民银行对存款准备金制度进行了改革，恢复了存款准备金的支付、清算和货币政策工具的功能，改变了商业银行一方面过多向中央银行借款、一方面又过多向中央银行存款的怪现象。但是，对准备金存款支付利息的做法，仍在一定程度上保留了准备金分配信贷资金的功能，不利于准备金制度功能的发挥，也不利于形成合理的中央银行利率。

（八）存贷款利率调整频繁，逐步扩大存贷款利率浮动幅度

从1993年5月到2008年，我国对存贷款利率进行了多次调整，其中1993年5月15日、7月11日，1995年1月1日是提高存贷款利率。从1996年5月1日到2002年2月21日，连续8次降低利率。2004年10月29日起上调金融机构存贷款基准利率。金融机构1年期存款基准利率上调0.27个百分点，由1.98%提高到2.25%，1年期贷款基准利率上调0.27个百分点，由5.31%提高到5.58%。其他各档次存、贷款利率也相应调整，中长期上调幅度大于短期。每一次利率调整都是根据当时的经济形势而进行的。提高利率是为了抑制经济过热，而降低利率是为了刺激投资，拉动经济增长。

1998年和1999年，中国人民银行连续三次扩大金融机构贷款利率浮动幅度。2004年1月1日，中国人民银行再次扩大金融机构贷款利率浮动区间。商业银行、城市信用社贷款利率浮动区间扩大到0.9～1.7，农村信用社贷款利率浮动区间扩大到0.9～2，贷款利率浮动区间不再根据企业所有制性质、规模大小分别制定。扩大商业银行自主定价权，提高贷款利率市场化程度，企业贷款利率最高上浮幅度扩大到70%，下浮幅度保持10%不变。在扩大金融机构人民币贷款利率浮动区间的同时，推出放开人民币各项贷款的计、结息方式和5年期以上贷款利率的上限等其他配套措施。

从2004年10月29日起放宽人民币贷款利率浮动区间和允许人民币存款利率下浮，金融机构（不含城乡信用社）的贷款利率原则上不再设定上限，贷款利率下浮幅度不变，贷款利率下限仍为基准利率的0.9倍。对金融竞争环境尚不完善的城乡信用社贷款利率仍实行上限管理，最高上浮系数为贷款基准利率的2.3倍，贷款利率下浮幅度不变。以调整后的1年期贷款基准利率（5.58%）为例，城乡信用社可以在5.02%～12.83%的区间内自主确定贷款利率。允许存款利率下浮，即所有存款类金融机构对其吸收的人民币存款利率，可在不超过各档次存款基准利率的范围内浮动，存款利率不能上浮。2004年11月，放开1年期以上小额外币存款利率。

2008年11月，为贯彻落实适度宽松的货币政策，保证银行体系流动性充分供应，促进货币信贷稳定增长，发挥货币政策在支持经济增长中的积极作用，中国人民银行决定下调人民币存贷款基准利率和金融机构存款准备金率：从2008年11月27日起，下调金融机构1年期人民币存贷款基准利率各1.08个百分点，其他期限档次存贷款基准利率作相应调整。同时，下调中央银行再贷款、再贴现等利率。进入2009年以来，鉴于银行间资金一直保持极度充裕的状态，中央银行采取了以公开市场操作为主的货币调控手段，市场几度猜测的两率调整也迟迟未见出台。

（九）改革深入阶段的制度选择逻辑

2005年至今的利率市场化改革，一是人民币汇率形成机制改革后，频繁运用货币政策工具小步微调。二是货币市场基准利率体系建设稳步推进。上海银行间同业拆放利率（Shibor）自2007年1月4日正式运行以来，在货币市场上的基准利率地位初步确立。三是利率金融产品的进一步丰富，利率衍生产品创新启动。2006年，人民币利率互换交易试点在银行间债券市场展开。2008年1月，全面推出利率互换业务。2007年9月在银行间市场推出远期利率协议业务。四是国有商业银行不断改制上市取得成效。2009年1月16日中国农业银行股份有限公司正式挂牌，这也意味着中国的四大国有银行已全部上市成功。此外，为加强市场自律管理，中国银行间市场交易商协会成立。因此无论是金融资源的市场配置程度，还是金融资源总量，都延续了上一阶段向右上方旋转和向右扩张的趋势。

我国利率市场化改革的总体思路是：先开放货币市场利率和债券市场利率，再逐步推进存、贷款利率的市场化。存、贷款利率市场化将按照“先外币、后本币；先贷款、后存款；先长期、大额，后短期、小额”的顺序进行。毫无疑问，我国的利率市场化改革取得了巨大进展。放宽人民币贷款利率浮动区间并允许人民币存款利率下浮，是稳步推进利率市场化的又一重要步骤，有利于金融机构提高定价能力，防范金融风险。

按照市场化的程度，目前国内利率可以分为三类：一类是被严格管制的利率，主要是针对居民和企业的人民币存款利率；二类是正在市场化的利率，主要是银行的贷款利率和企业债券的发行利率；三类是已经基本市场化的利率，包括除企业债券发行利率以外的各种金融市场利率、银行同业拆借市场利率、外币市场存贷款利率等。

第二节　外汇与汇率

随着我国加入WTO及改革开放的纵深发展，我国的金融业走上了高速发展的“快车道”，获得了前所未有的进步。伴随而来的是，我国企业和个人的对外交往活动越来越频繁，涉外经济活动深入到国民经济的各个领域。而国际间经济往来所产生的债权和债务关系，最终要通过结算的方式来了结，这种结算方式与国内结算方式不同，必须涉及国际上公认的外国货币即外汇，以及外国货币与本国货币之间的兑换即汇率。本节将围绕外汇与汇率的基础知识做重点阐述。

一、外汇

（一）外汇的概念

外汇（Foreign Exchange）是国际汇兑的简称，它有动态和静态之分。动态的外汇是指把一国货币兑换成另一国货币以清偿国际间债务的金融活动。静态的外汇是指以外币表示的用于国际结算的支付手段。

国际货币基金组织（IMF）对外汇的定义是：“外汇是货币行政当局（中央银行、货币管理机构、外汇平准基金及财政部）以银行存款、国库券、长短期政府债券等形式所持有的在国际收支中可以使用的债权。”此定义强调的是外汇的储备资产职能。

我国1997年公布的《中华人民共和国外汇管理条例》第三条规定：外汇是以外币表示的可用于国际清偿的支付手段和资产，包括：

（1）外国货币，包括纸币、铸币；

（2）外币支付凭证，包括票据、银行存款凭证、邮政储蓄凭证等；

（3）外币有价证券，包括政府债券、公司债券、股票等；

（4）特别提款权、欧洲货币单位（欧元）；

（5）其他外汇资产。

（二）外汇的特征

虽然外汇是指外国货币或以外国货币表示的能用来清算国际收支差额的资产，但是，并不是所有的外国货币都能成为外汇，它需要具备以下特征：

（1）自由兑换性，即这种外币能自由地兑换成本币；

（2）普遍接受性，即这种外币在国际经济往来中被各国普遍地接受和使用；

（3）可偿性，即这种外币资产是可以保证得到偿付的。

（三）外汇的种类

（1）根据外汇可否自由兑换，外汇主要可以分为自由兑换外汇和记账外汇。

①自由兑换外汇，是指在国际结算和国际金融市场上，不需要货币发行国的批准，就可以自由兑换成其他国家货币的货币。换言之，凡是在国际经济与贸易交往中可以自由兑换并自由转让的外币，均称为自由兑换外汇。一般来说，一国的货币要成为自由兑换外汇，必须具备三个条件：第一，在本国国际收支中对资金的转移不受任何限制；第二，不可采取双重汇率制度和歧视性货币政策；第三，在另一国的要求下，可以随时赎回对方国家经常项目中结存的本国货币。

②记账外汇，又称协议外汇或双边外汇，是指在两国政府间签订的贸易协议或支付协议中使用的外汇，只能用于两国之间的经济贸易往来收支的结算。这种外汇未经货币当局的批准，不能自由兑换成其他国家的货币。其特点是：它用于两国之间协定范围内的交易，一般采用记账的方式；记账外汇可以是本国的货币、外国货币或第三国的货币；不可以转让给第三国使用。

（2）根据外汇来源的不同，外汇主要分为贸易外汇和非贸易外汇。

①贸易外汇。出口商品赚取外汇，进口商品支付外汇，这种由进出口贸易所引发的外汇收支，就是贸易外汇。贸易外汇的收入是一国外汇的主要来源，贸易外汇的支出就是一国外汇的主要用途。

②非贸易外汇。由非商品贸易的往来所引发的外汇收支，主要包括劳务外汇、旅游外汇和侨民外汇等，统称为非贸易外汇。随着世界服务贸易的发展，非贸易外汇对一国的外汇来源和用途有着重要的影响。

（3）根据外汇交割日期的不同，外汇主要分为即期外汇和远期外汇。

①即期外汇，又称现汇，是指外汇买卖成交之后，在两个营业日内交割完成的外汇。根据支付凭证的不同，可分为电汇、信汇和票汇。

②远期外汇，又称期汇，是指外汇买卖合同签订后，双方约定在未来某一时间办理交割手续的外汇。远期外汇，通常是由国际贸易结算中的远期付款条件引起的。远期外汇的用途主要有：避免国际贸易中收付的汇率风险；套利并锁定远期汇率风险；外汇银行外汇头寸的调整；进行外汇投机。

（四）外汇的作用

外币与本币一样，是国民经济建设中不可缺少的重要资源。同时，它作为国际结算的支付手段，也是国际经济往来中不可缺少的工具。随着国际经济、政治、文化交往的发展，外汇在促进国际贸易和国际经济合作方面发挥着重大的作用。

（1）实现了国际购买力的转移，促进了各国之间的相互交流。当今世界各国实行的是纸币流通制度，由于各国货币不同，一国货币一般不能在别国流通，对于别国市场上的商品和劳务没有直接的购买力。而外汇作为国际支付手段被各国所普遍接受，它使不同国家间的货币购买力的转移得以实现，极大地促进了世界各国在经济、政治、科技、文化等领域的相互交流。

（2）充当国际结算支付手段。利用国际信用工具（汇票等），通过在有关银行账户上的转账或冲抵的方法来办理国际支付，这种国际间非现金的结算方式，既安全迅速又简单方便，还可节省费用，加速了资金周转，促进了国际经贸关系的发展。

（3）调剂国际间资金余缺。由于世界经济发展不平衡，各国资金的余缺程度不同，客观上需要在世界范围内进行资金的调剂。不同国家的资金调剂，不能像一国范围内资金余缺部门那样可直接进行。外汇的可兑换性，使各国余缺资金的调剂成为可能，从而推动了国际信贷和国际投资活动的开展，使资金的供求在世界范围内得到调节，发挥着重大的作用。

（4）政府调节宏观经济的重要工具。外汇储备是国际储备资产的主体，是可以随时用来支付国际收支差额、干预外汇市场、维持本币汇率稳定的流动性资产，从而成为政府进行宏观经济调控的重要工具。

二、汇率与汇率制度

（一）汇率的含义

汇率（Rate of Exchange）是以一国货币单位表示的另一国货币单位的价格，或者说，汇率是不同货币兑换的比率。汇率又称为汇价，与外汇行市、外汇牌价是同义语。

折算两种货币的比率，首先要确定以哪一国货币作为标准，这称为汇率的标价方法。国际上常用的汇率标价方法有两种：直接标价法（Direct Quotation）和间接标价法（Indirect Quotation）。

直接标价法又称应付标价法，是指以一定单位（1、100、10000个单位）的外国货币为标准，折算为若干单位本国货币的表示方法。在直接标价法下，等式左边的外国货币数额固定不变，外汇汇率涨落均以等式右边相对应的本国货币数额的变化来表示。如果需要比原定更多的本国货币才能兑换原定数额的外币，这说明外国货币价值上升，本国货币对外国货币的比值下降，通常可称之为外汇汇率上涨，或本币汇率下跌。假定以比原定数额较少的本国货币就能兑换原定数额的外国货币，这就说明本币币值上升，外币对本币的比值下降，通常称之为外汇汇率下跌，或本币汇率上涨。目前除美元、英镑、欧元以外，世界上绝大多数国家的货币均采用直接标价法。我国国家外汇管理局公布的外汇牌价也采用直接标价法。

间接标价法又称应收标价法，是指以一定单位的本国货币为标准，折算为若干单位外国货币的表示方法。在间接标价法下，等式左边的本国货币数额固定不变，外汇汇率涨落均以等式右边相对的外国货币数额的变化来表示。一定单位的本国货币折算的外国货币增多，即等式右边的外国货币数额增大，说明外汇汇率下降，本币汇率上升。如果外币数额减少，则说明外币币值上升，本国货币币值下降，本币汇率下跌，外汇汇率上升。

直接标价法和间接标价法之间存在着一种倒数关系，即直接标价法的倒数就是间接标价法；反之，亦然。在国际间进行外汇业务交易时，银行之间的报价通常以美元为基础来表示各国货币的价格，这一标价法称为美元标价法（US Dollar Quotation）。

（二）汇率的种类

从不同角度出发，汇率可划分为不同的种类。

1.按制定汇率的不同方法来区分，可分为基本汇率与套算汇率

基本汇率是指一国（本国）货币对某一关键货币的比率。所谓关键货币，是指该国国际收支中使用最多的、外汇储备中所占比重最大的、国际上普遍接受的自由兑换货币。第二次世界大战结束以来，大多数国家均把美元当成关键货币来制定基本汇率。

套算汇率又称交叉汇率，是指两种货币以第三种货币（即某一关键货币）为中介，而间接套算出来的汇率。在实务操作中，套算汇率就是利用基本汇率推算出来的。

2.按银行买卖外汇的角度区分，可分为买入汇率和卖出汇率

买入汇率（Buying Rate），也称买价或银行出价，它是指银行向同业或客户买入外汇时所使用的汇率。采用直接标价法时，外币折合本币数较少的那个汇率是买入价；采用间接标价法时则相反。

卖出汇率（Selling Rate），也称卖价或银行要价，它是指银行向同业或客户卖出外汇时所使用的汇率。采用直接标价法时，外币折合本币数较多的那个汇率就是卖出价；采用间接标价法时则相反。

买入卖出都是从银行买卖外汇的角度来看的，两者之间有个差价。这个差价是银行买卖外汇的正常收益，通常为0.1%～0.5%。

银行同业之间买卖外汇时使用的汇率也称同业买卖汇率，实际上也就是外汇市场买卖价。在正常情况下，银行同业买卖汇率的差价比银行与一般客户的买卖差价要小。买入汇率与卖出汇率的算术平均数就是中间价，即：

（买价+卖价）÷2=中间价

3.按汇兑方式划分，可分为电汇汇率、信汇汇率、票汇汇率

电汇汇率（Telegraphic Transfer Rate，简称T/T Rate）是指银行以电报、电传等方式委托其国外分支机构或代理人付款给收款人所使用的一种汇率。在国际支付中，大额的资金调拨一般都采用电汇。由于电汇付款时间快，一般可以当天到达，银行无法占用客户的资金头寸。国际电报电传费用也较高，使得电汇汇率较信汇汇率、票汇汇率高。电汇汇率在外汇交易中占有较大的比重，成为计算并框定其他汇率的基础，因此，电汇汇率又称基础汇率。

信汇汇率（Mail Transfer Rate，简称M/T Rate）是用信函通知付出外汇时的汇率。邮寄信函需要一定时间，银行在这段时间内可以占用客户的资金。因此需要把邮程时间的利息在汇率内扣除，于是信汇汇率比电汇汇率低。

票汇汇率（Banker's Demand Draft Rate，简称D/D Rate）是指银行通过签发一纸由其在国外的分支行或代理行付款的支付命令给汇款人，由其自带或寄往国外取款的一种汇率。票汇汇率分为两种：一种是即期票汇汇率，另一种是远期票汇汇率。由于卖出汇票与支付外汇间隔一段时间，因此票汇汇率也需在电汇汇率的基础上对利息因素作些调整，并且期限越长，价格越低。即期票汇和远期票汇都是外汇交易的重要形式。

4.按汇率制度划分，可分为固定汇率和浮动汇率

固定汇率是指货币的汇率基本固定，波动被限制在较小幅度之内的汇率。

浮动汇率是指各国货币之间的汇率波动不受限制，而听任外汇市场随供求关系自由波动的汇率。

5.根据国家对汇率管制的宽严程度划分，可分为官方汇率与市场汇率

官方汇率是指政府机构（如中央银行或外汇管理机构）制定和公布的汇率，并规定一切外汇交易都以此汇率为准。

市场汇率是指在外汇市场上自由买卖外汇的实际汇率。

6.按外汇买卖交割时间来划分，可分为即期汇率和远期汇率

即期汇率是买卖双方成交后，于当天或次日办理交割的汇率。

远期汇率是指银行向客户买卖外汇，签订成交合同，预约在未来一定时期进行交割所使用的预定汇率。买卖远期外汇的期限一般为1、3、6、9、12个月等。银行把几个月以后的交易金额及汇率在合同中预先定下来，以后不论市场汇率如何变动，交易双方都要履行合同，按合同预定汇率办理支付。远期汇率是在即期汇率的基础上加减一定差额形成的，这个差额称为远期差价。即：

远期汇率=即期汇率±远期差价

远期差价（Forward Margin）用升水（Premium）、贴水（Discount）、平价（At Par）来表示。升水表示远期汇率比即期汇率贵，贴水表示远期汇率比即期汇率便宜，平价表示远期汇率等于即期汇率。远期差价值在实务中常用点数表示，每点为万分之一，即0.0001。

7.从衡量货币价值的角度划分，可分为名义汇率、真实汇率和有效汇率

名义汇率是指未经调整的汇率。

真实汇率又称实际汇率。它是一种对价格进行调整后的名义汇率。具体地说，真实汇率是把名义汇率中的物价因素扣除后得出的。

有效汇率是各种双边汇率的加权平均。衡量一种货币的价值仅靠双边汇率是不够的。在外汇市场上，常可以看到一种货币对某种外币的价值在上升，但对另一种外币的价值却在下降。在这种情况下，双边汇率无法说明这种货币在世界范围内的变动情况，因此要用有效汇率来综合衡量一种货币的变化情况。

（三）汇率制度

汇率制度是各国普遍采用的确定本国货币与其他货币汇率的体系，具体规定了汇率的确定及变动的规则，对各国汇率的决定有重大影响。汇率制度是国际货币制度的有机组成部分，是在不同的国际货币体系下产生和发展起来的。自19世纪后期至今，对应于国际货币体系的演变，前后一共出现了三种汇率制度，即金本位体系下的固定汇率制、布雷顿森林体系下的固定汇率制和浮动汇率制。

汇率制度又称汇率安排，是指一国货币当局对本国汇率水平的确定、汇率变动方式等问题所作出的一系列安排或规定。按照汇率波动有无平价及汇率波动幅度的大小，可将汇率制度分为固定汇率制度和浮动汇率制度。

1.固定汇率

固定汇率制度（Fix Rate System）是指两国货币的比价基本固定，现实汇率只能围绕平价在很小的范围内上下波动的汇率制度。如在外汇市场上两国汇率波动超过规定的幅度时，有关国家的货币当局有义务站出来干涉，以维持汇率保持不变。从历史发展来看，固定汇率制度又可以分为金本位制度下的固定汇率制度和纸币流通条件下的固定汇率制度。

2.浮动汇率

所谓浮动汇率制度（Floating System）是指一国不规定本国货币对外币的平价及上下波动的幅度，汇率由外汇市场的供求状况决定并自由上下浮动的汇率制度。

三、汇率的决定

货币制度的每一次改变都伴随着汇率决定理论的变迁，从历史悠久的购买力平价理论，到各种新兴的理论，无一不体现出这一趋势。这里介绍不同货币制度下汇率的决定与变动。

（一）金本位制度下的汇率决定与变动

1.汇率决定因素：铸币平价（Mint Parity）

金本位制度的特点是：各国货币均以黄金铸成，金铸币有一定重量和成色，有法定含金量；金币可以自由流通、铸造、具有无限清偿能力；辅币和银行券可以按其票面价值自由兑换为金币；黄金可自由输出入国境。在国际结算和国际汇兑中，可以按不同货币各自的含金量多少加以对比，从而确定货币比价，因此，金本位制度下两种货币之间含金量之比即铸币平价，就成为决定两种货币汇率的基础。

2.汇率变动因素：供求关系和黄金输送点（Gold Points）

金本位制度下外汇供求关系变化的主要原因在于国际间债权债务关系的变化，尤其是由国际贸易引起的债权债务清偿。当一国在某个时期出口增加，有大量贸易顺差时，外国对该国货币的需求旺盛，同时本国的外汇供给增加，导致本币升值，当本币汇率上涨超过某一界线时，引起黄金大量输入；反之，当一国在某个时期进口增加，出口减少，有大量贸易逆差时，本国对外汇需求增大，同时外国对本国货币需求减少，从而导致本币贬值，当本币汇率下降超过某一界线时，引起黄金大量输出。黄金输入点和黄金输出点共同构成了金本位制度下汇率波动的上下线，即黄金输送点。所谓黄金输送点是指在金本位制下汇率涨落引起黄金输入或输出的界线。所以说，供求关系导致的外汇市场汇率波动是有限度的，汇率制度也是相对稳定的。

（二）纸币制度下的汇率决定与变动

1.汇率决定因素：汇率的价值基础以及外汇市场的供求

名义上或法律上的金平价已经不能作为决定两国货币汇率的价值基础，取而代之的是纸币所实际代表的含金量。纸币之所以能与一定的商品形成交换比例，是因为它是金的符号，代表了一定金量，从而代表了一定的价值量；同时，在给定商品价值的条件下，单位纸币购买力的大小取决于纸币所代表的金量的大小，从而取决于它所代表的价值的大小。纸币流通制度下的汇率的决定依然是以价值为基础的，它的本质还是两国货币所代表的价值量之比。

西方经济学家十分重视外汇市场供求关系对汇率形成的作用，他们认为：当外汇供不应求时，外汇汇率上升；当外汇供过于求时，外汇汇率下降；当外汇供求相等时，外汇汇率达到均衡，实际汇率由外汇市场供给与需求的均衡点所决定。

2.汇率变动因素

纸币制度下，国际汇率制度经历了布雷顿森林体系下的固定汇率和20世纪70年代以后的浮动汇率两个时期，与金本位制度下的汇率截然不同：一方面纸币制度下的汇率无论是固定的还是浮动的，都已经失去了保持稳定的基础，这是由纸币的特点造成的。另外，外汇市场上的汇率波动也不再具有黄金输送点的制约，波动是无止境的，任何能够引起外汇供求关系变化的因素都会造成外汇行情的波动。主要影响因素有：

（1）国际收支差额。外汇供求是影响汇率的最直接因素。外汇供给与需求体现着国际收支的各种国际经济交易，国际收支平衡表中经常账户以及资本与金融账户的贷方项目构成外汇供给，借方项目构成外汇需求。如果贷方余额大于借方余额，即是国际收支盈余，意味着外汇供过于求，外汇汇率下降，本币升值；若贷方余额小于借方余额，也即国际收支赤字，则意味着外汇供不应求，于是外汇汇率上升，本币贬值。

（2）财政及货币政策。货币政策的主要形式是改变经济体系中的货币供给量。当货币供给发生变化时，利率也随之变化。就货币政策而言，货币供给量的变化是主要的。虽然人们主要根据利率来决定自己的经济行为，但在分析过程中，利率只是一个中间变量。这说明，货币供给的增加会造成货币的贬值。在货币的需求不变的情况下，增加货币供给会引起利率下降。从利率平价定理可知，利率下降的结果是本国货币相对于外币贬值。反之，如果货币供给减少，汇率便会升值。财政政策的主要形式是改变政府支出和税收的水平。税收的改变，可以纳入政府支出的变化中一起分析。当政府支出增加时，货币会升值，也是因为利率。政府支出增加，对货币的需求也相应地增加。如果货币供给不变，货币需求又有所增加，可引起利率上升，也就是汇率的升值。

（3）通货膨胀。通货膨胀意味着该国货币所代表的价值量下降，由两国货币所代表的价值量决定的汇率必将随两国通货膨胀率的差异而发生变化。如果一国通货膨胀率高于他国，该国货币对内贬值的同时也会对外贬值，导致本币汇率下降。

（4）利率水平。利率的变化直接引起该国资本账户的变化。在资金流动极为频繁的情况下，利率作为金融市场上资金的价格，成为影响汇率的一个极其重要的因素。它不仅通过资本账户的变化而直接影响汇率，同时作为一个重要的经济杠杆，它对国内经济也将产生影响，进而间接影响汇率。

（5）经济增长率。一国经济增长率高，意味着收入上升，由此会带来进口需求水平和进口支出的提高，导致经常项目逆差，造成该国货币币值下降的压力；若经济持续较快增长，往往也意味着生产力的迅速提高，从而提高本国的出口能力，使出口增长大于进口的增长，将使该国货币币值坚挺；有助于吸收外资流入进行直接投资，从而改善资本账户收支；有助于增强外汇市场上对其货币的信心。

（6）总需求和总供给。若总需求中对进口的需求增长快于总供给中出口供给的增长，意味着外汇需求上升，从而本币汇率下降；若总需求增长快于总供给增长，其超额总需求将转向国外产品，引起进口增加，从而引起本币汇率下降。

四、人民币汇率制度的演变

（一）物价对比法阶段（1949-1953年）

中国人民银行于1948年12月1日发行人民币时，并没有规定含金量。而当时以美元为中心的布雷顿森林货币体系已经运转，主要资本主义国家的货币都有含金量。人民政府为了稳定物价和人民币的币值，人民币的国内价值采取“折实制度”，即以粮、布、煤、油、盐五种商品的综合物价指数作为“折实单位”，并以之作为发行公债、吸收储蓄存款和支付工资的计算标准。“折实制度”一直实行到1955年3月发行新人民币并以1:10000的比例收回旧人民币时才取消。

这一时期人民币对外币的汇价是以“物价对比法”为基础进行计算的，即根据人民币内外购买力的变化，参考进出口理论比价和国内外生活物价指数，并根据“奖励出口、兼顾进口、照顾侨汇”的政策而制定的。所谓奖励出口，即是照顾资本主义的出口商经营75%～80%的商品获得5%～15%的利润，并照顾华侨汇款换取的人民币的实际购买力。当时人民币汇率根据人民币对美元的出口商品的比价、进口商品的比价和华侨的日用品生活费的比价三者的加权平均数来调整，比较真实地反映出人民币的对外价值。

（二）稳定汇价阶段（1953-1973年）

这一时期我国开始了有计划的社会主义建设，基本经济情况是计划经济体制正在逐步健全，国内物价趋于长期稳定；私人对外贸易行业的社会主义改造提前完成，国营外贸企业已经在对外贸易中居于统治地位；我国对西方国家没有直接借贷关系。这一时期，国际上以美元为中心的布雷顿森林货币体系开始运转，维持纸币流通下的固定汇率制，各资本主义国家的货币基本稳定。我国在这一时期采取了“稳定汇价”的政策，即人民币汇率同资本主义国家公布的法定汇率相适应，主要同英镑联系，相对固定，只是在某种货币公开升值或贬值时才做相应调整。从1953年起，人民币对英镑的汇率一直是1英镑折合6.8930元人民币，只是在1967年11月英镑贬值14.3%时才调整过一次，调整为1英镑折合5.9080元人民币。而这一时期人民币对美元的汇率始终是1美元兑换2.4618元人民币，一直没有变动。在此阶段，人民币汇率不再充当对外经济交往的工具，外汇盈亏全部由国家财政负担与平衡。

（三）“一篮子”货币定值阶段（1973-1980年）

1973年，布雷顿森林货币体系瓦解，世界各国货币取消与美元的固定比价，主要的西方国家采取浮动汇率制取代固定汇率制，而大多数发展中国家实行钉住汇率政策（有的钉住一种主要货币，有的钉住一组主要货币），世界各国货币汇率波动频繁而剧烈。这一时期人民币汇率的确定原则也发生了变化，由过去的国内外物价对比法，改为按“一篮子”货币的方法来定值，即选择我国对外经贸活动中经常使用的若干种货币，按照其重要程度和政策需要确定不同的加权比重组成“货币篮”，根据“篮子”货币变动情况加权计算人民币的汇率。

（四）贸易内部结算价和非贸易双重汇率阶段（1981-1984年）

这一时期，我国的外贸管理体制开始改革，对外贸易由国家垄断，外贸部门所属专业公司统一经营逐步改为多家分散经营，并批准一些工贸联合企业直接经营进出口业务。这些公司和企业实行独立经济核算，自负盈亏，而它们在核算成本和利润时不能不考虑汇价的因素，要求人民币汇价必须同进出口贸易的实际状况相适应。但当时的人民币汇价难以适应这一要求，因为当时我国物价一直由国家规定，多年保持不变，形成价格背离价值、国内价格与国际价格相脱节的局面。国内消费品的价格比国外低，工业品的价格比国外高，形成了生活消费品和劳务费用国内外比价与进出口商品的比价相差悬殊的局面，从而使人民币的汇价用于非贸易方面偏低，用于贸易方面偏高。为解决这一问题，从1981年1月1日起，我国实行了贸易内部结算价，即该汇价只适用于贸易收支的内部结算，内部贸易结算价为1美元=2.8元人民币。而非贸易结算价仍维持原来公开牌价，即1美元=1.5元人民币的水平上。双重汇率制的实行有利于鼓励出口，避免了非贸易外汇收入的损失，但两种汇率制度在使用范围上出现混乱，造成外汇结算和外汇管理的复杂化。

（五）单一汇率制阶段（1985-1986年）

由于双重汇率不利于使汇率真正反映货币比价，并且在实际工作中难以分清贸易和非贸易的界线，加上当时我国国内价格还没放开，进出口由盈转亏，财政补贴增多，加重了财政负担。所以，国务院决定从1985年1月1日起取消贸易内部结算价，恢复单一汇率，并将人民币汇率进一步下调。1985年10月30日，人民币对美元的汇率由1美元兑换2.8元人民币下调为1美元兑换3.2元人民币，下调幅度为12.5%。

（六）外汇调剂市场开放，重新形成双重汇率阶段（1986-1993年）

1986年7月5日，人民币汇率的官方牌价由1美元兑换3.2元人民币下调为1美元兑换3.7221元人民币，下调幅度为14.03%；1989年12月16日，由1美元兑换3.7221元人民币下调到1美元兑换4.7221元人民币，下调幅度为21.18%；1990年11月17日，由1美元兑换4.7221元人民币下调到1美元兑换5.2221元人民币，下调幅度为9.57%。同时，人民币对其他外币的汇率也在此基础上作了相应的调整。在这以后几年中，人民币汇率逐步向下进行了小幅度调整，到1993年底官方汇率调整为1美元兑换5.8元人民币。人民币汇率适时下调，在一定程度上纠正了人民币币值被高估的问题，对扩大出口、抑制非正常进口、平衡我国的国际收支起到了积极的推动作用。

我国自实行外汇留成制度以来，开展了外汇调剂业务。20世纪80年代中期，随着留成外汇的增加，外汇体制的改革，1986年7月1日我国开放了外汇调剂市场，各地银行成立了外汇调剂所，协助有关各方调剂留成外汇，随着外汇调剂业务量的扩大，调剂价格也逐渐放开。1986-1990年间，根据国内物价多次大规模调整汇率。1991年汇率转入微调方式，当时，全国外汇调剂价格基本上是由市场上的外汇供求关系决定的，行政干预减少。如1992-1993年，由于国内经济建设加快，进口需求增加，外汇调剂价格曾经达到1美元兑换10元人民币的水平。1993年7月11日，由于中国人民银行提高人民币存贷款利率和中央加强宏观调控的措施，外汇调剂价格又降到1美元兑换8元人民币左右的水平。1993年12月31日，官方汇率为1美元=5.8元人民币，而外汇调剂价格为1美元=8.7元人民币。

（七）单一的有管理的浮动汇率制阶段（1994-2005年）

1994年1月1日，我国进行了外汇体制重大改革，实行汇率并轨，即把外汇调剂市场的汇价与官方牌价合二为一，保留一个汇价，实行银行结售汇，建立以市场供求为基础的单一的有管理的浮动汇率制，即建立全国银行间的外汇市场，取消1美元=5.8元人民币的官价，并到市价中来，实行单一汇率制；国家不再以行政命令的方式规定汇价，市场供求关系将是决定汇率的主要依据；中国人民银行通过在外汇市场吞吐外汇来维持人民币与美元汇率的基本稳定。中国人民银行根据前一天银行间外汇市场买卖外汇形成的价格，每日公布人民币的汇率。国家主要运用经济手段，如货币政策、利率政策和调节外汇的供求来保持汇率的稳定。

1994年1月1日汇率制度改革的当天，人民币的汇率水平是1美元兑换8.7元人民币。从1994年1月1日到1997年7月1日的3年半的时间里，人民币的汇率由1美元兑换8.7元人民币上涨到1美元兑换8.28元人民币，人民币对美元的汇率上涨了5.1%。从1997年7月到2005年7月21日，人民币对美元的汇率一直稳定在1美元兑换8.27～8.28元人民币的水平上，没有太大变化。原因主要是由于1997年7月2日亚洲金融危机爆发后在我国周边地区不断蔓延，许多亚洲国家的货币对美元的汇率贬值了百分之几十甚至百分之几百，人民币贬值的预期加剧。在这种形势下，中国作为一个负责任的大国，为了防止亚洲周边国家和地区的货币轮番贬值而使危机深化，郑重承诺人民币不贬值，主动加大了对人民币汇率的调控和管理力度，收窄了人民币汇率的波动区间，这使我国付出了相当大的代价，但终于成功地抵御了亚洲金融危机的冲击，赢得了广大的发展中国家乃至发达国家的一致赞誉和好评。正是在这种特殊的历史条件下，人民币对美元的汇率基本上是在较窄的区间里波动，在1994年改革形成的“有管理的浮动汇率”实际上不知不觉发展成了“钉住美元的固定汇率制度”。（八）以市场供求为基础、参考“一篮子”货币进行调节、有管理的浮动汇率制度阶段（2005年至今）

为建立和完善社会主义市场经济体制，充分发挥市场在资源配置中的基础性作用，建立健全以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制，经国务院批准，我国于2005年7月21日进行了完善人民币汇率形成机制改革，主要内容是：

（1）自2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考“一篮子”货币进行调节、有管理的浮动汇率制。人民币汇率不再钉住单一美元，形成更富弹性的人民币汇率机制。

（2）中国人民银行于每个工作日闭市后公布当日银行间外汇市场美元等交易货币对人民币汇率的收盘价，作为下一个工作日该货币对人民币交易的中间价格。

（3）2005年7月21日19时，美元对人民币的交易价格调整为1美元兑换8.11元人民币（或者说略微升值了2%以上），作为次日银行间外汇市场上外汇指定银行之间交易的中间价，外汇指定银行可自此时起调整对客户的挂牌汇价。

（4）每日银行间外汇市场美元对人民币的交易价仍在人民银行公布的美元交易中间价上下0.3%的幅度内浮动，非美元货币对人民币的交易价在人民银行公布的该货币的交易中间价上下一定幅度内浮动。

至此，人民币汇率不再钉住单一美元，而是按照我国对外经济发展的实际情况，选择若干种主要货币，主要有美元、欧元、日元、港元等，赋予各种货币相应的权重，组成一个“货币篮子”。同时根据国内外经济金融形势，以市场供求为基础，参考“一篮子”货币计算人民币多边汇率指数的变化，对人民币汇率进行管理和调节，维护人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定。参考“一篮子”货币，外币之间的汇率变化会影响人民币的汇率，但参考“一篮子”并不等于钉住“一篮子”货币，它还需要将市场供求关系作为另一个重要依据，据此形成有管理的浮动汇率制。

虽然改革后中央银行将参考一个关键贸易伙伴国的“货币篮子”来调节汇率，而不再只参考美元，然而美元依旧重要。中央银行声明人民币“不再钉住美元”，多少有些误导性。新的改革将人民币相对美元可以升值（或贬值）的幅度明确为每天0.3%。具体地说，新政策设定每天的交易区间为前一工作日交易闭市价值加减0.3%。美元在“货币篮子”中的权重没有公布。实际上，可以肯定其权重非常高，反映了美元作为贸易活动计价货币的主导地位。21日行动的真正意义是中央银行具有了新的能力，可以允许人民币相对美元升值。如果人民币按照每天的波动上限升值，那么每个月就几乎可以升值6%。这是对“爬行钉住”制度的恢复，在这种情况下，货币以事先确定的速度升值（或者，更常见的情况是贬值，巴西雷亚尔就是如此），这一速度可以公开，也可以不公开。就中国对升值有确切的时间表而言，新制度是“爬行篮子区间”。

近几年来，由于诸多原因，我国人民币升值较快，例如，2006年9月1美元约等于7.9元人民币，而2009年2月1美元约等于6.8元人民币。主要的原因是：一是我国在与美国的出口贸易中一直保持顺差的优势，导致美国对我国施压，迫使人民币升值；二是我国的人民币逐渐作为强势货币出现在国际金融市场上。

相关链接

中国香港的联系汇率制度

联系汇率是与港币的发行机制高度一致的。香港特区没有中央银行，是世界上由商业银行发行钞票的少数地区之一。而港币则是以外汇基金为发行机制的。外汇基金是香港特区外汇储备的唯一场所，因此是港币发行的准备金。发钞银行在发行钞票时，必须以百分之百的外汇资产向外汇基金缴纳保证，换取无息的负债证明书，以此作为发行钞票的依据。换取负债证明书的资产，先后是白银、银元、英镑、美元和港币，实行联系汇率制度后，则再次规定必须以美元换取。在香港地区历史上，无论以何种资产换取负债证明书，都必须是十足的，这是港币发行机制的一大特点，实行联系汇率制度后依然沿袭了下来。

联系汇率制度规定，汇丰、渣打和中银三家发钞银行增发港币时，须按7.8港元等于1美元的汇价以百分之百的美元向外汇基金换取发钞负债证明书，而回笼港币时，发钞银行可将港币的负债证明书交回外汇基金换取等值的美元。这一机制又被引入了同业现钞市场，即当其他持牌银行向发钞银行取得港币现钞时，也要以百分之百的美元向发钞银行进行兑换，而其他持牌银行把港元现钞存入发钞银行时，发钞银行也要以等值的美元付给它们。这两个联系方式对港币的币值和汇率稳定起到了重要的作用，这是联系汇率制度的另一特点。

但是，在香港地区的公开外汇市场上，港币的汇率却是自由浮动的，即无论在银行同业之间的港币存款交易（批发市场），还是在银行与公众间的现钞或存款往来（零售市场），港币汇率都是由市场的供求状况来决定的，实行市场汇率。联系汇率与市场汇率、固定汇率与浮动汇率并存，是中国香港联系汇率制度最重要的机理。一方面，政府通过对发钞银行的汇率控制，维持着整个港币体系对美元汇率的稳定联系；另一方面，通过银行与公众的市场行为和套利活动，使市场汇率一定程度地反映现实资金供求状况。联系汇率令市场汇率在1:7.8的水平上做上下波动，并自动趋近之，不需要人为的直接干预；市场汇率则充分利用市场套利活动，通过短期利率的波动，反映同业市场情况，为港币供应量的收缩与放大提供真实依据。

联系汇率真正成为中国香港金融管理制度的基础，是在经历了一些金融危机和1987年股灾之后的事情。主要是香港特别行政区金融管理当局为完善这一汇率机制，采取了一系列措施来创造有效的管理环境，如与汇丰银行的新会计安排，发展香港式的贴现窗，建立流动资金调节机制，开辟政府债券市场，推出即时结算措施等；此外，还通过货币政策工具的创新，使短期利率受控于美息的变动范围，以保障港元兑美元的稳定。而对于联系汇率制度最有力的一种调节机制，还在于由历史形成的、约束范围广泛的和具有垄断性质的利率协议，其中包括了举世罕见的“负利率”规则，它通过调整银行的存、贷利率，达到收紧或放松银根，控制货币供应量的目的，因此至今仍然是维护联系汇率制度的一项政策手段。

思考题：联系汇率制度对香港地区经济发展的意义是什么？

本章小结

1.利息是指债权人于借贷期满后收回资金中超过本金的差额部分。

2.利率就是利息率，是指借贷期间所形成的利息额与本金的比率。用公式表示为：

利率=利息/本金

3.外汇是国际汇兑的简称，它有动态和静态之分。动态的外汇是指把一国货币兑换成另一国货币清偿国际间债务的金融活动。静态的外汇是指以外币表示的用于国际结算的支付手段。

4.汇率是以一国货币单位表示的另一国货币单位的价格，或者说，汇率是不同货币兑换的比率。汇率又称为汇价，与外汇行市、外汇牌价是同义语。

5.汇率制度又称汇率安排，是指一国货币当局对本国汇率水平的确定、汇率变动方式等问题所作出的一系列安排或规定。按照汇率波动有无平价及汇率波动幅度的大小，可将汇率制度分为固定汇率制度和浮动汇率制度。

重要概念

利息　利率　利率风险结构　利率期限结构　外汇　汇率　汇率制度　固定汇率制浮动汇率制　铸币平价

进一步阅读推荐

[1]国际外汇市场行情可以查阅伦敦《金融时报》网站：http：//www.ft.com.

[2]人民币行情可以查阅中国国家外汇管理局网站：http：//www.safe.gov.cn；或：http：//www.bank-of-china.com.

[3]有关汇市行情可以查询中国国家外汇管理局网站。

复习讨论题

1.判断题

（1）凯恩斯认为，利率仅仅决定于两个因素：货币供给与货币需求。（）

（2）实际利率是以实物为标准计算的，即物价不变、货币购买力不变条件下的利率。（）

（3）负利率是指名义利率低于通货膨胀率。（）

（4）在通货膨胀条件下，实行固定利率会给债务人造成较大的经济损失。（）

（5）在我国，月息5厘是指月利率为5%。（）

（6）非钞票和硬币形态的外汇是外汇存在的主要形态。（）

（7）我国采用的是直接标价法，美国采用的是间接标价法。（）

（8）浮动汇率制下，一国货币汇率下浮则意味着该国货币法定贬值。（）

2.不定项选择题

（1）在多种利率并存的条件下起决定作用的利率是（）。

A.差别利率

B.实际利率

C.公定利率

D.基准利率

（2）国家货币管理部门或中央银行所规定的利率是（）。

A.实际利率

B.市场利率

C.公定利率

D.官定利率

（3）名义利率与物价变动的关系呈（）。

A.正相关关系

B.负相关关系

C.交叉相关关系

D.无相关关系

（4）当前我国银行同业拆借利率属于（）。

A.官定利率

B.市场利率

C.公定利率

D.基准利率

（5）由非政府部门的民间金融组织确定的利率是（）。

A.市场利率

B.优惠利率

C.公定利率

D.官定利率

（6）西方国家所说的基准利率，一般是指中央银行的（）。

A.贷款利率

B.存款利率

C.市场利率

D.再贴现利率

（7）我国习惯上将年息、月息、拆息都以“厘”做单位，但实际含义却不同，若年息6厘、月息4厘、拆息2厘，则分别是指（）。

A.年利率为6%，月利率为0.04%，日利率为0.2%

B.年利率为0.6%，月利率为0.4%，日利率为0.02%

C.年利率为0.6%，月利率为0.04%，日利率为2%

D.年利率为6%，月利率为0.4%，日利率为0.02%

（8）提出“可贷资金论”的经济学家是（）。

A.凯恩斯

B.马歇尔

C.俄林

D.杜尔阁

（9）在采用直接标价的前提下，如果需要比原来更少的本币就能兑换一定数量的外国货币，这表明（）。

A.本币币值上升，外币币值下降，通常称为外汇汇率上升

B.本币币值下降，外币币值上升，通常称为外汇汇率上升

C.本币币值上升，外面币值下降，通常称为外汇汇率下降

D.本币币值下降，外币币值上升，通常称为外汇汇率下降

（10）目前，我国人民币实施的汇率制度是（）。

A.固定汇率制

B.弹性汇率制

C.有管理浮动汇率制

D.钉住汇率制

（11）我国外汇管理条例中所称的外汇是指（）。

A.外国货币

B.外币支付凭证

C.外币有价证券

D.其他外汇资产

（12）下列（）因素能够影响汇率。

A.一国的利率水平

B.一国的财政状况与经济生产状况及国际收支

C.重大国际政治因素

D.外汇供求

3.简答题

（1）简述外汇的作用。

（2）如何理解直接标价法、间接标价法和美元标价法？

（3）怎样认识利息的来源与本质？

（4）简述利率的决定与影响因素。

（5）试分析影响汇率变动的主要因素。

（6）汇率的种类有哪些？

4.计算题

（1）银行向企业发放一笔贷款，额度为2000万元，期限为5年，年利率为7%，试用单利和复利两种方式计算银行应得的本利和（保留两位小数）。

（2）一块土地共10亩，假定每亩的年平均收益为500元，在年利率为10%的条件下，出售这块土地的价格应是多少元？

（3）一个人的年工资为36000元，以年平均利率3%计算，请计算其人力资本的价格是多少。

（4）借贷资本金为10000元，1年的利息额为1200元，年利息率为多少？ CGuCDTeYmvrqROoaDawl2vg6J3GDDMDP4zomIp7Wxo7/fUuProZpDoFniWJ9IBb3